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　　在近鄰俄羅斯，非洲豬瘟肆虐光陰超過10年，甚至有愈演愈烈的趨勢(shì)，可作為一個(gè)較為極端的案例。

　　俄羅斯：持續(xù)光陰較長(zhǎng)的極端案例。雖然非洲豬瘟尚無對(duì)應(yīng)特效藥和疫苗，在西歐、美洲的大部分國家，疫情均得到了有效控制。而在近鄰俄羅斯，非洲豬瘟肆虐光陰超過10年，甚至有愈演愈烈的趨勢(shì)，可作為一個(gè)較為極端的案例。

　　從俄羅斯的例子來看：①ASF約摸長(zhǎng)光陰存在，但士翠影響約摸會(huì)逐漸衰減;②生豬養(yǎng)殖行業(yè)約摸在疫情沖擊和政策導(dǎo)向下，加速規(guī)?；倪^程;③通脹對(duì)于貨幣政策和國債利率有重要影響。以上這些情景均有較大的約摸在未來的中國重現(xiàn)。

　　局面重雜多變，豬通脹對(duì)我國貨幣政策壓力有限。綜合歷史先例和當(dāng)前形勢(shì)，豬通脹對(duì)于貨幣政策壓力不大。目前來看，貨幣政策的目標(biāo)中央并不在通脹上，經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)并不堅(jiān)固，外部形勢(shì)重雜多變，新一輪寬松的想象空偶爾已開啟。

　　俄羅斯非洲豬瘟始末

　　為何研究俄羅斯?持續(xù)光陰較長(zhǎng)的極端案例。非洲豬瘟(ASF，Africa Swine Fever)最早發(fā)明于1921年的肯尼亞，尚無對(duì)應(yīng)特效藥和疫苗。在近百年的光陰內(nèi)，先后傳至歐洲、美洲和亞洲。研究俄羅斯的意義在于，其疫情持續(xù)光陰較長(zhǎng)，可作為一個(gè)較為極端的案例。

　　在西歐、美洲的大部分國家，ASF均得到了有效控制，但在我們的近鄰俄羅斯，非洲豬瘟肆虐光陰超過10年，甚至有愈演愈烈的趨勢(shì)。而從東北發(fā)明的野豬感染案例來看，俄羅斯也約摸是我國非洲豬瘟的傳染源。從案例研究的角度，俄羅斯的經(jīng)驗(yàn)可以作為一個(gè)較為極端的情景。

　　1.1. 疫情與價(jià)格：疫情發(fā)酵、影響衰減

　　2007年首次發(fā)明，10年后疫情持續(xù)發(fā)酵。自2007年11月在俄羅斯境內(nèi)車臣共和國首次上報(bào)非洲豬瘟疫情以來，疫情在俄國國內(nèi)持續(xù)發(fā)酵，集體呈現(xiàn)愈演愈烈的局面。以新增案例衡量，俄羅斯的ASF疫情在2015-2017年屬于最為嚴(yán)重的階段，從年內(nèi)的季節(jié)性來看，夏秋季節(jié)是非洲豬瘟的疫情高發(fā)期。

　　疫情對(duì)豬肉生產(chǎn)的影響在下降。雖然疫情一度愈演愈烈，但俄羅斯豬肉產(chǎn)量近年來向來較為穩(wěn)定，產(chǎn)量持續(xù)同比正增。以2016年為例，新增疫情案例近300件，但豬肉產(chǎn)量卻維持在同比10%的較高增速。從疫情和產(chǎn)量增速的相關(guān)性分析來看，在開始階段，疫情的確對(duì)于產(chǎn)量宛然有影響，但此后影響的程度不斷下降。

　　疫情并未影響俄羅斯豬價(jià)的規(guī)律。另一方面，俄羅斯的豬肉價(jià)格持續(xù)上漲，但依然基本符合豬周期的歷史規(guī)律：①從驅(qū)動(dòng)因素來看，豬價(jià)依然是供贈(zèng)側(cè)驅(qū)動(dòng)，年度豬肉CPI通脹和產(chǎn)量呈現(xiàn)較好的反向關(guān)系;②從豬周期規(guī)律來看，規(guī)律沒有被破壞，約摸依然是3-4年的周期，雖然豬價(jià)創(chuàng)下新高，但是從同比的角度也未發(fā)明歷史新高;③從CPI集體特征來看，俄羅斯也呈現(xiàn)出類如中國的“結(jié)構(gòu)性”通脹特征，豬肉CPI與集體CPI基本同步，但是彈性顯然較大。上述特征在ASF疫情之前便存在，此后也未有消失。

