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本文來自格隆匯專欄：任澤平，作者：任澤平

文：任澤平團(tuán)隊(duì)

1拿掉豬以后沒有通脹，穩(wěn)增長是首要任務(wù)

今年豬周期和經(jīng)濟(jì)周期錯(cuò)位，造成通脹幻覺；去除豬價(jià)因素，顯示了真實(shí)的通脹水平與經(jīng)濟(jì)增長水平匹配，當(dāng)前除了地緣沖突推高油氣價(jià)格帶來的結(jié)構(gòu)性輸入性通脹壓力，在部分工業(yè)品和核心CPI領(lǐng)域呈結(jié)構(gòu)性通縮；經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇基礎(chǔ)不牢，需政策加油；穩(wěn)增長優(yōu)先于防通脹。

9月CPI同比上漲2.8%，剔除豬肉后，測算CPI同比2.02%，拿掉豬以后沒有通脹。

核心CPI同比0.6%，漲幅較上月下降0.2個(gè)百分點(diǎn)，低位下行，反映居民端需求疲軟。

PPI超預(yù)期下行，反映企業(yè)需求不振，也有利于降低成本壓力。

9月PMI和高頻數(shù)據(jù)反映內(nèi)需邊際改善，基建和制造業(yè)投資為主要支撐因素；但7月以來房地產(chǎn)銷售遇冷、消費(fèi)疲軟、市場主體信心不強(qiáng)等問題仍待解決。

穩(wěn)增長上升為首要任務(wù)，政策空中加油，鞏固經(jīng)濟(jì)恢復(fù)態(tài)勢；四季度政策重點(diǎn)在加快落地，政策性金融工具用于基建和保交樓可能是增量發(fā)力點(diǎn)?！胺€(wěn)樓市”政策“小步快跑”。

我們對(duì)未來的世界經(jīng)濟(jì)有三大判斷：第一大判斷，歐洲有可能爆發(fā)全面經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)，部分新興市場國家可能也難逃一劫；第二大判斷，全球經(jīng)濟(jì)正在開啟新一輪深度衰退，美國經(jīng)濟(jì)也難以幸免獨(dú)善其身；第三大判斷，如果作出科學(xué)應(yīng)對(duì)，中國經(jīng)濟(jì)有望重新引領(lǐng)全球，未來最好的投資機(jī)會(huì)就在中國。

做好應(yīng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)新一輪深度衰退、歐洲可能爆發(fā)全面經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)的準(zhǔn)備，擴(kuò)大內(nèi)需、穩(wěn)住國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本盤的重要性凸顯，深化市場化改革、激發(fā)民營經(jīng)濟(jì)活力、發(fā)力新基建新能源和穩(wěn)樓市是提振市場信心的四大抓手，能起到立竿見影的正能量效果。如果科學(xué)應(yīng)對(duì)，中國經(jīng)濟(jì)有望重新引領(lǐng)全球。

29月物價(jià)形勢呈現(xiàn)以下特點(diǎn)

1）9月CPI同比上漲2.8%，漲幅較上月回升0.3個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比0.3%，較上月回升0.4個(gè)百分點(diǎn)。其中，食品價(jià)格同比8.8%,漲幅回升2.7個(gè)百分點(diǎn)，影響CPI上漲約1.56個(gè)百分點(diǎn)，主因節(jié)日所致的常規(guī)食品需求增加及豬價(jià)上行周期，菜蛋奶、豬肉等價(jià)格漲幅較上月均擴(kuò)大；非食品項(xiàng)價(jià)格同比漲幅繼續(xù)回落，主因大宗商品價(jià)格下降傳導(dǎo)至國內(nèi)疊加保供穩(wěn)價(jià)政策、內(nèi)需待提振。

