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（原標(biāo)題：周期股投資看供需共振 能源產(chǎn)業(yè)機(jī)會仍未結(jié)束）

證券時報記者 裴利瑞

2022年，在海外地緣沖突引起的供給沖擊下，新舊能源當(dāng)?shù)?，成為市場最亮眼的主線。

華寶基金權(quán)益投資總監(jiān)、基金經(jīng)理蔡目榮是一位長期深耕能源資源行業(yè)的基金經(jīng)理。他畢業(yè)于中國石油大學(xué)化工專業(yè)，在資源股研究上有著深厚的專業(yè)優(yōu)勢，擔(dān)任基金經(jīng)理后管理的第一只基金，便是一只專注上游自然資源的行業(yè)主題基金——華寶資源優(yōu)選混合。他從2012年8月開始管理這只基金，至今已十年有余。

回顧十年來投資邏輯的變化，蔡目榮指出，周期股的投資之錨已經(jīng)從需求端向供給端轉(zhuǎn)變，并逐漸走向供需共振，對周期股的研究需要更為多元、立體，將對供需平衡表的研究作為核心能力。

十年深耕周期股投資

華寶資源優(yōu)選基金的投資標(biāo)的以周期股為主，眾所周知，周期股最大的特點(diǎn)就是周期的潮起潮落，蔡目榮的這十年投資生涯也十分跌宕起伏。

“比如，在2013年到2015年，那時候是創(chuàng)業(yè)板大牛市，做資源股投資是非常痛苦的?？梢哉f創(chuàng)業(yè)板的表現(xiàn)有多好，資源股的表現(xiàn)就有多慘。”蔡目榮說。

以煤炭行業(yè)為例，當(dāng)時，全行業(yè)陷入了無法掙脫的“囚徒困境”，煤價越跌，煤炭公司越增產(chǎn)，越增產(chǎn)煤價就越跌，賣一噸煤就虧一筆錢，最后全行業(yè)都虧得一塌糊涂?！按笮妄堫^國有煤炭企業(yè)一旦限產(chǎn)，中小民營煤企就不顧成本地?fù)屨际袌?，背后的邏輯是在費(fèi)用一定、折舊一定的情況下，大家都希望多生產(chǎn)以便拉低成本，最后大家就陷入了‘囚徒困境’?！辈棠繕s表示。

但蔡目榮卻敏銳地看到了變化，“在調(diào)研煤炭上市公司時，我和公司管理層建議限產(chǎn)，但是全行業(yè)無法形成合力”，直到2016年，煤炭行業(yè)迎來了政策層面的供給側(cè)改革，企業(yè)不得不主動或被動地限產(chǎn)，蔡目榮也在行業(yè)的整頓中抓住了煤炭板塊的大機(jī)會。

2016年，華寶資源優(yōu)選基金A的年度收益率為16.34%，同期滬深300指數(shù)下跌了11.28%，偏股混合型基金平均跌逾13%，華寶資源優(yōu)選基金A的業(yè)績十分優(yōu)異。

2019年9月，華寶資源優(yōu)選基金增聘了丁靖斐共同管理該基金，在兩人共同努力下，截至2022年9月30日，華寶資源優(yōu)選基金A自成立以來總回報達(dá)到252.23%，較其業(yè)績比較基準(zhǔn)高出逾242個百分點(diǎn)，其年化回報超13%。蔡目榮可以被稱為“雙十基金經(jīng)理”，即任期超過10年，同時年化回報超過10%。

要想穿越周期需聚焦供需平衡表

如果說十年前投資周期股是投資需求的邏輯，那么，在2016年供給側(cè)改革落地后，蔡目榮意識到，還需要對周期股的供給端格外關(guān)注，只有研究透了供給端的變化才能抓住投資機(jī)會。

“很多人說，周期股投資應(yīng)當(dāng)在估值低的時候賣出，估值高的時候買入。這個話是對的，但如何判斷估值高低卻十分藝術(shù)?！辈棠繕s認(rèn)為，周期股投資的錨，還是在景氣度，把握景氣度需要觀測的東西很多，但總結(jié)來看，周期行業(yè)這幾年的關(guān)鍵還是在供給側(cè)，比如今年能源股大漲，就是海外地緣沖突產(chǎn)生的供給沖擊。

而如果想要擁有穿越周期的能力，蔡目榮認(rèn)為，對周期股的研究還要更為多元、立體，將對供需平衡表的研究作為核心能力，關(guān)注供需共振。

“比如最近，我們在分析電解鋁，以我們的框架來算，明年電解鋁的產(chǎn)能利用率可能非常高，或達(dá)到94%左右的開工率，這對電解鋁行業(yè)來說非常高了，那么一旦供需波動，就會很容易引發(fā)行業(yè)的價格波動?！辈棠繕s說。

蔡目榮認(rèn)為，當(dāng)下的資源股進(jìn)入到了供需互動的階段，其主線一是需求旺盛/下降，二是供給增加/減少；資源股研究的重點(diǎn)，需要以變應(yīng)變。

能源產(chǎn)業(yè)鏈機(jī)會仍未結(jié)束

2022年以來，新舊能源成為市場的兩大熱門板塊，不管是傳統(tǒng)能源板塊的煤炭，還是新能源板塊的光伏等，都走出了不錯的行情。

從最新基金三季報來看，蔡目榮管理的華寶資源優(yōu)選基金對新舊能源均有布局，前十大重倉股中既有陜西煤業(yè)、中國神華這樣的煤炭股，也包括了華友鈷業(yè)、贛鋒鋰業(yè)等新能源個股。

蔡目榮表示，和以往周期股和經(jīng)濟(jì)周期強(qiáng)相關(guān)的邏輯不同，今年新舊能源的行情主要還是海外地緣沖突引起的連鎖反應(yīng)。目前來看，能源這條產(chǎn)業(yè)鏈的機(jī)會還沒有結(jié)束。

例如，在火電方向，現(xiàn)在市場上有不少的看好聲音，蔡目榮也表示自己相對看好。站在當(dāng)前時點(diǎn)看四季度的供需情況，可預(yù)期的水電發(fā)電疲軟、非電用煤需求階段性釋放、長協(xié)煤和市場煤的分割、冬季供熱取暖需求等因素均支撐煤價，整體供需仍然偏緊。

在新能源方向，蔡目榮表示自己比較看好光伏產(chǎn)業(yè)鏈。今年光伏的景氣度主要靠歐洲出口支撐，但國內(nèi)裝機(jī)量嚴(yán)重低于預(yù)期，主要原因就是硅料的價格太高，蔡目榮預(yù)測，硅料價格可能在四季度迎來拐點(diǎn)，一旦硅料價格下跌，國內(nèi)對光伏的需求將會迎來爆發(fā)。