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本文作者：文斌，題圖來自：視覺中國

6月1日，威馬汽車招股書出現(xiàn)在港交所披露的新一批IPO申請名單中。

作為新造車勢力中的老玩家，這是威馬在繼2021年1月沖刺科創(chuàng)板失利之后對上市發(fā)起又一次沖擊。

招股書數(shù)據(jù)顯示，2021年，威馬電動汽車銷量為44152輛，同比增長101.27%。截至2021年12月31日，威馬汽車?yán)塾嫿桓峨妱悠?.35萬輛。

收入方面，從2019年到2021年，威馬汽車分別為17.62億元、26.72億元和47.43億元，年復(fù)合增長率超過50%。

和絕大部分新造車勢力一樣，如今的威馬仍未實現(xiàn)盈利，并且經(jīng)營虧損還在逐年擴(kuò)大，從2019年到2021年，威馬年內(nèi)凈虧損分別為41.45億元、50.84億元和82.06億元；經(jīng)調(diào)整后，凈虧損分別為40.4億元、42.25億元、53.63億元，累計也超過130多億。

更為重要的是，與蔚小理10%～20%左右的整車毛利率不同，威馬現(xiàn)在的整車毛利率仍然為負(fù)，賣一輛車甚至連原材料成本都收不回來。

招股書披露，2021年底，威馬現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物有41.6億元，主要依靠融資獲得64.9億元。

因此，威馬也毫不掩飾對于資金的渴求。在遞交招股書前，威馬剛剛完成了近6億美元的Pre-IPO輪融資。至此，威馬已經(jīng)累計融資12輪，融資總額超過350億元。

每賣一輛車，虧1.5輛的錢

威馬掉隊了，這幾乎所有人提到威馬想到的第一句話。

從招股書披露的數(shù)據(jù)上看，2021年，威馬電動汽車銷量為44152輛。截至2021年12月31日，威馬汽車?yán)塾嫿桓峨妱悠?.35萬輛。

但與威馬同一時期的“蔚小理”2021年全年交付量卻已經(jīng)逼近萬輛大關(guān)，分別為91429輛、98155輛和90491輛。這一數(shù)字，不僅是威馬2021銷量的兩倍有余，甚至還超過了威馬這么多年累積交付的總和。

不過對于威馬來說，車雖然賣得少，但是卻虧得多。

2021年，威馬經(jīng)營收入47.4億，按4.41萬輛的交付數(shù)計算，威馬每輛車的平均售價為10.07萬元。而原材料及耗材成本為52.98億元，平均每輛車11.99萬元。

也就是說，現(xiàn)在威馬每賣出一輛車，連原材料成本都收不回來。如果按經(jīng)營虧損67.75億算，威馬每賣一輛車，就要虧1.5輛的錢。

到目前為止，威馬經(jīng)營虧損還在持續(xù)擴(kuò)大，但經(jīng)營虧損率在收窄。從2019年到2021年，威馬經(jīng)營虧損分別為38.08億元、47.75億元和67.75億元；經(jīng)營虧損率分別為216.2%、178.7%和140.9%。

同一時期，蔚小理已經(jīng)要么虧損較少，要么已經(jīng)呈收窄趨勢。2021年，小鵬凈虧損48.63億元，同比擴(kuò)大30.3%；理想凈虧損3.215億元，同比擴(kuò)大111.9%；蔚來凈虧損40.2億元，較上一年度下降24.3%。

威馬這么能虧錢，那除了銷售成本高之外，這些錢都花到哪里去了呢？

從現(xiàn)金流量表上看，物業(yè)、廠房、設(shè)備是威馬每年固定支出的大頭。從2019年到2021年，每年支出分別為17.38億、15.35億、9.93億元。

威馬從一開始就投入了巨大的資金建立了自有生產(chǎn)設(shè)施。據(jù)了解，威馬汽車溫州和黃岡兩個生產(chǎn)基地均以工業(yè)4.0標(biāo)準(zhǔn)建設(shè)，采用C2M客制化生產(chǎn)模式，主線自動化率達(dá)到了100%，合計最高年產(chǎn)能25萬輛。這也讓威馬成為國內(nèi)最早一批兼具智造基地和新能源汽車生產(chǎn)資質(zhì)的企業(yè)。

在投資活動之外，經(jīng)營活動中銷售及營銷費(fèi)用、行政開支是威馬最重要的支出。2021年，這兩項的支出分別占到收入的41.1%和57%。

其中，銷售及營銷開支的大頭又在營銷及推廣開支，2019年到2021年，威馬營銷及推廣開支分別為6.19億、6.07億和6.29億，分別占到同年總收入的35.1%、22.7%和13.3%。