2）9月豬肉價(jià)格同比漲幅擴(kuò)大。9月豬價(jià)同比36.0%，較上月漲幅繼續(xù)擴(kuò)大13.6個(gè)百分點(diǎn)，主因去年低基數(shù)效應(yīng)及豬周期啟動(dòng)。2021年11月至今，豬價(jià)進(jìn)入“W”筑底階段，2022年4月為第二次筑底。我們判斷，從3-4年一輪的豬周期看，當(dāng)前或已進(jìn)入新一輪豬周期的上行期，這與產(chǎn)能去化時(shí)間規(guī)律相印證。預(yù)計(jì)未來價(jià)格溫和上漲，但不具備快速大幅上行的條件，主因產(chǎn)能去化程度不深、且處于歷史相對(duì)高位，疊加保供穩(wěn)價(jià)措施出臺(tái)，未來漲幅取決于產(chǎn)能去化程度。9月30日，發(fā)改委投放今年第4批豬肉儲(chǔ)備，體現(xiàn)了保需求、穩(wěn)豬價(jià)的態(tài)度。

3）9月PPI同比繼續(xù)回落，大宗傳導(dǎo)效應(yīng)疊加保供穩(wěn)價(jià)見成效，企業(yè)需求有待提振。PPI9月同比上漲0.9%，漲幅比上月繼續(xù)回落1.4個(gè)百分點(diǎn)；環(huán)比-0.1%，較上月回升1.1個(gè)百分點(diǎn)。在9月份PPI0.9%的同比漲幅中，去年價(jià)格變動(dòng)的翹尾影響約為1.3個(gè)百分點(diǎn)，新漲價(jià)影響約為-0.4個(gè)百分點(diǎn)。

4）9月全球大宗商品價(jià)格持續(xù)回落。9月CRB綜合、工業(yè)、金屬現(xiàn)貨指數(shù)月漲跌幅分別為-4.37%、-5.69%、-6.63%；其中ICE布油漲跌幅-9.00%,LME銅漲跌幅-0.96%；糧食價(jià)格分化，COBT大豆、小麥、玉米漲幅-3.99%、10.83%和1.04%。

5）PPI回落有利于降低企業(yè)的成本，CPI拉動(dòng)項(xiàng)多為食品，反映內(nèi)需疲弱。前期全球大宗商品價(jià)格飆升推漲上游原材料價(jià)格，而PPI向CPI傳導(dǎo)不暢，企業(yè)利潤受到損害。當(dāng)前PPI和CPI剪刀差收窄有利于企業(yè)利潤改善。企業(yè)困境反轉(zhuǎn)。CPI雖有回升，但結(jié)構(gòu)顯示內(nèi)需不足。

3豬周期處于上行期

2021年11月至今，豬價(jià)進(jìn)入“W”筑底階段，邊際企穩(wěn)。2022年4月為第二次筑底，全國豬肉均價(jià)從4月低點(diǎn)17.83元/千克漲到10月13日33.80元/千克，漲幅89.6%。9月豬肉價(jià)格同比上漲36.0%，同比漲幅繼續(xù)擴(kuò)大13.6個(gè)百分點(diǎn)，產(chǎn)能去化效應(yīng)逐步顯現(xiàn)。

產(chǎn)能已進(jìn)入去化階段。生豬和能繁母豬的存欄量分別自2021年6月和2022年12月拐點(diǎn)下行、但處于歷史相對(duì)高位。一方面，根據(jù)豬周期的時(shí)間規(guī)律，能繁母豬傳導(dǎo)至豬價(jià)需要10個(gè)月左右，與今年4月豬肉價(jià)格二次探底相互印證。能繁母豬存欄從2021年6月高點(diǎn)4564萬頭降至2022年8月4324萬頭，8月同比-3.9%。生豬存欄從2021年12月4.5億頭降至2022年6月4.3億頭，6月同比-1.9%。另一方面，拉長時(shí)間跨度看，近兩年生豬出欄量快速恢復(fù)，反映產(chǎn)能處于歷史高位水平。2018年以前我國每年累計(jì)生豬出欄量接近7億頭左右，在非洲豬瘟影響下，2019、2020兩年生豬累計(jì)出欄分別僅5.4億、5.2億頭，出欄缺口約達(dá)2億頭。2021年生豬出欄恢復(fù)至6.7億頭，年度出欄缺口得到大幅緩和。

