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2023-01-31
港股今年最大規(guī)模IPO來了，但萬物云不再有估值神話
更新時(shí)間：2022-09-26 16:06:13作者：智慧百科
外界的疑惑是：萬科為何在整體行情如此差的情況下，急于將萬物云推上市？不過對于這樣一個(gè)重大的決定，萬科內(nèi)部顯然經(jīng)歷了慎重的思考與權(quán)衡。
文｜《中國企業(yè)家》記者 李艷艷
編輯｜周春林
頭圖來源｜視覺中國
又一家物管巨頭即將跨入港交所。
作為萬科的“第二增長曲線”，萬物云的上市之路，只差臨門一腳。
如無意外，它將于9月29日在港交所交易，按照目前的發(fā)售價(jià)格區(qū)間推算，其估值將介乎550億港元~615億港元之間。在港股上市物管企業(yè)中，這一估值僅次于華潤萬象生活，也超過第一梯隊(duì)的碧桂園服務(wù)、保利物業(yè)等明星物企。
據(jù)招股書，萬物云此次擬全球發(fā)售1.17億股股份，發(fā)售價(jià)為47.1港元/股~52.7港元/股，預(yù)計(jì)首發(fā)募資約54.97億港元~61.51億港元。不考慮中國中免、天齊鋰業(yè)兩家年內(nèi)赴港雙重上市的企業(yè)，這將是港股今年規(guī)模最大的IPO。
股價(jià)腰斬、市盈率砍半……上市物企今年整體表現(xiàn)低迷，萬物云的上市窗口期并不好，蟄伏多年后選擇此時(shí)上市，看起來也有些不劃算。當(dāng)前港股正值歷史低位，物管估值“泡沫”破裂又撞上史無前例的樓市調(diào)整，外界的疑惑是：萬科為何在整體行情如此差的情況下，急于將萬物云推上市？
去年底宣布拆分上市計(jì)劃時(shí)，業(yè)內(nèi)預(yù)期萬物云或?qū)@得超過2000億港元的估值，有望追平萬科A，如今這一數(shù)字似乎已遙不可及。“形勢所迫?！币晃徊辉妇呙念^部上市物管企業(yè)總裁對《中國企業(yè)家》感慨稱。盛筵難再，說到底，“房地產(chǎn)行業(yè)回不去了”。
至于萬物云上市時(shí)機(jī)的選擇，他反倒覺得，“現(xiàn)在上與以后上沒有多大差別?！笔袌鋈栽谏疃日{(diào)整，并考驗(yàn)著各家房企的心理魄力及應(yīng)對能力。暗夜之中，郁亮正在帶領(lǐng)萬科急行軍。種種跡象表明，對于這樣一個(gè)重大的決定，萬科內(nèi)部顯然經(jīng)歷了慎重的思考與權(quán)衡。
萬物云城沙盤。攝影：李艷艷
逆境上市的風(fēng)險(xiǎn)
9月22日，萬物云1.17億股股票的全球發(fā)售結(jié)束，預(yù)期于9月28日公布發(fā)售價(jià)以及股票發(fā)售情況。招股結(jié)果目前還未最終確定，但據(jù)捷利交易寶最新統(tǒng)計(jì)，萬物云公開發(fā)售部分僅錄得0.14倍的孖（ma）展，孖展金額為8809萬港元。
孖展（英文為Margin）是港股新股申購的一種方式，即融資申購，向券商借錢，只要預(yù)期扣除費(fèi)用和孖展利息，就可以10倍、20倍甚至30倍貸款申購。相較于此前行業(yè)內(nèi)預(yù)測的萬物云公開發(fā)售孖展倍數(shù)為0.31倍，0.14倍的實(shí)際情況明顯低于預(yù)期。
一定程度上，這也反映了市場申購意愿的低迷。另據(jù)市場消息，結(jié)束公開發(fā)售后，萬物云的發(fā)售價(jià)可能會定在49.35港元/股。這一定價(jià)屬于中位數(shù)偏下水平。
