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當(dāng)?shù)貢r間周三，美國證券交易委員會（SEC）主席根斯勒（Gary Gensler）在出席Piper Sandler全球交易所會議上發(fā)表講話，宣布將啟動近20年來首次市場交易結(jié)構(gòu)全面改革。

去年1月，散戶在游戲驛站GameStop等小盤股上與對沖基金展開激烈較量，股價波動的背后監(jiān)管者將焦點放在了市場交易通道上，即經(jīng)紀人在執(zhí)行買賣股票和衍生品的指令上是否存在不當(dāng)行為和利益沖突。

直指“訂單流支付”模式

在目前的市場規(guī)則下，一些高頻交易公司，包括Virtu Financial和Citadel Securities在內(nèi)的做市商向零售經(jīng)紀商Robinhood、TD Ameritrade、E*Trade等機構(gòu)付款，換取經(jīng)紀商客戶訂單的執(zhí)行權(quán)，這種做法被稱為“訂單流支付”（payment for order flow，簡稱PFOF）。然后，這些做市商通過算法和時間差賺取差價（bid-ask spread），通過暗池交易成交。

之前由于交易過于火爆，部分經(jīng)紀商一度暫停用戶買入或賣出GameStop等meme股票，許多人指責(zé)券商與做市商之間的財務(wù)安排是罪魁禍首。

不過目前沒有證據(jù)表明，訂單流支付是限制交易的原因，但這一事件反映出零售經(jīng)紀商的客戶與做市商之間的利益沖突，做市商是他們的主要收入來源。

Gensler說，這些做市商現(xiàn)在執(zhí)行了90%以上的零售訂單。據(jù)報道，Citadel Securities去年的總收入達到創(chuàng)紀錄的70億美元?！坝唵瘟髦Ц犊赡軙l(fā)圍繞利益沖突的實際問題。 對于某些尋求吸引Robinhood訂單流的做市商而言，在訂單流支付和客戶報價之間存在權(quán)衡?！?/p>

為了彌補這些潛在的沖突，SEC接下來將制定規(guī)則，要求零售經(jīng)紀商通過拍賣提交零售訂單，每個做市商將根據(jù)提供的最佳價格透明地競爭零售交易。

幾家歡喜幾家愁

作為SEC結(jié)構(gòu)化改革措施的一部分，新政讓不少機構(gòu)感到不安。

Robinhood周三盤中跳水近6%，公司首席法律官加拉赫（Dan Gallagher）在一份聲明中表示：“美國散戶投資者享有歷史上最高效、低成本的投資環(huán)境之一。Robinhood的免傭金、無賬戶最低投資模式為投資者節(jié)省了數(shù)十億美元。我們期待著審查委員會的最終規(guī)則提案，并在規(guī)則制定過程中與SEC保持接觸。”

不少零售經(jīng)紀商表示，從做市商等第三方獲得收入，取代了原本由散戶支付的傭金，這讓數(shù)百萬年輕人有機會參與股市投資。他們出讓的絕大多數(shù)散戶訂單都是以較低的價格執(zhí)行的，這符合SEC提出的“最佳執(zhí)行規(guī)則”。

Virtu Financial預(yù)計，2020年，訂單流支付給美國個人投資者平均節(jié)省了11美元。該公司認為，如果這些訂單被轉(zhuǎn)為拍賣，零售經(jīng)紀公司沒有明確的方法來確保將被及時執(zhí)行，此外零售經(jīng)紀商可能需要額外增加交易所交易費。最終結(jié)果對普通投資者來說，必然不會是一種進步。Virtu首席執(zhí)行官Doug Cifu表示，SEC應(yīng)謹慎行事，新政可能會剝奪零售經(jīng)紀商對每一單都做出最佳執(zhí)行的能力。

Citadel Securities方面認為，目前的市場結(jié)構(gòu)已導(dǎo)致報價差收窄、透明度提高，并大幅降低了散戶訂單的交易成本。

SEC此次還提出了一系列其他改革計劃，包括設(shè)定一個市場范圍內(nèi)的最低定價增量幅度。目前，像紐約證券交易所這樣的證券交易所的股票定價基礎(chǔ)為1美分，而做市商可以以小得多的增量提供價格，這為他們提供了定價優(yōu)勢。調(diào)整增量額度可以更好地將場內(nèi)與場外交易通道保持一致。

證券交易所被認為有望成為受益者。新政支持者認為，這將提高交易所的競爭力，并提高官方定價基準的可靠性。 根斯勒表示，將要求券商和市場中心披露更多有關(guān)訂單執(zhí)行質(zhì)量的數(shù)據(jù)，包括每月的價格優(yōu)化（price improvement）匯總和其他統(tǒng)計數(shù)據(jù)。

報道稱，SEC有望在今年秋季公布細則方案，并征詢公眾意見。