未來一段時(shí)間，生豬價(jià)格主要觀察以下三個(gè)關(guān)鍵變量：

一是，產(chǎn)能加速去化預(yù)期。當(dāng)前生豬產(chǎn)能絕對(duì)量位于歷史高位；生豬存欄絕對(duì)值和能繁母豬存欄絕對(duì)值都在歷史高位附近。目前生豬存欄約4.3億頭（6月底），能繁母豬存欄約4324萬頭（8月底），仍接近上輪豬周期2014-2015年存欄高點(diǎn)。

從歷史豬周期看，2014年和2018年開始的兩輪豬周期都是經(jīng)歷了2-3個(gè)季度的快速產(chǎn)能下降才開啟價(jià)格大幅上行。其中能繁母豬產(chǎn)能的同比降幅連續(xù)多個(gè)月維持在-20%以上，產(chǎn)能快速去化，也給豬價(jià)上行創(chuàng)造了空間。

二是，豬糧比價(jià)。當(dāng)前豬糧比雖有回升，但仍處低位,或壓制產(chǎn)能擴(kuò)張意愿。2021年6月豬糧比跌破5，進(jìn)入一級(jí)預(yù)警區(qū)間。隨后低位震蕩，最低達(dá)到3.93（2021年10月）。截至2022年9月30日，豬糧比8.54，較低位回升，未來豬價(jià)或開啟溫和上漲。

三是，大企業(yè)利潤、生豬銷售數(shù)量等。牧原股份、新希望、溫氏股份等大型企業(yè)由于其本身存在的批量化科技養(yǎng)殖優(yōu)勢，在豬周期中有更強(qiáng)的生存能力，近年來生豬養(yǎng)殖行業(yè)的行業(yè)集中度較上一輪有所提升，據(jù)農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)，2021年生豬養(yǎng)殖規(guī)?；蔬_(dá)60%。9月，新希望銷售生豬116.7萬頭，同比24.7%，環(huán)比23.8%；溫氏股份銷售肉豬158.44萬頭，同比-6.7%，環(huán)比5.3%；牧原股份銷售生豬446.2萬頭，同比44.6%，環(huán)比-8.7%。

2022年4月豬周期二次筑底，當(dāng)前已進(jìn)入新一輪豬周期的筑底上行期，這與產(chǎn)能去化時(shí)間規(guī)律相印證。但當(dāng)前價(jià)格快速大幅上行的條件并不充分，產(chǎn)能去化程度不深、且處于歷史相對(duì)高位，疊加保供穩(wěn)價(jià)，豬肉放儲(chǔ)，未來漲幅取決于產(chǎn)能去化程度。

4CPI：同比2.8%，拿掉豬以后沒有通脹

CPI同比與環(huán)比漲幅均回升。9月CPI同比上漲2.8%，漲幅較上月回升0.3個(gè)百分點(diǎn)；環(huán)比0.3%，漲幅較上月回升0.4個(gè)百分點(diǎn)。在9月份CPI2.8%的同比漲幅中，去年價(jià)格變動(dòng)的翹尾影響約為0.8個(gè)百分點(diǎn)，新漲價(jià)影響約為2.0個(gè)百分點(diǎn)。8月扣除食品和能源價(jià)格的核心CPI同比上漲0.6%，較上月下降0.2個(gè)百分點(diǎn)。

非食品項(xiàng)價(jià)格同比漲幅較上月繼續(xù)回落。

非食品同比漲1.5%，漲幅較上月繼續(xù)回落0.2百分點(diǎn)，影響CPI上漲約1.21個(gè)百分點(diǎn)，主要是受到國際原油價(jià)格下滑、通脹在消費(fèi)部門傳導(dǎo)、短期擾動(dòng)因素的影響：

