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風(fēng)險(xiǎn)提示：本文為轉(zhuǎn)載文章，所提到的觀點(diǎn)僅代表個(gè)人意見(jiàn)，所涉及標(biāo)的不作推薦，據(jù)此買賣，風(fēng)險(xiǎn)自負(fù)。

作者：零城逆影

來(lái)源：雪球

——華夏基金鐘帥的投資框架優(yōu)劣分析

短期一兩年來(lái)看，投資風(fēng)格很重要，如果符合市場(chǎng)，可以帶來(lái)很強(qiáng)的beta收益；

中長(zhǎng)期三五年來(lái)看，投資風(fēng)格又沒(méi)那么重要，只要堅(jiān)守風(fēng)格，市場(chǎng)總會(huì)來(lái)到適合你的階段；

再拉長(zhǎng)到七八年去看，投資風(fēng)格又很重要了，因?yàn)殚L(zhǎng)期來(lái)看，投資策略一定是有優(yōu)劣的，有些策略適應(yīng)性和可持續(xù)更強(qiáng)，長(zhǎng)期就能賺到更多錢。

所以對(duì)基金經(jīng)投資風(fēng)格的選擇還是很重要的。

最近觀察到華夏·鐘帥的今年業(yè)績(jī)?cè)诳焖俜磸?，又?lái)到了市場(chǎng)前列，我個(gè)人覺(jué)得他的投資風(fēng)格比較不錯(cuò)，本文解析一下。

鐘帥的代表作華夏行業(yè)景氣，2020-7-28任職，截止2023-2-3，收益率為108.92%，在同期3731只混合基金中排名第5。（數(shù)據(jù)來(lái)源：choice，前四名分別是崔宸龍、繆瑋彬、唐曉斌和周海棟）

下圖為他管理華夏行業(yè)景氣以來(lái)的凈值（紅線），對(duì)比滬深300（黑線），在整體偏熊的市場(chǎng)中，創(chuàng)造了118%的超額收益！

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，2020-7-28至2023-2-3

下面是同風(fēng)格基金經(jīng)理的橫向?qū)Ρ?，從鐘帥任職至今?020-7-28至2023-2-3）。

先是中小盤風(fēng)格經(jīng)理的橫向?qū)Ρ龋妿浀臉I(yè)績(jī)是同期表現(xiàn)最好的。

下圖是一些近幾年表現(xiàn)優(yōu)秀的景氣度成長(zhǎng)風(fēng)格的基金經(jīng)理對(duì)比，鐘帥同樣是排名最好的。

再看規(guī)模，2022Q4鐘帥僅管理2只基金，規(guī)模為122億。少于與他風(fēng)格接近的楊金金、劉暢暢等，也少于還有同期成名的袁維德、唐曉斌、韓創(chuàng)、周海棟，說(shuō)明鐘帥可能是被低估了。

鐘帥的投資框架我認(rèn)為自洽且獨(dú)特，如果用一句話概括就是，在景氣行業(yè)中逆向?qū)ふ矣泻脙r(jià)格的潛力白馬。下面我就從這4個(gè)關(guān)鍵詞來(lái)拆分他的投資框架。

1、為什么要在景氣行業(yè)中？

不管是A股還是海外市場(chǎng)，買業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^快的景氣行業(yè)股價(jià)表現(xiàn)一般都不會(huì)差，有機(jī)會(huì)享受戴維斯雙擊；即使市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好低，估值下降，業(yè)績(jī)也會(huì)有支撐性。

這種方法在A股尤其有效，使用的基金經(jīng)理也是最多的。

下圖為鐘帥任職以來(lái)的季度行業(yè)分布（按申萬(wàn)二級(jí)行業(yè)分類），主要集中在電力設(shè)備、有色金屬、化工、TMT等高景氣行業(yè)

鐘帥只是把景氣作為輔助參考，看重長(zhǎng)期景氣，不在意短期景氣波動(dòng)，不做景氣輪動(dòng)，對(duì)成長(zhǎng)性有一些要求：行業(yè)的高景氣度不是依賴于政策因素，而是由技術(shù)變革和生產(chǎn)關(guān)系改善驅(qū)動(dòng)的，具有成長(zhǎng)性的行業(yè)。

所以那些像地產(chǎn)這種主要受政策驅(qū)動(dòng)的行業(yè)，以及煤炭中證受價(jià)格驅(qū)動(dòng)的周期性行業(yè)，鐘帥就投的比較少。