萬科集團(tuán)合伙人、萬物云空間科技服務(wù)股份有限公司CEO 朱保全
“差市場結(jié)交真朋友?！比烨暗?月19日，萬物云正式開啟全球路演，公司董事長兼CEO朱保全在微信朋友圈寫下這樣一句話。資本市場確實(shí)很“差”。港股的寒氣，早已傳遞到每一個(gè)內(nèi)地投資者身上。甚至在兩天后，恒生指數(shù)直接跌回到11年前。
細(xì)分到物管行業(yè)，也早沒了兩年前動輒三四十倍PE的高光。此外，單從整體市值來看，目前物管行業(yè)僅華潤萬象生活的總市值高于萬物云。截至9月22日收盤，華潤萬象生活總市值約734億港元，碧桂園服務(wù)總市值約為472億港元。
朱保全所說的“真朋友”也已到位。此次IPO，萬物云的基石投資者隊(duì)伍涵蓋淡馬錫、瑞銀資管、中國誠通控股以及旗下的中國國有企業(yè)混合所有制改革基金、潤暉投資、高瓴旗下的HHLR基金及YHG投資、Athos資本等明星機(jī)構(gòu)，基石投資金額約2.8億美元。
結(jié)合以往物管企業(yè)的投資者情況來看，萬物云此番陣容較為豪華。樂觀者認(rèn)為，有望在物業(yè)板塊整體低迷之際，為公司和行業(yè)打上一劑“強(qiáng)心針”。中國企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長柏文喜分析認(rèn)為，萬物云上市有助于改善物業(yè)板塊的基本面，并加強(qiáng)市場對物業(yè)板塊的關(guān)注。
萬物云此時(shí)上市，有利有弊。從資本市場和估值情況來看，未處在最佳時(shí)機(jī)，有投資者擔(dān)憂，上市后存在破發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。但從物管行業(yè)發(fā)展邏輯和企業(yè)自身戰(zhàn)略來講，上市也符合公司長遠(yuǎn)發(fā)展戰(zhàn)略，“有利于收并購的推進(jìn)以及業(yè)務(wù)空間的進(jìn)一步拓展?！?匯生國際融資總裁黃立沖稱。
一位曾在頭部房企負(fù)責(zé)IPO事項(xiàng)的員工對《中國企業(yè)家》表示，物管板塊作為房地產(chǎn)企業(yè)的“現(xiàn)金奶?！?，不僅承載著穩(wěn)定的現(xiàn)金流表現(xiàn)，也能在一定程度上緩解公司整體的流動性壓力。今年，他經(jīng)常聽到同行討論萬科發(fā)債的消息?！懊芗l(fā)債，也意味著更高的資金需求。”
在他看來，當(dāng)前港股處于歷史低位，加之市場氣氛不好，萬物云資產(chǎn)可能面臨縮水。柏文喜則認(rèn)為，目前還看不到行業(yè)轉(zhuǎn)暖，萬物云上市至少有助于改善其資金基本面，并進(jìn)一步提升萬科的流動性?！翱傮w上，利大于弊。”柏文喜稱。
失去與得到
“短期和長期，野心和現(xiàn)實(shí)，確實(shí)都要考慮，失去什么，得到什么，郁亮可能已經(jīng)想明白了?！?/strong>談及萬物云的上市，一位不愿具名的房企人士對《中國企業(yè)家》稱。過去兩年，資本市場上的物業(yè)股估值迎來巨大波動，萬物云付出了一定的機(jī)會成本，但這個(gè)成本也并非白白浪費(fèi)。