一是受國際原油價(jià)格影響，國內(nèi)油價(jià)邊際回落。9月汽油、柴油和液化石油氣價(jià)格分別上漲19.2%、21.0%和16.6%，同比漲幅繼續(xù)回落。

二是通脹在消費(fèi)部門傳導(dǎo)。八大類消費(fèi)品價(jià)格同比均上漲。交通通信、食品煙酒、教育文化娛樂和其他用品及服務(wù)價(jià)格分別上漲4.5%、6.3%、1.2%、1.6%，食品煙酒類漲幅較大，季節(jié)及節(jié)日等因素疊加所致。

三是短期擾動(dòng)因素導(dǎo)致出行價(jià)格下滑。從環(huán)比看，飛機(jī)票和交通工具租賃費(fèi)價(jià)格分別為-9.9%和-2.9%。

食品項(xiàng)價(jià)格同比回升，豬價(jià)同比擴(kuò)大漲幅。

食品項(xiàng)同比上漲8.8%，漲幅較上月回升2.7個(gè)百分點(diǎn)，影響CPI上漲約1.56個(gè)百分點(diǎn)。本月食品項(xiàng)價(jià)格變動(dòng)結(jié)構(gòu)主要是受以下兩方面影響：

一是豬價(jià)為CPI支撐項(xiàng)之一，同比繼續(xù)上升。9月豬肉價(jià)格同比上升36.0%，較上月漲幅繼續(xù)擴(kuò)大13.6個(gè)百分點(diǎn)。生豬產(chǎn)能逐步調(diào)整，預(yù)期后續(xù)豬價(jià)將觸底回升，但不具備大幅上漲條件。

二是受氣候及節(jié)日效應(yīng)的疊加，其他日常食品價(jià)格上升。從環(huán)比看，鮮菜價(jià)格上漲6.8%，主因少雨天氣影響供給。蛋類、鮮果和水產(chǎn)品價(jià)格環(huán)比分別變動(dòng)5.4%、1.3%、0.8%；從同比看，鮮菜、蛋類、鮮果、糧食價(jià)格同比分別上漲12.1%、7.3%、17.8%、3.5%，漲幅較上月分別擴(kuò)大6.1、5.6、1.5、0.2個(gè)百分點(diǎn)。

5PPI：同比持續(xù)回落，環(huán)比降幅收窄

PPI同比繼續(xù)回落，環(huán)比下降。本月PPI同比上漲0.9%，漲幅比上月繼續(xù)回落1.4個(gè)百分點(diǎn)；環(huán)比-0.1%，降幅較上月收窄1.1個(gè)百分點(diǎn)。購進(jìn)價(jià)格同比上漲2.6%，環(huán)比下降0.5%。

購進(jìn)價(jià)格看，多類原料價(jià)格持續(xù)邊際回落。9月燃料動(dòng)力類、有色金屬材料電線類、化工原料類環(huán)比分別為-0.6%、-0.7%、-1.7%。

出廠價(jià)格看，保供穩(wěn)價(jià)見成效，需求有待提振。9月，石油煤炭及其他燃料加工業(yè)同比17.2%，較上月回落4.1個(gè)百分點(diǎn)；石油和天然氣開采業(yè)同比31.1%，較上月回落3.9個(gè)百分點(diǎn)；化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)同比1.0%，較上月回落3.5個(gè)百分點(diǎn)。煤炭開采和洗選業(yè)同比轉(zhuǎn)降，為-2.7%，較上月回落11.3個(gè)百分點(diǎn)。食品及電力漲幅擴(kuò)大。電力熱力生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)同比10.1%，較上月上升0.9個(gè)百分點(diǎn)；農(nóng)副食品加工業(yè)同比7.4%，較上月上升0.9個(gè)百分點(diǎn)。