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2020、2021年，“固收+”基金產(chǎn)品動(dòng)輒十來個(gè)點(diǎn)的收益率水平，確實(shí)好講故事。但隱藏在投資者對(duì)于賺錢的「喜而忘憂」中，是“固收+”的被忽視的問題，畢竟賺錢是結(jié)果，基民也不會(huì)去深究賺錢背后的風(fēng)險(xiǎn)。

到2022年，事情有了一些變化，年初權(quán)益市場(chǎng)的一波大幅下跌讓“固收+”基金原形畢露，甚至有一些“固收+”基金的回撤超過了權(quán)益市場(chǎng)的平均水平。

事情就變得微妙了，20%的波動(dòng)，放在上漲時(shí)，投資者賺到錢也不會(huì)說什么，而如果是下跌了，大家就會(huì)覺得有問題。

但基金產(chǎn)品的運(yùn)作方式，實(shí)際上并沒有明顯的變化。

這口鍋實(shí)際上也不能讓基金經(jīng)理去背，畢竟在基金凈值曲線上漲這件事情上，基金經(jīng)理、理財(cái)師、投資者這些基金市場(chǎng)的參與者，有著難得的「一致共識(shí)」。

那么，“固收+”產(chǎn)品三年中經(jīng)歷的繁榮與落寞，原因出在哪里？

你真的了解“固收+”嗎？

“固收+”之前一直存在統(tǒng)計(jì)口徑的「高彈性」問題，一只股債配比1:9的基金可以被稱為“固收+”基金，但股債配比4:6的基金產(chǎn)品同樣可以用“固收+”的口徑銷售。

但有投資經(jīng)歷的投資者一定能夠發(fā)現(xiàn)其中的問題，兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)特征完全不同的產(chǎn)品，完全沒有「絕對(duì)收益」的可比性。

這些基金產(chǎn)品本身沒有錯(cuò)，但錯(cuò)在市場(chǎng)對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的「引導(dǎo)」過于模糊。

就像我們剛剛提到的，在市場(chǎng)賺錢的時(shí)候大家情緒高漲頭腦發(fā)熱，這種問題并沒有暴露，沒有人思考一個(gè)以固收為主的基金產(chǎn)品為什么能在一年之間凈值上漲40%。

但市場(chǎng)下跌往往能夠使人冷靜，市場(chǎng)就會(huì)意識(shí)到，“固收+”產(chǎn)品一年40%的漲幅是不合理的，同樣兩只“固收+”系列產(chǎn)品，凈值走勢(shì)差距大是不合理的。

我們經(jīng)常能夠從一些投資大佬口中聽到「模糊的正確」，因?yàn)樗麄儗?duì)于市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知充分，投資決策中也確實(shí)沒有「絕對(duì)的正確」。

但是對(duì)于“固收+”的目標(biāo)客戶群體來說，他們的風(fēng)險(xiǎn)偏好低，對(duì)于市場(chǎng)的認(rèn)知也很低，在此基礎(chǔ)上的模糊，就有可能造成嚴(yán)重的后果。

虧錢了事小，失去對(duì)于投資、對(duì)于資本市場(chǎng)的信心事大。

前兩天聽到一個(gè)有意思的討論，2022年，權(quán)益基金基民對(duì)基金產(chǎn)品的滿意度顯著高于“固收+”基金的基民。

但權(quán)益基金平均比“固收+”基金的虧損高出10%-15%。

我覺得滿意度可以映射出基民對(duì)于投資收益的預(yù)期差，預(yù)期差越低，滿意度越高。

權(quán)益基金投資者對(duì)于市場(chǎng)的預(yù)期就是-20%，真實(shí)情況與預(yù)期差異不大，所以滿意度高。

而“固收+”基金的投資者，他們接受到的市場(chǎng)引導(dǎo)是「理財(cái)替代」，是年化4%-6%相對(duì)穩(wěn)健的收益，有些人甚至不能接受虧錢這種在凈值化市場(chǎng)中極為正常的現(xiàn)象。

對(duì)于“固收+”這部分投資者，市場(chǎng)實(shí)際上需要對(duì)他們做出非常精確的風(fēng)險(xiǎn)定位。

2022年監(jiān)管對(duì)于“固收+”基金做了明文規(guī)定，基金組合權(quán)益投資占比應(yīng)在10%-30%，權(quán)益投資比例上限超過30%的基金不能以“固收+”名義宣傳。

從資產(chǎn)配置上，顯著降低了此類產(chǎn)品的預(yù)期波動(dòng)率。

從繁榮到衰落，“固收+”基金終于向著它應(yīng)該去的方向改舵。

市場(chǎng)需要什么樣的“固收+”