脫胎于萬科物業(yè)的萬物云，是中國首家營業(yè)收入過百億的物業(yè)服務(wù)公司。據(jù)弗若斯特沙利文的資料，按基礎(chǔ)物管服務(wù)收入計(jì)算，萬物云2021年在中國物業(yè)管理服務(wù)市場中排名第一，占有4.28%的市場份額。這樣一個(gè)“巨無霸”此前屢屢被傳上市，但萬科一直予以否認(rèn)。
萬科董事會主席郁亮曾多次強(qiáng)調(diào)對高估值的警惕和恐懼，更直言怕資本市場把公司引導(dǎo)壞了。2019~2020年物管行業(yè)迎來上市潮，不乏40倍以上的高估值，那時(shí)萬科也一直被追問何時(shí)分拆物業(yè)板塊上市。郁亮回復(fù)：上市會面臨業(yè)績壓力，萬物云還是要先做好基本功。
2020年10月的媒體交流會上，郁亮首次明確表示“萬科物業(yè)會上市”。但萬科物業(yè)的野心不小，它想?yún)^(qū)別于傳統(tǒng)物業(yè)公司，將自己包裝成一家科技公司。在他眼中，未來萬科物業(yè)業(yè)務(wù)有機(jī)會達(dá)到千億級市值。2021年6月，郁亮又稱：萬物云要作為城市服務(wù)商去敲鑼。
2021年11月5日，萬科正式官宣萬物云分拆及赴港上市計(jì)劃?！澳壳叭f物云在住宅服務(wù)、商寫服務(wù)、城市服務(wù)三方面均已呈現(xiàn)良好發(fā)展勢頭，公司認(rèn)為上市時(shí)機(jī)成熟，董事會已審議通過，下一步將提請股東大會審議?！北藭r(shí)，萬科方面回應(yīng)萬物云上市時(shí)機(jī)問題時(shí)稱。
來源：官網(wǎng)截圖
過去一年來的市場境況，已不能支撐萬物云的千億市值“理想”。為了穩(wěn)定市場預(yù)期，萬物云需要也必須講出新故事。包括郁亮在內(nèi)的萬科管理層多次強(qiáng)調(diào)，萬物云選擇在這個(gè)時(shí)候分拆，是考慮到今天它已成為一個(gè)城市服務(wù)商了，而不是一個(gè)傳統(tǒng)物業(yè)服務(wù)商。
迄今為止，一個(gè)最大也最明顯的機(jī)會出現(xiàn)在兩年前，也即“物管上市元年”。郁亮表示，盡管估值較2020年高點(diǎn)已明顯回落，但目前上市時(shí)點(diǎn)比2020年更合適，因?yàn)楝F(xiàn)在的市場估值更趨于理性，“而在一個(gè)理性的資本市場中，才能真正給予企業(yè)一個(gè)適當(dāng)?shù)亩▋r(jià)”。
今年以來，物管行業(yè)估值繼續(xù)回調(diào)。中物研協(xié)數(shù)據(jù)顯示，截至8月末，59家上市物企市盈率均值首次跌破10倍，僅剩8倍。這無疑是個(gè)悲觀的預(yù)期因素。受房地產(chǎn)行業(yè)下行情緒持續(xù)蔓延，物管行業(yè)受到一定牽連，但即使在這般背景下，行業(yè)集中度仍在進(jìn)一步提升。
對于逆境之下萬物云的上市話題，今年8月底召開的2022年萬科中期業(yè)績會上，郁亮做出最新表態(tài)。他解釋稱，萬科分拆萬物云不是“賣豬仔兒”，叫個(gè)好價(jià)錢把它賣掉，而是希望通過上市，獲得更大的發(fā)展空間。
“我們不在意短期市場的估值，更看重通過資本市場支持能夠得到長期發(fā)展，以及與開發(fā)業(yè)務(wù)的協(xié)同?！庇袅练Q。一位熟悉萬科的人士表示，一方面，上市地位確實(shí)是目前萬物云所需；另一方面，在萬科成為“城鄉(xiāng)建設(shè)與生活服務(wù)商”的轉(zhuǎn)型之路上，“城市服務(wù)商”萬物云的作用正在著重體現(xiàn)。
科技成色幾何
放眼望去，行業(yè)龍頭有各自的生意模式。
