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來(lái)源：方正策略燕翔，作者：燕翔、許茹純、朱成成、金晗

核心結(jié)論

A股大小盤風(fēng)格經(jīng)歷過(guò)四個(gè)階段與兩次切換。四個(gè)階段即：2005-2008年大小盤風(fēng)格頻繁輪動(dòng)、2009-2015年小盤占優(yōu)、2016-2020年大盤占優(yōu)、2021年至今小盤風(fēng)格再次領(lǐng)先。兩次切換代表2012年與2014年小盤行情中出現(xiàn)的著名短期風(fēng)格切換，前者受經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來(lái)的大盤股盈利能力提升驅(qū)動(dòng)，后者主要由于當(dāng)時(shí)的估值分化極大導(dǎo)致的內(nèi)在修復(fù)需要。

展望后市，我們認(rèn)為A股市場(chǎng)中小盤成長(zhǎng)風(fēng)格在未來(lái)三到五年的中期維度有望占優(yōu)，短期關(guān)注年底PPI和出口同比見(jiàn)零時(shí)刻可能引發(fā)的風(fēng)格切換。從風(fēng)格切換的方向來(lái)看，更看好從小盤成長(zhǎng)向大盤價(jià)值風(fēng)格的短期切換。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期、海外衰退影響出口、地緣政治沖突風(fēng)險(xiǎn)、國(guó)際貿(mào)易政策風(fēng)險(xiǎn)、歷史經(jīng)驗(yàn)不代表未來(lái)等。

1 A股風(fēng)格概述：四個(gè)階段，兩次切換

1.1 A股大小盤風(fēng)格的四個(gè)階段

我們用中證1000指數(shù)代表小盤股風(fēng)格，以Wind全A指數(shù)作為市場(chǎng)比較基準(zhǔn)，用中證1000超額收益衡量小盤股風(fēng)格相較整體市場(chǎng)的相對(duì)表現(xiàn)。可以看到2005年以來(lái)大盤占優(yōu)與小盤占優(yōu)風(fēng)格總是輪動(dòng)出現(xiàn)的，并不存在某種風(fēng)格可以持續(xù)領(lǐng)先并成為未來(lái)唯一方向。

回顧A股行情風(fēng)格走勢(shì)，可以發(fā)現(xiàn)大小盤風(fēng)格變化大體上可以分為四個(gè)階段：第一階段，從2005年至2008年，市場(chǎng)風(fēng)格總體均衡，大小盤風(fēng)格來(lái)回占優(yōu)；第二階段，2009年至2015年，市場(chǎng)總體風(fēng)格是小盤股占優(yōu)，期間2012年底和2014年底出現(xiàn)了著名的風(fēng)格切換，導(dǎo)致大盤股短期占優(yōu)；第三階段，2016年至2020年，市場(chǎng)總體呈現(xiàn)出大盤股風(fēng)格占優(yōu)，而且這一期間大盤占優(yōu)風(fēng)格基本一直延續(xù)，沒(méi)有出現(xiàn)比較明顯的短期切換；第四階段，2021年至今，市場(chǎng)在這一年多時(shí)間中重新出現(xiàn)小盤占優(yōu)風(fēng)格。

1.2 A股大小盤風(fēng)格的兩次切換

A股從2008年至2015年經(jīng)歷了歷史上最長(zhǎng)一輪小盤股行情，期間有兩次著名的大切換令人記憶深刻。這兩次大切換都發(fā)生在歲末年初的時(shí)候，且都可以看作從小盤成長(zhǎng)行情向大盤價(jià)值行情的暫時(shí)性切換。第一次時(shí)值2012年底國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)迎來(lái)弱復(fù)蘇，第二次發(fā)生在2014年底，當(dāng)時(shí)的小盤股估值溢價(jià)達(dá)到歷史極值且“一帶一路”概念橫空出世。

第一次風(fēng)格切換發(fā)生在2012年9月至2013年年初，主要是從小盤成長(zhǎng)向大盤價(jià)值方向切換，之后A股再度回歸小盤成長(zhǎng)行情。