監(jiān)管的態(tài)度對(duì)于“固收+”產(chǎn)品的發(fā)展意義重大，但對(duì)于投資者的保護(hù)還不太夠。

“固收+”被很多投資者視為替代銀行理財(cái)?shù)墓ぞ?，就是因?yàn)檫@些投資者異?？粗赝顿Y過程，看重其在低波的地基上建立起來的相對(duì)收益。

「低波」一定是前提。

雖然監(jiān)管將權(quán)益資產(chǎn)的比例做了嚴(yán)格限制，但只能說是在大方向上限制了基金的「戰(zhàn)略配置」，而在具體「戰(zhàn)術(shù)配置」上，則沒有限制。

其實(shí)，作為“固收+”產(chǎn)品的基石資產(chǎn)，固收與固收之間，有著云泥之別。

政金債、地產(chǎn)美元債、股性可轉(zhuǎn)債都屬于固收類產(chǎn)品，但他們的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)一定不一樣。

所以，真正能實(shí)現(xiàn)低波基礎(chǔ)上相對(duì)收益的“固收+”產(chǎn)品其實(shí)還要在權(quán)益資產(chǎn)10%-30%的統(tǒng)計(jì)口徑下做進(jìn)一步刪減。

比如一些重倉高收益?zhèn)幕甬a(chǎn)品，雖然它們類固收產(chǎn)品的占比非常高，但其實(shí)基金產(chǎn)品中的很多債券已經(jīng)與「固收」的精神相違背，一個(gè)存在不確定性本金兌付的債券，「固定收益」的標(biāo)簽顯得名不副實(shí)。

用我們的方法統(tǒng)計(jì)（最近4個(gè)報(bào)告期權(quán)益資產(chǎn)配置均在0%-30%，不重倉高收益?zhèn)?，目前市?chǎng)上的“固收+”基金僅有不到1000只，比老統(tǒng)計(jì)方法少了一半。

給大家說幾個(gè)數(shù)據(jù)，我們統(tǒng)計(jì)口徑下的“固收+”基金，收益率平均值與中位數(shù)都在-4%左右。

凈值漲幅前十基金的產(chǎn)品如下：

我想很多“固收+”的投資者也不會(huì)滿意這種結(jié)果，畢竟超過“理財(cái)替代”需求中對(duì)要求收益率的上限6%的基金產(chǎn)品，僅有一只。

監(jiān)管確實(shí)已經(jīng)在政策上規(guī)范了“固收+”產(chǎn)品，我們也盡可能剔除了一些高收益?zhèn)?。但投資者這端，同樣也需要改變對(duì)于“固收+”產(chǎn)品的「固有印象」。

完美的「理財(cái)替代」不可能，只能說，在某些方面實(shí)現(xiàn)「部分替代」。

“固收+”，難言理財(cái)替代

“固收+”基金的收益主要來源于股票、債券（包括可轉(zhuǎn)債），期貨也是一類資產(chǎn)，但公募基金的參與度一般較低。

它解釋了“固收+”收益的來源。

2022年，滬深300指數(shù)跌超20%，可轉(zhuǎn)債因?yàn)閹е尚?，?duì)應(yīng)指數(shù)也下跌了13.78%，許多“固收+”基金收益增厚的重要來源做出了較大的負(fù)貢獻(xiàn)。行情不佳，再加上注冊(cè)制下新股更市場(chǎng)化，打新收益也明顯減退。

再加上債市年末一頓錘，不管是基礎(chǔ)收益還是增強(qiáng)收益都拉胯，“固收+”想賺錢不容易。

如果按照股債3:7的比例做資產(chǎn)配置，那么去年產(chǎn)品的平均收益率為-5.3%。

基金產(chǎn)品在此基礎(chǔ)上降低一些權(quán)益資產(chǎn)的配置，或者基金經(jīng)理運(yùn)用一些增厚收益（久期調(diào)節(jié)、打新）的策略，基本上與我們統(tǒng)計(jì)的-4%的平均收益相當(dāng)。

“固收+”不是攤余成本法計(jì)量下的理財(cái)產(chǎn)品，會(huì)虧錢是投資者要正視的第一個(gè)問題。

如果你真的極度懼怕權(quán)益資產(chǎn)的回調(diào)以及企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)，那么你應(yīng)該選擇極致的高信用等級(jí)債基。

這個(gè)債券基金應(yīng)該是不包括任何股性資產(chǎn)，比如某些偏股的可轉(zhuǎn)債，也不包括任何存在信用下沉的債券。

但產(chǎn)品潛在的期望收益相對(duì)較低，可能年化3%-3.5%，牛逼一些的基金經(jīng)理通過做波段等策略，可能會(huì)達(dá)成更高的收益。