在線上營銷方面，威馬主要在微博、抖音、微信、小紅書和嗶哩嗶哩等社交媒體平臺以及汽車之家、 易車和懂車帝等主要汽車垂直平臺上開展?fàn)I銷活動。

而在本地營銷和銷售方面，威馬主要通過與合作伙伴一起開設(shè)門店。截至2021年年底，威馬在全國已擁有621家線下門店，同比增長146.43%。這一數(shù)據(jù)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過蔚小理200家左右的門店數(shù)量。

但這些to C的營銷活動對銷售結(jié)果有多大改變也需要打上一個問號。2021年，威馬汽車銷量同比增長了101.27%，但其中，大客戶占比從2020年的37.2%增加到了43.4%。如果按銷量占比計算，2021年增加的銷量中，大約有一半的增長來自于大客戶。

同時，投入如此大的成本建設(shè)線下門店是否是一個正確的選擇，也同樣要打上一個問號。

2022年3月，馬斯克在一封發(fā)向員工的電子郵件中就提到，現(xiàn)在Model 3的所有銷售中，已經(jīng)有78%的訂單是在線完成，這給特斯拉平均降低了6%的車輛成本。

另一方面，行政開支也是威馬花錢的大頭。從2019年到2021年，威馬行政開支分別占到收入的47.6%，65.5%以及57.0%。

2020年，威馬行政開支增長108.58%，由2019年的8.39億元增長到17.50億元。2021年又在2020年的基礎(chǔ)上增長54.51%，到27.04億元。

威馬在招股書中也特別提到，公司在很大程度上依賴最高行政人員、主要員工及其他合資格人員的持續(xù)努力。如果一名或多名最高行政人員或主要員工無法或不愿繼續(xù)為公司服務(wù)，公司可能難以甚至根本無法及時另覓他人替代。

高昂的人力成本，加上高額的市場費(fèi)用，都導(dǎo)致威馬在現(xiàn)金流上比較緊張。

另外，過去三年威馬一直在向銀行借款，并且數(shù)額越來越大。

2019年到2021年，威馬分別向銀行借款24億元、64億元、100億元。今年4月，威馬又向銀行借了兩筆合計10億，為期兩年的貸款。甚至為了借到這些錢，威馬更是將自己在湖北黃岡和浙江溫州工廠里的部分物業(yè)作為了抵押擔(dān)保。

短期借款的增多，也說明威馬的資金鏈非常緊張，上市融資成為必選的出路。

依賴大客戶，威馬離逆襲差一個爆款

一個比較好的信息是，威馬無論是毛損率還是凈虧損，都是在不斷收窄的。其中，毛損率從2019年的58.3%下降到2021年的41.1%；凈虧損率從2019年的235.2%下降到2021年的173%。

也就是說，雖然現(xiàn)在的財務(wù)情況并不理想，但從長期來看，威馬也仍有機(jī)會改善。但這個過程中，威馬也還有許多問題需要解決。

首先是大客戶的問題。與其他品牌主要面向C端消費(fèi)者不同，威馬的汽車有很大一部分面向B端，并且十分依賴大客戶進(jìn)行銷售。

招股書提到，從2019年到2020年，威馬來自前五大客戶的收入分別占到總收入40.6%、37.2%及43.4%；而同期來自最大客戶的收入在總收入中的占比達(dá)到18.2%、12.0%及17.2%。

作為對比，2020年和2021年，小鵬的前五大客戶在總收入中的占比都不超過5%，理想2020年和2021年前五大客戶的占比更是僅有1%和0.1%。

如果有人通過高德地圖打車，可能就會經(jīng)常遇到威馬的網(wǎng)約車。因為在威馬招股書被稱為智能出行伙伴和出行平臺的大客戶，其實就是網(wǎng)約車平臺和移動租車平臺（主要也是面向網(wǎng)約車司機(jī)的租車公司）。

威馬將車直接賣給網(wǎng)約車平臺，或者通過租車公司賣給網(wǎng)約車司機(jī)。威馬的老款E5就是專門為網(wǎng)約車設(shè)計的。今年4月，威馬將老款E.5進(jìn)行修改，推出了新款E.5和E.5 Pro來面向C端市場。

面向大客戶的好處是，這些大客戶的單量大，并且穩(wěn)定。這讓E5即使剛上市，每月基本也有上千輛的交付數(shù)。

而且除了頭部大客戶帶來大量、穩(wěn)定的訂單之外，這些租車公司作為合作伙伴在全國建設(shè)的線下門店也將成為威馬重要的銷售渠道。比如，2021年威馬的線下門店同比增長146.43%，達(dá)到621家，這些門店應(yīng)該都是威馬依靠合作伙伴建立起來的。招股書中提到，威馬到2023年開始在中國一線至三線城市開設(shè)各類直營門店。