從能力圈來(lái)看，鐘帥對(duì)化工新材料、光伏、新能源汽車、半導(dǎo)體、消費(fèi)電子、軍工機(jī)械等產(chǎn)業(yè)鏈都有深厚的積累，這些基本上也都是未來(lái)會(huì)持續(xù)高景氣的行業(yè)。

2、為什么要逆向選股？

投資中，好行業(yè)（高景氣）、好價(jià)格和好公司是不可能三角。大部分人是選擇好行業(yè)、好公司（質(zhì)量成長(zhǎng)）或者好公司、好價(jià)格（價(jià)值風(fēng)格）的組合

共同點(diǎn)是偏好龍頭白馬，因?yàn)檫@類股票的基本面確定性強(qiáng)，流動(dòng)性好。這就導(dǎo)致大盤股的整體估值較高，交易擁擠。

下圖是中證100的pe走勢(shì)，一直處于較高位置。

景氣行業(yè)的研究本來(lái)就很卷，龍頭熱門股更是很多人盯著，難以獲得超額收益。

鐘帥認(rèn)為投資想要取得超越市場(chǎng)的收益，就不能盲從大流，而是要獨(dú)立思考，敢于標(biāo)新立異，才能獲得更好的收益。

所以他敢于去人少的地方，從一些關(guān)注度低的中小盤里，或者一些被市場(chǎng)誤解的公司中逆向選股。

下圖為2021-2022年的前十持倉(cāng)，可以看出有較強(qiáng)的“原創(chuàng)性”，很少有大家耳熟能詳?shù)凝堫^股和抱團(tuán)股；如果看行業(yè)，又都是新能源、新能源汽車、TMT等景氣行業(yè)。

上圖中標(biāo)記的是持有較長(zhǎng)時(shí)間的股票，重倉(cāng)股更是持有很久，比如盛新鋰能（7個(gè)季度）、鈞達(dá)股份（6個(gè)季度）、航錦科技（6個(gè)季度）

鐘帥的換手率相對(duì)比較低，2021年換手率為229.20%，2022年上半年為115.37%。低于行業(yè)平均水平，更低于景氣成長(zhǎng)風(fēng)格經(jīng)理的換手率水平。（數(shù)據(jù)來(lái)源：choice）

說(shuō)明鐘帥不太做交易，主要是靠選好股和持有來(lái)獲得收益，景氣度對(duì)于他來(lái)說(shuō)只是輔助策略。

龍頭股和熱門股的研究資料多，覆蓋機(jī)構(gòu)多，但是去人少的地方逆向選股，則需要靠自己，深挖產(chǎn)業(yè)鏈細(xì)分領(lǐng)域，勤奮的翻石頭，才能找出來(lái)。

據(jù)了解，鐘帥是一個(gè)工作非常勤奮的人，“不是在調(diào)研，就是在調(diào)研的路上”。除了每周一在公司處理事情，周二到周五，甚至周六都在外面瘋狂調(diào)研，疫情也難以阻擋他。

為了多調(diào)研，他甚至化身“時(shí)間管理大師”，把安排做到了極致。比如在調(diào)研路上，他也會(huì)安排一些線上調(diào)研，或者和專家溝通。

每到了一個(gè)城市，他會(huì)盡量把當(dāng)?shù)丶爸苓吽心馨才耪{(diào)研的公司都約上，沒(méi)上市的也會(huì)調(diào)研。“我要把調(diào)研日程表的上午、中午、下午全部排滿”，鐘帥說(shuō)。

此外，鐘帥還說(shuō)自己特別喜歡看公告，經(jīng)常利用閑暇時(shí)間在網(wǎng)上刷上市公司的公告，也能捕捉一些投資機(jī)會(huì)。

所以，鐘帥的業(yè)績(jī)不是靠波段交易，也不是靠別人提供，而是靠他自己調(diào)研、看公告和財(cái)報(bào)等方式獨(dú)立挖掘出來(lái)的，我覺(jué)得相對(duì)來(lái)說(shuō)，可持續(xù)性會(huì)強(qiáng)一些。

3、為什么要好價(jià)格？

鐘帥認(rèn)為個(gè)股的勝率不確定性很高，相比之下，賠率更容易刻畫清楚。鐘帥認(rèn)為向上和向下的空間都要看的清楚。

“我喜歡的股票是，向上的空間越大越好，向下的風(fēng)險(xiǎn)越小越好。如果一個(gè)公司向下的風(fēng)險(xiǎn)很小，基本上不會(huì)虧錢，向上空間也有，我就會(huì)傾向于多買一些；如果一個(gè)股票向上空間很大，向下風(fēng)險(xiǎn)也有50%，我就很少投?！?，鐘帥說(shuō)。

