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圖片來(lái)源@視覺(jué)中國(guó)

文｜看懂經(jīng)濟(jì)，作者｜薛洪言

從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度來(lái)說(shuō)，存款利率主要由市場(chǎng)供需決定；但從實(shí)踐中來(lái)看，存款利率更多地反映央行的政策意圖，是央行價(jià)格型貨幣政策工具的有機(jī)組成部分。既然監(jiān)管有形之手參與其中，所以，利率高低就不純粹是個(gè)市場(chǎng)行為。就我國(guó)現(xiàn)階段情況來(lái)看，根據(jù)央行的最新表態(tài)，存款利率主要跟1年期LPR和10年期國(guó)債收益率掛鉤。

今年一季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告曾明確“存款利率市場(chǎng)化調(diào)整機(jī)制”的運(yùn)行邏輯，報(bào)告原文提到“2022年4月，人民銀行指導(dǎo)利率自律機(jī)制建立了存款利率市場(chǎng)化調(diào)整機(jī)制，自律機(jī)制成員銀行參考以10年期國(guó)債收益率為代表的債券市場(chǎng)利率和以1年期LPR為代表的貸款市場(chǎng)利率，合理調(diào)整存款利率水平”。

也就是說(shuō)，銀行存款主要錨定10年期國(guó)債收益率和1年期LPR進(jìn)行定價(jià)。今年以來(lái)，10年期國(guó)債收益率和1年期LPR持續(xù)下行，銀行下調(diào)存款利率也在意料之中。

02、為什么在此時(shí)下調(diào)存款利率？

既然存款利率與1年期LPR掛鉤，要了解為何下調(diào)存款利率，先要了解1年期LPR為何連續(xù)下調(diào)。

2021年12月以來(lái)，1年期LPR已連續(xù)3次下調(diào)，原因也很好理解，一方面是要降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)的付息壓力，同時(shí)，也希望能夠刺激實(shí)體經(jīng)濟(jì)的貸款需求。

今年以來(lái)，主要受房地產(chǎn)銷(xiāo)售低迷和疫情多點(diǎn)散發(fā)、多地頻發(fā)等因素影響，個(gè)人不愿意買(mǎi)房，房貸需求明顯下滑，個(gè)人也不愿意借錢(qián)消費(fèi)，消費(fèi)貸款需求下滑，企業(yè)受營(yíng)收利潤(rùn)縮水之苦，對(duì)未來(lái)前景也看不清楚，不愿意借錢(qián)投資，對(duì)公貸款需求下滑。在這種情況下，大量資金滯留銀行體系，不能很好地進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，降價(jià)促銷(xiāo)便是一種有效的手段。

貸款利率下降后，為確保銀行存貸款息差的相對(duì)穩(wěn)定，也自然要調(diào)降存款利率。有一點(diǎn)需要強(qiáng)調(diào)，雖然今年存款掛牌利率4月份已下調(diào)一次，但從銀行中報(bào)數(shù)據(jù)看，很多銀行的存款負(fù)債成本不降反升，凈息差持續(xù)收窄，影響了銀行補(bǔ)充資本、服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。之所以如此，主要是因?yàn)榇婵罱Y(jié)構(gòu)出現(xiàn)了明顯變化，存款定期化趨勢(shì)提升。隨著越來(lái)越多的儲(chǔ)蓄者把活期存款變成定期存款，銀行整體的存款負(fù)債成本也在上升。

所以，在這個(gè)背景下，下調(diào)存款利率也有助于減緩存款定期化的過(guò)程，確保銀行業(yè)凈息差的穩(wěn)定，反過(guò)來(lái)促進(jìn)銀行切實(shí)降低貸款利率，更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

03、存款利率下調(diào)，對(duì)市場(chǎng)有哪些影響？

存款利率的下調(diào)會(huì)降低居民的儲(chǔ)蓄收益，理論上會(huì)刺激居民消費(fèi)與理財(cái)投資，但這一影響是否會(huì)兌現(xiàn)還需看疫情環(huán)境、風(fēng)險(xiǎn)偏好，以及資產(chǎn)投資回報(bào)率等狀況。就今年來(lái)看，居民的消費(fèi)意愿并不強(qiáng)，投資意愿也不強(qiáng)，隨著存款利率在下調(diào)，但儲(chǔ)蓄存款余額卻屢創(chuàng)新高。所以，此次存款利率下調(diào)，預(yù)計(jì)刺激消費(fèi)的效果有限。