但依賴合作伙伴顯然也存在一些隱患，比如這些由合作伙伴運(yùn)營的門店，威馬對它們的控制的影響都十分有限。威馬在招股書中也提到，這些合作伙伴也可能會銷售其他品牌的車輛，一旦其他品牌給到合作伙伴更高的返利和補(bǔ)貼，將很可能影響威馬的銷售。

同時，這些合作伙伴在面向客戶的時候也可能存在各種各樣的合同糾紛。比如，面向網(wǎng)約車司機(jī)的汽車租賃銷售行業(yè)一直以來存在的各種合同隱性條款和霸王租賃條款的情況，都有可能成為影響威馬品牌的潛在問題。

另外，則是產(chǎn)品的問題，這也是威馬最主要的問題。目前為止，威馬已經(jīng)上市并且在銷售的車型一共有四款，分別是WX5、EX6、W6和E5，但卻缺少新的爆款作為主力產(chǎn)品。

在這四款車型中，EX5銷量最好，達(dá)到24025輛，占總銷量的54.41%。但EX5是2018年就已經(jīng)上市的老款車型，雖然2020年做了一些調(diào)整，推出了EX5-Z，但顯然無法和其他品牌新上市的產(chǎn)品對標(biāo)。

除此之外，剩下的如E.5、W6和EX62021年的銷量分別是12121、7901和110，分別占總銷量的27.45%、17.89%和0.25%。

其中，銷量第二的E5面向的是B端網(wǎng)約車市場。銷量第三的W6也不盡如人意，在某汽車論壇的評分中，7項評分有三項低于同價位車系平均分。

今年4月，威馬將E5調(diào)整后在C端市場進(jìn)行銷售，卻并沒有獲得市場的認(rèn)可。在某車友平臺關(guān)于E5的討論中，相當(dāng)一部分問題都與該車型的產(chǎn)品力有關(guān)。

圖：某汽車論壇上關(guān)于威馬汽車的討論

除此之外，2019年9月，威馬也曾試圖推出價格較高的產(chǎn)品EX6，售價接近30萬，但顯然也沒有得到消費(fèi)者的認(rèn)可，2021年整體銷量都只有110輛。

從產(chǎn)品來看，威馬屬于出道即巔峰。開始因為EX5的出色被市場寄予厚望，但后面又因為產(chǎn)品力不足而逐漸掉隊。到如今，距離EX5上市已經(jīng)將近5年，但EX5卻仍然頂起威馬銷售的半邊天，這不得不令人疑惑。

威馬的產(chǎn)品定位還不夠清晰，并沒有錨定到準(zhǔn)確用戶。

招股書中，威馬提到自己的目標(biāo)群體是中國精通科技的年輕用戶，尤其是家庭。但在威馬的產(chǎn)品設(shè)計中，除了SUV勉強(qiáng)和家庭打上了關(guān)系之外，其他的設(shè)計很難說和年輕、科技相關(guān)。

以威馬最暢銷的EX5為例，在某汽車平臺上，車主表示最滿意的部分，基本上沒有科技相關(guān)的內(nèi)容。但作為對比，該平臺上特斯拉車主對車的評價就包含了自動駕駛、中控屏設(shè)計等內(nèi)容。

圖：某汽車社區(qū)上關(guān)于威馬EX5和Model 3的評價

SUV和轎車作為最主力的兩款車型，是汽車的必爭之地。于是，在做了4年SUV之后，2021年，威馬推出首款純電動轎車M7，并計劃在2022年年底上市。

當(dāng)時，威馬M7號稱“全球首款搭載3顆激光雷達(dá)的可量產(chǎn)車型”，吊足了市場胃口，也寄托了威馬在新車型上逆風(fēng)翻盤的機(jī)會。但去年9月，隨著小鵬P5發(fā)布，“全球首款搭載激光雷達(dá)的可量產(chǎn)車型”的稱號被小鵬搶走。

不過，從整車硬件配置水平來看，威馬M7起碼在硬件水平上追上了第一梯隊，包括特斯拉類似的集中式三區(qū)電子電氣構(gòu)架，整車的SOA，高級別自動駕駛等等，并幾乎包攬了行業(yè)里熱門的硬件配置，整車算力達(dá)到1016TOPS，足夠滿足L5級別的自動駕駛。

但從手機(jī)市場的經(jīng)驗看，僅靠堆硬件是不能解決核心問題的，整體智能座艙的設(shè)計、自動駕駛軟件的能力，都是威馬要解決的難題。

另外高端車的定位，還有待市場驗證，畢竟EX6的教訓(xùn)還在眼前，威馬從低端車向高端逆襲仍然面臨著許多挑戰(zhàn)。

威馬創(chuàng)始人沈暉曾把新造車比賽視為馬拉松，“一場比賽長達(dá)幾十公里，現(xiàn)在連頭100米都還沒跑完，所以還沒能分出勝負(fù)?！?/p>

上市如能成功，威馬才算有了繼續(xù)在牌桌上玩下去的籌碼。

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