從行業(yè)特征看, 在2012年底風(fēng)格切換期間，地產(chǎn)鏈板塊（房地產(chǎn)、建筑、家電等行業(yè)）受益于地產(chǎn)上行周期股價(jià)表現(xiàn)非常好。另外年底經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)復(fù)蘇，銀行板塊有顯著的超額收益。券商等非銀板塊在降息周期中表現(xiàn)也非常好

第二次風(fēng)格切換發(fā)生在2014年10月至年底，主要是從小盤成長(zhǎng)向大盤價(jià)值方向切換，2014年前三季度漲幅靠前的行業(yè)是國(guó)防軍工、通信、計(jì)算機(jī)等行業(yè)，此次風(fēng)格切換期間，“一帶一路”主題是2014年下半年市場(chǎng)投資的重點(diǎn)，也是大盤價(jià)值股大幅上漲的直接催化劑?！耙粠б宦贰敝黝}概念在基建（建筑）、貿(mào)易（港口、航運(yùn)）這些行業(yè)中表現(xiàn)是最好的。非銀金融、銀行、建筑裝飾、鋼鐵、交通運(yùn)輸?shù)刃袠I(yè)大幅領(lǐng)漲。在之后的2015年，A股迎來(lái)了小盤成長(zhǎng)風(fēng)格最瘋狂的一段行情。

這兩次短期風(fēng)格切換，前者受經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來(lái)的大盤股盈利能力提升驅(qū)動(dòng)，后者主要由于當(dāng)時(shí)的估值分化極大導(dǎo)致的內(nèi)在修復(fù)需要。

1.3當(dāng)前形勢(shì)與未來(lái)風(fēng)格展望

展望后市，我們認(rèn)為A股市場(chǎng)中小盤成長(zhǎng)風(fēng)格在未來(lái)三到五年的中期維度有望占優(yōu)，短期關(guān)注年底PPI和出口同比見(jiàn)零時(shí)刻可能引發(fā)的風(fēng)格切換。從風(fēng)格切換的方向來(lái)看，更看好從小盤成長(zhǎng)向大盤價(jià)值風(fēng)格的短期切換。

2市場(chǎng)表現(xiàn)回顧

2.1大類資產(chǎn)表現(xiàn)回顧

上周股票市場(chǎng)下跌，商品市場(chǎng)小幅波動(dòng)，其中工業(yè)品價(jià)格微漲，農(nóng)業(yè)品價(jià)格下跌，人民幣兌美元匯率大幅貶值。具體來(lái)看，股票市場(chǎng)中，萬(wàn)得全A指數(shù)收跌，單周跌幅為1.8%。債券市場(chǎng)中，中債總?cè)珒r(jià)指數(shù)小幅上漲0.03%，中證可轉(zhuǎn)債指數(shù)單周下跌幅度達(dá)0.37%。商品市場(chǎng)中南華工業(yè)品指數(shù)上周微漲0.4%，南華農(nóng)產(chǎn)品指數(shù)下跌0.8%。人民幣兌美元匯率大幅貶值2%，SHFE黃金價(jià)格上漲，單周漲幅為0.9%。

2.2主要寬基指數(shù)表現(xiàn)回顧

從主要寬基指數(shù)來(lái)看，上周A股指數(shù)普遍下跌，其中創(chuàng)業(yè)板指和科創(chuàng)50指數(shù)跌幅居前。具體來(lái)看，上周中證500指數(shù)單周跌幅為1.1%，跌幅最小。上證50、滬深300、中證1000、國(guó)證2000指數(shù)單周分別下跌1.8%、1.9%、1.8%、1.6%，表現(xiàn)較為相似，上證綜指單周下跌1.2%。創(chuàng)業(yè)板指和科創(chuàng)50表現(xiàn)墊底，分別下跌2.7%和3.8%。

