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中國基金報記者 江右 實習生 趙心怡

6月28日上午，在安信證券舉辦的2022年中期線上投資策略會中，安信證券首席經(jīng)濟學家高善文以《吹盡狂沙始到金》為演講主題，進行了精彩的分享。

高善文認為，中國成為高收入國家應該沒有懸念，并且完全有可能在2035年人均GDP達到中等發(fā)達國家水平。而通過對全球進入高收入經(jīng)濟體的研究，高善文認為，中國在成為高收入國家之后，如何繼續(xù)維持增長，則需要不斷補齊制度短板。

高善文認為，4月底以來，利空因素不再惡化和好轉(zhuǎn)，助推和刺激了市場估值修復，這樣的修復還在繼續(xù)進展當中，即使經(jīng)歷了明顯上漲，現(xiàn)在的估值仍然并不是很高。高善文表示，長期的經(jīng)濟增長對于誕生偉大公司非常重要，而偉大的公司是股市長期繁榮的基石。

高善文演講重要金句和觀點如下：

1、我們認為今年1-4月市場的大幅下跌，反映了很多超預期的內(nèi)外因素的影響，4月底市場估值已經(jīng)跌到非常極端的水平，而后市場開始進入了估值修正的過程，很多的利空因素的話，不再惡化或者明顯好轉(zhuǎn)，助推和刺激了市場的估值修復。

2、（4月底以來）這樣的估值修復，現(xiàn)在毫無疑問還在繼續(xù)進展的過程之中。即使市場經(jīng)歷了比較明顯的上漲，現(xiàn)在的估值水平放在歷史上來看的話，應該說仍然不是很高。

3、2021年中國的人均收入以美元計算的修正值，已經(jīng)達到12,550美金；世界銀行的高收入國家的門檻值應該是 13,083 美金。以2021 年的標準，我們與世界銀行的高收入門檻的標準只差4%。在不太遠的將來，中國跨過世界銀行的高收入門檻正式成為高收入國家，應該沒有什么懸念。

4、中國展望在2035年人均GDP達到中等發(fā)達國家水平，綜合目前國際組織標準，中國人均GDP 的水平應該達到2.5萬美金。基于現(xiàn)在的匯率和購買力，現(xiàn)在中國人均收入1.25 萬美金的水平，相當于在14年的時間里邊GDP翻一番，平均每年經(jīng)濟增速要達到5%。這個是基于這個美元的價格，過去20多年，人民幣年復合升值速率1.3%左右。

5、在過去 20 多年的時間里，中國的經(jīng)濟增速與東亞鄰國的經(jīng)濟增速的長期均值是非常接近的。那么從現(xiàn)在到2035年，我們平均維持4%以上的經(jīng)濟增速，是完全有可能的，中國的經(jīng)濟增速很可能在4.5%附近或者略高一些。如果繼續(xù)維持這樣的增速，再考慮匯率升值，那么到2035年，我們實現(xiàn)達到這個中等發(fā)達國家的區(qū)間，應該說是完全有可能的。

6、1987年以后，新跨過高收入國家門檻的、人口超過500萬的經(jīng)濟體之中，能夠繼續(xù)維持增長的國家和人口數(shù)量，大約只有1/3。而2/3的國家和2/3的人口，在跨過高收入國家門檻以后，經(jīng)濟基本上就停滯。

7、中國在研發(fā)與教育層面，還有在對外開放等很多層面上，中國的得分也都是非常高的，在制度支撐和價值取向?qū)用嫔?，我們還有更多的工作要做。繼續(xù)以經(jīng)濟建設(shè)為中心，繼續(xù)加強社會主義法治建設(shè)，不斷地補齊制度短板，中國是完全有可能，就像東亞其他國家的表現(xiàn)那樣，在跨過高收入國家門檻以后，繼續(xù)實現(xiàn)較好的經(jīng)濟增長。

8、從現(xiàn)在去展望到更長期的將來，一個長期之內(nèi)繼續(xù)維持較高的經(jīng)濟增長的宏觀環(huán)境，對不斷地涌現(xiàn)很多新的公司，對這些公司長期的增長，毫無疑問是非常重要的。而后者奠定了股票市場長期繁榮和長期走牛最重要的基石。

中國基金報記者將高善文演講原汁原味實錄整理如下（未經(jīng)演講者本人核實和校正，保留口語化表述，實錄全文9000多字）：

一、中國人均收入距離世行高收入門檻只差4%，跨過沒有懸念

在過去這幾十年的時間里，也許對于全球經(jīng)濟格局來講，最引人矚目的和最驚人的變化，是中國經(jīng)濟極其高速的增長和人均收入水平的大幅度上升。去年（2021年）中國的人均收入以美元計算的修正值，已經(jīng)達到 12,550 美金。

世界銀行還沒有公布 2021 年高收入國家門檻的修正值。但是我們使用相通的標準和方法，我們估計的結(jié)果，2021 年世界銀行的高收入國家的門檻值應該是 13,083 美金。在2021年的時候，中國的人均收入水平與世界銀行的門檻值只差4%。如果用 2020 年的標準的話，中國的收入水平與世紀銀行的門檻值的話相差應該不到1%。但是比如 2021 年的標準的話，我們與世界銀行的高收入門檻的標準只差4%。我們可以完全有把握說，在不太遠的將來，中國跨過世界銀行的高收入門檻正式成為高收入國家，應該沒有什么懸念。