更主要的影響體現(xiàn)在哪些方面呢？從理財(cái)收益率的角度來(lái)看，存款利率的下調(diào)與理財(cái)產(chǎn)品利率的變動(dòng)既有相關(guān)關(guān)系，也有因果關(guān)系。

從因果關(guān)系看，截至2022年6月末，全市場(chǎng)約29萬(wàn)億銀行理財(cái)產(chǎn)品，大約15%的底層資產(chǎn)配置在現(xiàn)金和存款上面，所以，存款利率的下調(diào)會(huì)帶動(dòng)銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率的下調(diào)。具體來(lái)看，貨幣基金、銀行現(xiàn)金類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品的底層資產(chǎn)中銀行存款的比例較高，大概在18%左右，收益率會(huì)有更明顯的下調(diào)。

從相關(guān)關(guān)系看，銀行理財(cái)產(chǎn)品的其他底層資產(chǎn)，如債券、同業(yè)存單、同業(yè)拆借類(lèi)資產(chǎn)的利率與存款利率是相同的變動(dòng)趨勢(shì)，所以，我們?cè)诳吹酱婵罾氏滦械耐瑫r(shí)，也應(yīng)該能推算到其他同類(lèi)型產(chǎn)品的利率也已經(jīng)有所下調(diào)，從結(jié)果上看，就是銀行理財(cái)產(chǎn)品的收益率會(huì)趨于下行。

此外，存款利率下調(diào)利好股市和債市。作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的代表，在資產(chǎn)估值模型中處于分母端，分母的下降會(huì)帶來(lái)股價(jià)結(jié)果的抬升，所以，推高股票和債券價(jià)格。當(dāng)然，這兩天的股票市場(chǎng)并未呈現(xiàn)上漲趨勢(shì)，一則是利率下行早已在市場(chǎng)預(yù)期之內(nèi)，二則股市波動(dòng)還受其他因素影響，綜合對(duì)沖之下，存款利率下調(diào)的這點(diǎn)利好被對(duì)沖掉了。

更具確定性的是什么呢？是對(duì)其他投資理財(cái)產(chǎn)品收益率的影響。

我們站在資金配置的角度來(lái)看待這個(gè)問(wèn)題，在資金配置結(jié)構(gòu)中，存款代表的是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的投資選擇，存款利率可以理解為市場(chǎng)中的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。

其他有風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)，無(wú)論是銀行理財(cái)也好，基金股票也罷，其定價(jià)結(jié)構(gòu)都是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率+風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，也就是存款利率+風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，風(fēng)險(xiǎn)越高，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)也就越高。

比如說(shuō)高信用等級(jí)的債券，其利率水平高于同期限的存款利率，差額部分可以理解成是風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，是對(duì)其潛在違約風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償。股票和基金，雖然沒(méi)有明確的收益率要求，但其定價(jià)邏輯也是類(lèi)似的，存款利率+風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。

所以，當(dāng)存款利率下調(diào)的時(shí)候，投資者對(duì)其他風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益率要求也會(huì)隨之下調(diào)，意味著其價(jià)格的上漲。所以，一般降息之后，利好股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)，A股歷史上的多輪牛市，都是在降息環(huán)境中成長(zhǎng)起來(lái)的，然后終結(jié)于加息環(huán)境。

04、存款利率下調(diào)，儲(chǔ)蓄存款為何屢創(chuàng)新高？

主要有兩方面原因：一是利率下調(diào)屬于全面下調(diào)，所有類(lèi)型的投資類(lèi)產(chǎn)品利率都在下調(diào)。既然所有類(lèi)型的產(chǎn)品利率都下降，下調(diào)存款利率本身就不容易引發(fā)大規(guī)模的存款搬家行為。二是產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)效應(yīng)看，其他理財(cái)類(lèi)產(chǎn)品更加不能打，吸引力下降地更快。

具體來(lái)看，就是存款資金無(wú)處可去。從替代性選擇來(lái)看，房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷，居民購(gòu)房意愿差，存款向房地產(chǎn)市場(chǎng)的轉(zhuǎn)移受阻；資本市場(chǎng)持續(xù)下行，虧錢(qián)效應(yīng)顯著，存款向資本市場(chǎng)的轉(zhuǎn)移受阻；固收+理財(cái)產(chǎn)品紛紛破凈，存款向債券市場(chǎng)的轉(zhuǎn)移受阻；銀行理財(cái)收益率下行，存款向理財(cái)?shù)霓D(zhuǎn)移受阻；……