　　1.2. 產(chǎn)業(yè)影響：規(guī)?；铀?/p>

　　如前所述，俄羅斯的ASF疫情持續(xù)發(fā)酵，但對(duì)于生豬產(chǎn)量和豬通脹的影響卻在減小，生豬養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)的規(guī)模化約摸是一個(gè)理解的角度。

　　疫情沖擊疊加政策導(dǎo)向，俄羅斯生豬養(yǎng)殖行業(yè)去散戶化。一方面，ASF疫情對(duì)于俄羅斯生豬養(yǎng)殖業(yè)的沖擊較大，散戶風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力較弱;另一方面，在對(duì)付疫情沖擊時(shí)，俄羅斯政府轉(zhuǎn)向支持規(guī)模養(yǎng)殖，在一些省份盡全禁止散養(yǎng)，在另外地區(qū)也出臺(tái)了對(duì)于散養(yǎng)的限制。疫情沖擊疊加政策導(dǎo)向，傳統(tǒng)庭院散養(yǎng)和小型私人養(yǎng)殖場(chǎng)的補(bǔ)欄意愿下降，俄羅斯生豬養(yǎng)殖行業(yè)的規(guī)模化快速提升，根據(jù)最新的數(shù)據(jù)，規(guī)模養(yǎng)殖企業(yè)的庫存占比接近85%。規(guī)模化養(yǎng)殖的情況下，有利于疫情的防控，疫情案例增多但實(shí)際損失較小，生豬的供贈(zèng)也相對(duì)穩(wěn)定。

　　行業(yè)巨頭受惠，龍頭企業(yè)股價(jià)向上。散戶退出、行業(yè)集中度提升、價(jià)格偏強(qiáng)運(yùn)行，行業(yè)龍頭企業(yè)受惠于這一進(jìn)程。以俄羅斯生豬養(yǎng)殖行業(yè)的龍頭企業(yè)之一Cherkizovo Group為例，豬肉業(yè)務(wù)的銷量增速集體高于俄羅斯集體的豬肉產(chǎn)量(如前所述，規(guī)模化的效應(yīng)下，俄羅斯的豬肉產(chǎn)量向來維持正增)。疊加豬肉價(jià)格的集體強(qiáng)勢(shì)，板塊業(yè)務(wù)表現(xiàn)較好。公司股價(jià)也集體表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)。

　　1.3. 貨幣政策與國債走勢(shì)

　　歸到債市的視角，疫情對(duì)于債市的影響有兩個(gè)渠道：一個(gè)是經(jīng)由通脹對(duì)于債市收益率的影響，另一條是對(duì)于貨幣政策影響。

　　國債利率VS基準(zhǔn)利率VS通脹。從俄羅斯的經(jīng)驗(yàn)可以看出，國債利率、基準(zhǔn)利率和通脹集體的走勢(shì)高度相關(guān)。值得注意的是，俄羅斯的政策利率基準(zhǔn)曾經(jīng)歷過調(diào)整，2013年9月12日之前采用再融資利率作為基準(zhǔn)利率，此后使用7D Repo Rate作為基準(zhǔn)利率，也稱為key rate關(guān)鍵利率。

　　國債利率與豬肉CPI通脹高度相關(guān)，但與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系較弱。對(duì)于俄羅斯來說，國債利率和豬通脹高度相關(guān)，自2004年以來的相關(guān)系數(shù)為0.368，而2008年至今的相關(guān)性更是高達(dá)0.591。總的來看，國債利率、基準(zhǔn)利率和通脹之間有較好的相關(guān)關(guān)系。

　　但是值得注意的是，俄羅斯國債收益率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系較弱，甚至有時(shí)呈現(xiàn)反向關(guān)系。考慮到國債、基準(zhǔn)和通脹之間的密切關(guān)系，這意味著俄羅斯經(jīng)濟(jì)時(shí)常浮現(xiàn)增長(zhǎng)和通脹背離的“量?jī)r(jià)反向”，從供需求分析的角度，說明供贈(zèng)側(cè)是主要矛盾，俄羅斯主要瀕臨的是供贈(zèng)不足的問題。