碧桂園服務(wù)估值曾達(dá)到2000億港元，并從規(guī)模出發(fā)觸及科技化服務(wù)；華潤萬象生活憑借著“物管+商管”的組合，兼顧了規(guī)模和效率；正在排隊(duì)上市的龍湖智創(chuàng)生活，也將延續(xù)華潤萬象生活的模式，用龍湖天街培育出來的商管能力，穩(wěn)住基本盤。
2021年10月，發(fā)展歷程可追溯至32年前的萬科物業(yè)更名為“萬物云”，其業(yè)務(wù)涉及社區(qū)服務(wù)、商企及城市服務(wù)和AIoT及BPaaS解決方案服務(wù)三大板塊。其中，商企服務(wù)品牌“萬物梁行”的年收入已經(jīng)做到超過60億元，被朱保全認(rèn)為是最有可能成為萬物云“第二曲線”的業(yè)務(wù)。
來源：官網(wǎng)截圖
與其他專注住宅服務(wù)的物業(yè)管理有所不同，萬物云近年來啟動了平臺化發(fā)展戰(zhàn)略，構(gòu)建了Space、Tech和Grow等業(yè)務(wù)模塊。朱保全曾表示，未來萬物云所有板塊都能獨(dú)立上市。
跟隨“城市服務(wù)商”的規(guī)劃設(shè)想，萬物云正在服務(wù)于整個(gè)城市。萬物云三年“百城戰(zhàn)略計(jì)劃”也在逐步落實(shí)，萬物云城聚集在國內(nèi)各大核心城市群，以武漢、西安、成都、重慶、青島、鄭州、濟(jì)南7個(gè)重點(diǎn)城市為主，落地100個(gè)城市服務(wù)項(xiàng)目。
營收層面，據(jù)招股書，2021年，萬物云營收達(dá)到237.05億元，和目前港股上市物業(yè)公司相比，僅次于碧桂園服務(wù)。其中，前述三大業(yè)務(wù)板塊的2021年?duì)I收分別為131.61億元、86.93億元和18.50億元，占比分別為55.5%、36.7%和7.8%。
科技是萬物云的重要標(biāo)簽，也是其新業(yè)務(wù)得以高效運(yùn)轉(zhuǎn)的基礎(chǔ)。萬物云首席科學(xué)家丁險(xiǎn)峰日前接受采訪時(shí)透露，萬物云自2015年開始，就在數(shù)字化方面不斷加大投入，每年的投入以億元為單位，而且也有一個(gè)相對龐大的研發(fā)隊(duì)伍。
目前來看，萬物云把募集資金主要用在新業(yè)務(wù)的嘗試方面，也就是招股書所言的“聚焦?jié)舛葢?zhàn)略”和“萬物云街道”模式。萬物云在2018年提出“城市管家”概念，萬物云街道通過戰(zhàn)略性選擇街道，將把管物業(yè)和設(shè)施同社區(qū)、商企和城市空間聯(lián)系起來，以實(shí)現(xiàn)協(xié)同運(yùn)營。
招股書顯示，2019年至2021年，萬物云的毛利分別約為24.68億元、33.65億元、40.20億元，毛利率約為17.7%、18.5%、17.0%。在頭部物管企業(yè)中，這一數(shù)據(jù)處于中下游。
對于萬物云的低毛利率運(yùn)營模式，朱保全在今年3月的萬科年度業(yè)績會上做過解釋。他說，已上市物企大概分為兩個(gè)陣營：一類是毛利率在15%左右，一類是毛利率在30%左右。萬物云毛利率在15%左右，從分析師報(bào)告看，15%是一個(gè)合理區(qū)間?！拔飿I(yè)服務(wù)是民生行業(yè)，信任關(guān)系遠(yuǎn)比毛利率重要。此外在商業(yè)領(lǐng)域，所有合同締約都是在客戶能接受的毛利基礎(chǔ)之上實(shí)現(xiàn)的。”