無(wú)處可去，存款只能待在存款賬戶中，表現(xiàn)為儲(chǔ)蓄存款余額的持續(xù)攀升。在這種情況下，銀行機(jī)構(gòu)有底氣調(diào)降存款利率，因?yàn)榇婵顭o(wú)處搬家。

此外，存款背后對(duì)應(yīng)的是收益、安全、便捷等多種需求的平衡，利率高低并非唯一決定因素。比如，一些儲(chǔ)戶在主觀上認(rèn)為大行更安全、存取款更便捷，就會(huì)傾向于犧牲部分收益將錢(qián)放在大行；也有些儲(chǔ)戶更加注重收益，更容易被中小銀行相對(duì)較高的利率吸引；也有些儲(chǔ)戶看中便捷性，更青睞收益和便捷性較為均衡的現(xiàn)金管理類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品，如貨幣基金、同業(yè)存款指數(shù)基金等。

05、存款利率應(yīng)該錨定GDP增速還是通脹水平？

很多朋友可能還關(guān)心一個(gè)問(wèn)題，就是從中長(zhǎng)期來(lái)看，存款利率的波動(dòng)是錨定GDP增速還是通脹水平？應(yīng)該說(shuō)存款利率和GDP增速、通脹率都有正相關(guān)關(guān)系，但不是簡(jiǎn)單的一一對(duì)應(yīng)，也不存在嚴(yán)格的錨定關(guān)系。

我們通常所說(shuō)的利率是指名義利率，我們用名義利率-通貨膨脹率來(lái)界定實(shí)際利率，來(lái)界定購(gòu)買(mǎi)力不變情況下的利率水平。所以，從實(shí)際利率的角度來(lái)看名義利率，名義利率應(yīng)該是隨著通脹同步變動(dòng)的。但由于實(shí)際利率自身也在變動(dòng)，有時(shí)候?qū)嶋H利率甚至可以為負(fù)值，所以名義利率和通脹率的變動(dòng)很多時(shí)候并非同步變動(dòng)關(guān)系。

存款利率與GDP的關(guān)系，可能更加復(fù)雜一些。GDP增速是去除價(jià)格因素后的實(shí)物工作量增速，GDP增速代表著社會(huì)實(shí)際財(cái)富的增長(zhǎng)水平，由于資金是創(chuàng)造實(shí)物財(cái)富的資源之一，所以，GDP增速越高，能夠給資金支付的利率也就越高。在這個(gè)意義上，存款利率與GDP增速也存在正相關(guān)關(guān)系，但這種關(guān)系是一種長(zhǎng)期對(duì)應(yīng)關(guān)系，具體到某一年、某一個(gè)季度，這種對(duì)應(yīng)關(guān)系并不成立。

06、面對(duì)存款利率下行，投資者有哪些更好的選擇？

從大家用腳投票的結(jié)果來(lái)看，更多地人還是把錢(qián)放在了銀行中吃存款利息。這不是今年第一次下調(diào)存款利率了，但是儲(chǔ)蓄存款余額仍然創(chuàng)新高，原因不再贅述，就是其他投資理財(cái)產(chǎn)品的收益率更差，很多收益率為負(fù)，所以，存款利率雖然下調(diào)，但好歹是安全的，收益率不為負(fù)。

不過(guò)，大家實(shí)際在做什么和應(yīng)該做什么還是有區(qū)別的。很多時(shí)候，主流的選擇未必是對(duì)的，尤其是在投資理財(cái)這個(gè)領(lǐng)域，成功多在人少的地方。

站在中長(zhǎng)期看，投資理財(cái)?shù)牡谝灰x是財(cái)富的保值增值，尤其是要跑贏通貨膨脹。但從我國(guó)歷史上看，存款并不能顯著跑贏通脹，不能很好地確保財(cái)富的中長(zhǎng)期保值增值。對(duì)于錢(qián)越來(lái)越毛了，大家都有直觀的體驗(yàn)，這里我簡(jiǎn)單舉個(gè)例子。

假定24年前（1998年）將10萬(wàn)元存入銀行，利息3%，現(xiàn)在取出來(lái)本息合計(jì)20萬(wàn)元。從購(gòu)買(mǎi)力的角度算，24年前的10萬(wàn)元可以在北京買(mǎi)一套50平米的房子，現(xiàn)在的20萬(wàn)元能在北京買(mǎi)5平米就不錯(cuò)了。24年間，存款本息增值了1倍，以住房衡量的購(gòu)買(mǎi)力卻縮水了10倍。管中窺豹，通脹對(duì)存款購(gòu)買(mǎi)力的長(zhǎng)期侵蝕非?？膳隆?/p>

