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（原標(biāo)題：IPO雷達(dá) | 三次定增套牢多家明星投資機構(gòu)，天地壹號轉(zhuǎn)戰(zhàn)主板也難提升估值）

記者 | 袁穎琪

編輯 | 陳菲遐

新三板上市的天地壹號正計劃登陸深交所主板，目前已經(jīng)遞交招股材料。

有趣的是，一二級市場投資者對這家公司的態(tài)度可謂冰火兩重天。作為新三板創(chuàng)新層企業(yè)，天地壹號上市以來始終沒有被二級市場投資者認(rèn)可，股價還曾長期跌破發(fā)行價。另一方面，上市期間天地壹號陸續(xù)通過定增方式，納入多家戰(zhàn)略投資者，其中不乏深創(chuàng)投這樣知名的投資機構(gòu)。

數(shù)據(jù)顯示，天地壹號賬面流動資產(chǎn)接近16億元，現(xiàn)金約為1.3億元，顯然并不缺錢，本次轉(zhuǎn)戰(zhàn)主板提升估值可能才是公司主要目的。但是，天地壹號如今的業(yè)績甚至比不上登陸新三板時的2015年。沒有了業(yè)績支撐，轉(zhuǎn)板真能實現(xiàn)天地壹號的野心嗎？

三次定增套牢一眾機構(gòu)投資者

2012年新三板剛剛啟幕，天地壹號就開始籌備上市。同年，深創(chuàng)投、廣州紅土、中科恒業(yè)等多家投資機構(gòu)和天地壹號的股東簽署股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同。彼時，深創(chuàng)投出資260萬元占股1.63%，據(jù)此估算天地壹號估值為1.6億元。

到了2015年，天地壹號成功登陸新三板，并且進行了第一次定增。這次定增廣發(fā)證券、睿聯(lián)新杉、招商證券等多家知名券商加入天地壹號股東行列。此次定增價格為17.5元/股，天地壹號募集資金1.75億元。定增中廣發(fā)證券認(rèn)購最多，為8225萬元。此時，天地壹號的估值為71.5億元。

2016年，天地壹號再次發(fā)起定增，募集資金4.6億元，發(fā)行價格為25元/股。本次定增中，興業(yè)資管旗下三只產(chǎn)品合計認(rèn)購1.5億元，此外還有中比基金、北京天星盛世投資中心（有限合伙）等多家投資機構(gòu)。根據(jù)定增價格估計，天地壹號估值為107億元。

天地壹號為什么能吸引如此多機構(gòu)投資者扎推？

答案在2019年初揭曉了。2019年，天地壹號發(fā)布公告稱擬收購匯源果汁及其關(guān)聯(lián)方持有的“匯源”品牌及相關(guān)資產(chǎn)、股權(quán)及渠道。同年4月，天地壹號與北京匯源等主體成立合資公司，并與相關(guān)主體簽署了《投資合作框架協(xié)議》。

但僅僅過了三個月美夢就落空了。2019年7月，天地壹號表示：“推進重大資產(chǎn)重組事項的條件尚不成熟，公司決定終止本次重大資產(chǎn)重組事項，同日，天地壹號在新三板披露了《關(guān)于終止重大資產(chǎn)重組的公告》?！?/p>

“煙幕彈”落下，但天地壹號的“騷操作”還在繼續(xù)。

2021年3月，天地壹號發(fā)起了第三次定增。本次定增發(fā)行價格為26.30元/股，募集資金凈額為3.1億元。這次參與定增的只有央企產(chǎn)業(yè)基金。此時，天地壹號估值約為115億元。本次定增的募集資金，天地壹號全部用來補充流動性。但其實天地壹號一直以來幾乎沒有有息負(fù)債，負(fù)債率不足50%，運營資金并不緊張。

目前，天地壹號的市值只有80億元左右。粗略估算，除了2012年進入的戰(zhàn)略投資者，剩余三次定增進入的券商、基金和資管產(chǎn)品均處于被套狀態(tài)。

業(yè)績停滯不前

醉心資本運作的天地壹號，通過三次定增獲得了約9.5億元資金。然而，這家公司并沒有好好利用資金優(yōu)勢擴大經(jīng)營。

天地壹號如今的業(yè)績甚至不及2015年登陸新三板的時候。2020年和2021年，公司營業(yè)收入分別為18.99億元和18.17億元，凈利潤則分別為2.49億元和2.54億元。而早在2015年，天地壹號的凈利潤就已經(jīng)達(dá)到4.42億元。

飲料作為快消品，受疫情影響并不大，例如同行養(yǎng)元飲品（603156.SH）、承德露露（000848.SZ）2020年以來的業(yè)績都保持穩(wěn)定。天地壹號營業(yè)收入下滑更多還是自身經(jīng)營問題。

首先，造成天地壹號收入下滑的主要是產(chǎn)品單價大幅下降。2019年，公司產(chǎn)品噸價是7553元，2020年和2021年分別下滑到6807元和7014元。天地壹號表示噸價下滑是加大了對經(jīng)銷商的商業(yè)折扣支持力度。

如今在眾多網(wǎng)紅飲料夾擊之下，天地壹號的蘋果醋產(chǎn)品市場已經(jīng)受到挑戰(zhàn)，需要給經(jīng)銷商越來越多的優(yōu)惠。例如，天地壹號此前都采用先款后貨的方式，只給極少數(shù)經(jīng)銷商一定賬期。公司應(yīng)收賬款從2019年起呈現(xiàn)顯著增長趨勢，2019年到2021年分別為8300萬元，1.91億元和2.24億元，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)次數(shù)從36.6次下降到9.5次。天地壹號表示，2020年應(yīng)收賬款增長較多是因為處置子公司壹號好水，產(chǎn)生應(yīng)收款項1.81億元。這筆資金到2021年已經(jīng)歸還，但天地壹號的應(yīng)收賬款仍高達(dá)2.24億元，因為給予了部分經(jīng)銷商短暫賬期。

天地壹號合同負(fù)債（即經(jīng)銷商預(yù)付的貨款）的金額也呈下降趨勢，2019年到2021年分別為3.65億元、2.64億元和1.98億元，說明公司未來業(yè)績壓力也很大。天地壹號給予經(jīng)銷商越來越長的賬期和預(yù)收款減少，也意味著公司對經(jīng)銷商的話語權(quán)越來越弱。

以天地壹號2021年2.55億元的歸母凈利潤計算，目前對應(yīng)的市盈率約為31倍。而承德露露、養(yǎng)元飲品、香飄飄和李子園的市盈率分別為16.8倍、14.8倍、31.3倍和31.4倍。飲料上市公司市盈率估值中位數(shù)為31倍，以此計算天地壹號登陸主板的估值約為80億元。

圖片來源：Wind

如此看來，即使是成功登陸主板，以天地壹號目前業(yè)績承壓趨勢，之前被套的機構(gòu)投資者想要解套并不容易。