這可以滿足投資者對(duì)于理財(cái)產(chǎn)品的「風(fēng)險(xiǎn)替代」，換句話說，這能夠滿足投資者對(duì)于理財(cái)替代的最原始需求，低風(fēng)險(xiǎn)低波動(dòng)。

當(dāng)然這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)替代需要一個(gè)相對(duì)寬松的時(shí)間維度。

如果看短期的波動(dòng)，只要是「凈值型」產(chǎn)品就有可能出現(xiàn)回撤，賬戶每天都上漲一定不現(xiàn)實(shí)。

但如果把時(shí)間周期拉長(zhǎng)，0回撤是可以做到的。

比如同業(yè)存單指數(shù)，如果以日為周期，在去年11月中旬出現(xiàn)了一波明顯的回撤，但如果以季度為周期，自指數(shù)發(fā)布以來，從未出現(xiàn)回撤。

這些產(chǎn)品可以在風(fēng)險(xiǎn)端替代保本理財(cái)，但對(duì)于底層資產(chǎn)的要求非常高，從產(chǎn)品劃分上講，這些其實(shí)是一類「純債產(chǎn)品」，或者更嚴(yán)格一點(diǎn)，是信用風(fēng)險(xiǎn)特別小的「純債產(chǎn)品」。

如果在年化收益3%-3.5%的基礎(chǔ)上，你還想要額外多一點(diǎn)點(diǎn)收益，就需要額外+一些收益來源。

如下所示：

這就是我們現(xiàn)在市場(chǎng)上的“固收+”產(chǎn)品。

有些基金經(jīng)理對(duì)權(quán)益市場(chǎng)的感知較強(qiáng)，那么他就可以通過選擇行業(yè)、選擇個(gè)股的方式實(shí)現(xiàn)超額收益。

比如榜單中的景順長(zhǎng)城安鑫回報(bào)，通過配置低估值的周期股，迎合了市場(chǎng)的審美，大幅放大了權(quán)益類資產(chǎn)的收益。

有些基金經(jīng)理對(duì)于企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的敏感度更強(qiáng)，可以做一些信用下沉，獲取超額收益。

比如華泰柏瑞上榜的幾只低權(quán)益占比基金，它們通過配置一些中期票據(jù)，實(shí)現(xiàn)了債券資產(chǎn)的收益增厚。

這類基金可以滿足我們對(duì)于理財(cái)產(chǎn)品的「收益替代」，但是風(fēng)險(xiǎn)端，依然比傳統(tǒng)的理財(cái)產(chǎn)品高出不少。

比如選股風(fēng)格沒有迎合市場(chǎng)，權(quán)益資產(chǎn)部分的收益就會(huì)出現(xiàn)下滑。實(shí)際上，在榜單之外也有很多權(quán)益資產(chǎn)比例較高的“固收+”產(chǎn)品，但因?yàn)殄e(cuò)誤的選股，基金凈值同樣大幅下跌的產(chǎn)品。

所以，我們發(fā)現(xiàn)，“固收+”基金是在固收基金的基礎(chǔ)上的一個(gè)放大，它同時(shí)放大了固收基金的風(fēng)險(xiǎn)與收益，但過去我們選擇性的忽視了風(fēng)險(xiǎn)。

至于“固收+”基金與過去的銀行理財(cái)，把二者畫等號(hào)其實(shí)是貨不對(duì)板的。

過去如此，未來亦是如此。

2023，認(rèn)清現(xiàn)實(shí)

“固收+”產(chǎn)品的需求很高，習(xí)慣于過去4-6%無風(fēng)險(xiǎn)收益的投資者，權(quán)益基金的風(fēng)險(xiǎn)太高，純債基金的收益又太低。

所以市場(chǎng)把“固收+”這類可以兼顧風(fēng)險(xiǎn)收益的產(chǎn)品硬抬上來。

但需求旺盛不能成為行業(yè)選擇性失明的理由。

“固收+”的爆火，不是因?yàn)檫@個(gè)產(chǎn)品能夠完美承接保本理財(cái)?shù)臅r(shí)代需求，只是相比于股基、債基，這是一個(gè)「折中」的選擇。

在牛市中，收益高抑制了投資者對(duì)于“固收+”產(chǎn)品的理性追問。

但熊市中，這種追問會(huì)被無數(shù)虧錢的聲音放大。

作為投資者，我們需要在失敗中正視真相，保本型理財(cái)產(chǎn)品的時(shí)代已經(jīng)過去。

作為從業(yè)者，我們也要在思考中明確方向，“固收+”究竟適合哪類投資者。

但我也相信，經(jīng)過了2020年、2022年兩種極端的壓力測(cè)試，“固收+”的投資者們會(huì)越來越理性，“固收+”的發(fā)行者們會(huì)越來越清醒。