2.3全球主要股市表現(xiàn)回顧

從全球權(quán)益市場(chǎng)來(lái)看，上周全球主要股票市場(chǎng)下跌居多，僅巴西圣保羅IBOVESPA指數(shù)上漲、泰國(guó)綜指微漲，而俄羅斯RTS指數(shù)快速下跌。具體來(lái)看，發(fā)達(dá)市場(chǎng)中美股標(biāo)普500指數(shù)、道瓊斯工業(yè)指數(shù)和納斯達(dá)克指數(shù)全線下跌，單周跌幅分別為4.6%、4.0%和5.1%。歐洲市場(chǎng)中德國(guó)DAX指數(shù)、法國(guó)CAC40和富時(shí)100指數(shù)全部下跌，單周跌幅分別為3.6%、4.8%和3.0%。俄羅斯RTS單周大跌10.4%，日經(jīng)225指數(shù)下跌1.5%，澳洲標(biāo)普200指數(shù)下跌2.4%，韓國(guó)綜合指數(shù)下跌3.9%。恒生指數(shù)單周下跌4.4%，創(chuàng)過(guò)去十一年新低。新興市場(chǎng)中圣保羅IBOVESPA指數(shù)單周上漲2.2%，孟買SENSEX30指數(shù)單周下跌1.3%，臺(tái)灣加權(quán)指數(shù)單周下跌3.0%。

2.4主要行業(yè)表現(xiàn)回顧

上周A股一級(jí)行業(yè)多數(shù)下跌，僅新舊能源相關(guān)行業(yè)上漲。其中煤炭、石油石化、有色金屬、電力設(shè)備及新能源行業(yè)領(lǐng)漲，醫(yī)藥、電子、建材、家電等行業(yè)跌幅較大。具體來(lái)看，上周煤炭行業(yè)表現(xiàn)最為強(qiáng)勢(shì)，單周漲幅達(dá)3.2%。石油石化、有色金屬行業(yè)表現(xiàn)同樣不俗，單周漲幅分別為2.1%和1.4%。電力設(shè)備及新能源單周漲幅為0.9%。而醫(yī)藥、電子、建材和家電行業(yè)則單周分別下跌5.4%、5.2%、4.9%和4.8%，普遍錄得較大跌幅。

2.5細(xì)分行業(yè)表現(xiàn)回顧

從我們篩選的108個(gè)細(xì)分行業(yè)來(lái)看，上周行情表現(xiàn)領(lǐng)先的前5名細(xì)分行業(yè)及周漲跌幅分別是其他酒類（+9.3%）、貴金屬（+4.3%）、煤炭（+3.4%）、航運(yùn)（+3.0%）、燃?xì)猓?2.9%）。上周行情表現(xiàn)落后的后5名細(xì)分行業(yè)及周漲跌幅分別是LED（-9.2%）、美容護(hù)理（-8.0%）、醫(yī)療器械（-7.8%）、裝修建材（-7.5%）、半導(dǎo)體（-6.4%）。

2.6風(fēng)格指數(shù)表現(xiàn)回顧

上周A股風(fēng)格指數(shù)普遍下跌，其中績(jī)優(yōu)股表現(xiàn)強(qiáng)于虧損股，中盤股表現(xiàn)領(lǐng)先小盤股和大盤股，低估值風(fēng)格表現(xiàn)優(yōu)于中估值風(fēng)格和高估值風(fēng)格。具體來(lái)看，所有風(fēng)格指數(shù)中，績(jī)優(yōu)股和低市凈率指數(shù)跌幅最小，單周均微跌0.2%；而虧損股指數(shù)跌幅最大，單周跌幅達(dá)2.7%。低價(jià)股、中價(jià)股和高價(jià)股指數(shù)分別下跌0.7%、1.0%和2.0%。低、中、高市凈率指數(shù)單周分別下跌0.2%、2.3%、1.8%。低、中、高市盈率指數(shù)分別下跌0.4%、2.2%和2.5%。中盤股指數(shù)下跌1.1%，表現(xiàn)優(yōu)于小盤股1.7%的跌幅和大盤股指數(shù)2.0%的跌幅