考慮到通脹對(duì)存款的長(zhǎng)期侵蝕性，把全部身家都放在存款里并不明智，只有長(zhǎng)期跑贏通脹的資產(chǎn)才值得考慮?；谀芊竦钟泴?duì)購(gòu)買(mǎi)力的長(zhǎng)期侵蝕，巴菲特將投資機(jī)會(huì)分為三類(lèi)：

一是基于貨幣的投資，典型代表如銀行存款、貨幣基金、債券、抵押貸款和其他投資工具。這類(lèi)資產(chǎn)通常被認(rèn)為是“安全”的，但長(zhǎng)期來(lái)看，恰恰是危險(xiǎn)的，危險(xiǎn)來(lái)自通脹對(duì)購(gòu)買(mǎi)力的巨大侵蝕。

二是不可再生的資產(chǎn)，典型代表如黃金、收藏品等。其優(yōu)點(diǎn)是稀缺性，缺點(diǎn)是缺乏產(chǎn)生新價(jià)值的能力，也就是說(shuō)，如果你擁有一盎司的黃金，你會(huì)一直擁有一盎司，不會(huì)有增長(zhǎng)。投資者之所以買(mǎi)入這類(lèi)資產(chǎn)，更多是寄希望于以更高的價(jià)格賣(mài)給其他接盤(pán)人。長(zhǎng)期看，這類(lèi)資產(chǎn)的收益率讓投資者失望。如數(shù)據(jù)顯示，1802-2003年間，去除通脹影響后，黃金的年化收益率僅為0.1%。

三是生產(chǎn)性的資產(chǎn)，典型代表如企業(yè)、農(nóng)場(chǎng)、房地產(chǎn)。這類(lèi)資產(chǎn)可以自我繁殖，其產(chǎn)出可以通過(guò)提價(jià)抵抗通脹，這類(lèi)資產(chǎn)中的佼佼者便成為最優(yōu)的投資對(duì)象。以股票為例，數(shù)據(jù)顯示，1802-2003年間，美股年化收益率維持在6.5%-7%之間。從我國(guó)數(shù)據(jù)來(lái)看，2008年末以來(lái)（截至2022.5.17），偏股混合型基金指數(shù)年化漲幅為10.1%，跑贏滬深300指數(shù)4.5個(gè)百分點(diǎn)，更是大幅跑贏存款和通脹。

因此，當(dāng)前大家的投資決策應(yīng)該著眼于財(cái)富的長(zhǎng)期保值增值。站在長(zhǎng)期去看，公募基金大概率能顯著跑贏房地產(chǎn)、通脹和存款，應(yīng)把三年不用的長(zhǎng)期資金優(yōu)先用于購(gòu)買(mǎi)基金，亦可積極參與即將到來(lái)的個(gè)人養(yǎng)老金產(chǎn)品或各大持牌機(jī)構(gòu)力推的基金投顧產(chǎn)品，讓專家?guī)湍阗I(mǎi)基金。對(duì)于存款，長(zhǎng)期難以跑贏通脹，只適合安置短期流動(dòng)性資金，比如一年以內(nèi)要用的錢(qián)。

07、接下來(lái)存款利率還會(huì)接著降嗎？

單從LPR利率來(lái)看，還有下降空間，尤其是5年期LPR，為了進(jìn)一步刺激購(gòu)房需求，可能還會(huì)下調(diào)。但從LPR向存款利率的傳導(dǎo)來(lái)看，即便LPR再次下調(diào)，今年繼續(xù)調(diào)降存款利率的概率也不大?，F(xiàn)在已經(jīng)臨近3季度末，距離年底只有3個(gè)多月時(shí)間，降息政策需要足夠的時(shí)間去觀察影響和效果，短期內(nèi)頻繁降息的意義有限。尤其考慮到中美國(guó)債收益率倒掛，以及美聯(lián)儲(chǔ)大概率繼續(xù)激進(jìn)加息的行為，對(duì)我國(guó)來(lái)說(shuō)，少動(dòng)多看才是最優(yōu)選擇。

同時(shí)，全球經(jīng)濟(jì)不確定性加大，政策上應(yīng)該預(yù)留足夠空間應(yīng)對(duì)未來(lái)的不確定性，不宜把政策空間打滿。所以，起碼就今年來(lái)看，存款利率再次下調(diào)的概率并不大。至于明年，需要觀察明年的具體情況來(lái)定，取決于通脹水平、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇程度以及匯率變動(dòng)趨勢(shì)等多方面因素，現(xiàn)在很難進(jìn)行判斷。