對(duì)賠率的描述主要是通過(guò)估值實(shí)現(xiàn)的，因此他非?？粗毓乐担髠?cè)布局低估值品種。

從他2022Q4的前十持倉(cāng)來(lái)看，平均PE為20.6，平均PB為3.8，ROE為18.4%，而同期創(chuàng)業(yè)板PE為42.7，PB為5.4，ROE為12.7%，估值僅為創(chuàng)業(yè)板的一半，說(shuō)明鐘帥兼顧低估值和質(zhì)地好。（數(shù)據(jù)來(lái)源：韭圈兒、choice）

此外，由于中小盤基本面弱一些，流動(dòng)性更低。為了進(jìn)一步規(guī)避基本面風(fēng)險(xiǎn)，鐘帥的持股會(huì)比較分散，2022Q4為29.81%，任職以來(lái)平均為39%，低于行業(yè)平均水平。（數(shù)據(jù)來(lái)源：基金定期報(bào)告）

據(jù)他介紹，一般主力倉(cāng)位是2%~4%，特別看好的倉(cāng)位也會(huì)限制在6%。

從收益來(lái)源分析，鐘帥既賺企業(yè)的盈利增長(zhǎng)的錢，也賺股票價(jià)值回歸的錢。

4、為什么要找“潛力白馬”？

鐘帥規(guī)避熱門白馬，尋找潛力白馬，就是那些目前還不大、不廣為人知，將來(lái)有機(jī)會(huì)成為龍頭白馬的公司。換言之，就是具有廣闊成長(zhǎng)空間的優(yōu)秀中小盤成長(zhǎng)股。

這種偏好，使他具有一定的中小盤成長(zhǎng)風(fēng)格，翻看他任職以來(lái)的前十持倉(cāng)，平均市值一般也是在200億左右。

以鐘帥獨(dú)立挖掘并重倉(cāng)時(shí)間較長(zhǎng)的鈞達(dá)股份為例，該公司是做汽車飾件（儀表盤、保險(xiǎn)杠、門板等），屬于不太性感的行業(yè)；而且公司在海南，一般人們很少會(huì)認(rèn)為海南有什么制造業(yè)公司，所以也很少有人去海南調(diào)研。

但是該公司借著這一波國(guó)產(chǎn)電動(dòng)車崛起的機(jī)會(huì)，獲得了許多國(guó)內(nèi)車企的訂單，迅速壯大。鐘帥在2021Q3買入的時(shí)候市值只有40億（下圖箭頭），現(xiàn)在已經(jīng)市值250億了，收獲了5-6倍的收益。

鐘帥依然在重倉(cāng)持有，因?yàn)閲?guó)產(chǎn)車的崛起才剛剛開(kāi)始，國(guó)產(chǎn)汽車配件也依舊有巨大的成長(zhǎng)空間。

結(jié)語(yǔ)：說(shuō)了太多優(yōu)點(diǎn)，再說(shuō)說(shuō)不足之處吧：

一是公募基金管理時(shí)間還不太長(zhǎng)，2年半，這也是為什么我們暫時(shí)沒(méi)有將他納入TOP100。不過(guò)鐘帥入行比較早（2011年），研究底子還是比較牢的。

二是他的中小盤投資風(fēng)格策略容量有上限，我個(gè)人感覺(jué)是150億左右。代表作華夏行業(yè)景氣現(xiàn)在限購(gòu)50萬(wàn)，后續(xù)的規(guī)模應(yīng)該不會(huì)劇烈擴(kuò)張了。我們散戶是可以買的，機(jī)構(gòu)買不了了。

對(duì)于后市，鐘帥近期表示，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)將在二季度迎來(lái)復(fù)蘇，目前優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)股估值水平處于底部區(qū)域，諸多高景氣成長(zhǎng)行業(yè)優(yōu)質(zhì)公司業(yè)績(jī)持續(xù)高增長(zhǎng)，目前市場(chǎng)上行的空間遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于下行的風(fēng)險(xiǎn)，站在中長(zhǎng)期的時(shí)間維度上對(duì)制造業(yè)充滿信心。

如果你看好他這種投資風(fēng)格，或者看好小盤成長(zhǎng)風(fēng)格，鐘帥值得關(guān)注。

（提示：基金有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎！本文僅為個(gè)人研究分析，不作為投資依據(jù)，據(jù)此操作盈虧自負(fù)。文中涉及到的個(gè)股僅作為舉例，不構(gòu)成投資建議。）

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