　　另一個(gè)基本領(lǐng)實(shí)是，俄羅斯的貨幣政策以對(duì)付內(nèi)部矛盾為主。①2007-2008年是俄羅斯的高通脹年份，雖然2008年下半年爆發(fā)金融危機(jī)，但是俄羅斯央行依然在通脹高點(diǎn)歸落后的2009年年中卜始降息;②從2015年之后到2018年的大部分光陰，雖然主要央行都已經(jīng)陷入了緊縮周期，但是由于通脹較為弱勢(shì)，俄羅斯依然還是維持降息，而在通脹觸底歸升后的2018年下半年開始“逆勢(shì)”加息。

　　對(duì)中國的借鑒意義

　　從俄羅斯的例子來看：①ASF約摸長(zhǎng)光陰存在，但士翠影響約摸會(huì)逐漸衰減;②生豬養(yǎng)殖行業(yè)約摸在疫情沖擊和政策導(dǎo)向下，加速規(guī)?；倪^程;③通脹對(duì)于貨幣政策和國債利率有重要影響。以上這些情景均有較大的約摸在未來的中國重現(xiàn)。

　　中國與俄羅斯的“潛在”不同：①此前ASF向來未能誕生疫苗和特效藥，也與產(chǎn)業(yè)規(guī)模有關(guān)，產(chǎn)業(yè)規(guī)模較小，研制疫苗的“性價(jià)比”不高，而這對(duì)于中國并不見得成立。②中國的養(yǎng)殖密度遠(yuǎn)高于俄羅斯，從目前的存欄減少來看，在疫情初期，中國的受影響程度宛然更深。

　　從債市的角度來看：中國國債利率同樣和通脹密切相關(guān)，債市會(huì)感受到“豬通脹”的壓力，但是目前來看，豬通脹尚難構(gòu)成貨幣政策緊縮的理由。中長(zhǎng)期來看，與俄羅斯經(jīng)濟(jì)供贈(zèng)不足的特征不同，中國經(jīng)濟(jì)體“供贈(zèng)過剩、易縮難脹”的特征沒有改變。

　　另一個(gè)察看的視角來自于與2015年的對(duì)照：與俄羅斯類如，人行的操作更注重內(nèi)部矛盾，但與俄羅斯貨幣政策對(duì)通脹的“亦步亦趨”不同，人民銀行對(duì)于穩(wěn)增長(zhǎng)的器重程度顯然較高，而對(duì)于通脹是一個(gè)“閥值”態(tài)度。從歷史來看，降息和降準(zhǔn)多浮現(xiàn)在通脹下行區(qū)間，但2015年是個(gè)例外，經(jīng)濟(jì)下行壓力大是核心緣故。

　　當(dāng)下的情況與2015年有相如之處：豬通脹VS下行壓力。CPI存在抬升壓力，而PPI壓力較小，豬肉是推升通脹的重要推力，央行在2015年2季度貨政報(bào)告中(當(dāng)年8月發(fā)布)明確表示：“貨幣政策并不針對(duì)個(gè)辭商品價(jià)格變幻進(jìn)行調(diào)整，而主要是察看物價(jià)的總體水平”，同時(shí)依據(jù)央行調(diào)查問卷結(jié)果，以為通脹預(yù)期平衡。

　　綜合歷史先例和當(dāng)前形勢(shì)，豬通脹對(duì)于貨幣政策壓力不大。此前，隨著信貸放量、部分資產(chǎn)價(jià)格蠢蠢欲動(dòng)，貨幣政策顯然邊際上有所變幻;而在外部環(huán)境再起波瀾的情況下，央行比較罕見的“盤中降準(zhǔn)”，意味著貨幣政策寬松空間再度打開的阻力其實(shí)并不大。目前來看，貨幣政策的目標(biāo)中央并不在通脹上，經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)并不堅(jiān)固，外部形勢(shì)重雜多變，我們以為貨幣政策察看期約摸已經(jīng)結(jié)束，新一輪寬松的想象空偶爾已開啟。