二、出現(xiàn)無法預期的沖擊，2022年能否跨入高收入國家存變數(shù)

我們在兩年以前，曾經(jīng)認為中國最晚的在 2022 年，就是在今年有可能跨過這個門檻。因為站在去年的時候，這個差值的話只有4%。以美元的意義上來講，中國只要能夠?qū)崿F(xiàn)超過 4% 的增長，就能夠跨過這一門檻。但是應該說的話，在 2022 年的話，內(nèi)外經(jīng)濟環(huán)境出現(xiàn)了一些我們無法預期的沖擊。

對中國來講的話，有疫情對短期經(jīng)濟增長的影響。從全球的角度來講，由于美聯(lián)儲加息，美元匯率大幅度的升值，美元的指數(shù)從90多的水平上升到現(xiàn)在差不多超過100，有接近15%的升值。然后此外的話除了中國之外，在全球范圍之內(nèi)，在全球的主要經(jīng)濟體范圍之內(nèi)都出現(xiàn)了幅度非常大的通貨膨脹。而中國的通貨膨脹水平都相對來講非常的穩(wěn)定，這意味著 2022 年的這一門檻值向上修正的幅度會比較大。一方面有美元很大升值的影響，更重要的有全球通貨膨脹的影響，再加上人民幣匯率變化。

在這一背景下，一定的貶值和中國相對經(jīng)濟增長受到了疫情的沖擊，以及中國的通貨膨脹水平相對比較低的因素的影響，使得中國能否在 2022 年正式跨過這一門檻出現(xiàn)了一些變數(shù)。我們此前曾經(jīng)認為的話，在 2022 年這一問題（跨越）的話，應該是沒有太大的懸念的。但是因為我們剛才所討論的這些因素的影響，在 2022 年能否實現(xiàn)這一點還有一些變數(shù)。但是盡管如此，我們完全可以有把握，相信在不太遠的將來，在未來兩三年之內(nèi)，中國正式跨過這一門檻應該是沒有懸念的。

三、中國2035年要成為中等發(fā)達國家，人均GDP要從1.25萬美元增長到2.5萬美元

我們也知道，在這樣的條件下，我們政府已經(jīng)正式的把包括市場參與者，把長期經(jīng)濟增長的展望放到了2035 年，在2035年中國要成為中等發(fā)達國家，就是跨過高收入門檻以后，那么對長期的經(jīng)濟增長而言，另外一個非常重要的，就是在 2035 年，要跨入中等發(fā)達國家行列，那么中等發(fā)達國家是一個什么樣的水平呢？按照我們的理解，我們也做了一定的定義。

不同的國際組織具有不同的定義，這些定義的側(cè)重點的話也非常不一樣。比如OECD的側(cè)重點，在一定程度上對價值觀有一些強調(diào)，聯(lián)合國對預期壽命、受教育年限等等，有一些些強調(diào)；國際貨幣基金組織，對出口的多樣性、人均GDP等等，都有重要的標準，除此之外，還考慮了一些其他的沒有明確介紹的標準。

我們就分別估計和計算不同國際組織所定義的發(fā)達國家之下，中等發(fā)達國家大概是一個什么樣的樣子。

對世界銀行的高收入國家的標準，在80個國家當中有27個人口不到100萬，所以我們集中在人口超過100萬的53個經(jīng)濟體之中。這53個高收入經(jīng)濟體，人均GDP的中位數(shù)是3.2萬美金。

根據(jù)OECD 的標準，發(fā)達經(jīng)濟體的個數(shù)有38個，人均GDP的中位數(shù)是4萬美金；聯(lián)合國所定義的發(fā)達經(jīng)濟體有36個，人均GDP的中位數(shù)也是4萬美金；國際貨幣基金組織所定義的發(fā)達經(jīng)濟體有40個，人均GDP的中位數(shù)是4.1萬美金。

在大多數(shù)的分類下，發(fā)達經(jīng)濟體的中位數(shù)，也就是中等發(fā)達國家附近。如果你處在中等發(fā)達國家附近的話，人均GDP 的水平的話應該在4萬美金附近，應該不明顯低于3.2萬美金?；诂F(xiàn)在的匯率和購買力，不考慮通貨膨脹的影響，如果以這樣的標準來作為我們2035年的標準，那么在基于現(xiàn)在的比如說 1.25 萬美金的水平，在15年之內(nèi)要達到這一水平，不是說完全不可能，但是應該說難度也是比較大的。

我們又計算了另外一個標準，把發(fā)達經(jīng)濟體分成這個三類，分別的話，在發(fā)達經(jīng)濟體內(nèi)部的話分為高、中、低三個組。我們?nèi)ビ嬎阕韵露系?1/3 的分位數(shù)的，對所有的發(fā)達經(jīng)濟體，按照收入高低排序。過了這個 1/3 的分位數(shù)的話，我們就認為跨過了中等發(fā)達國家的門檻，進入了中等發(fā)達國家的序列。

按大多數(shù)國際組織的標準下所計算出來的門檻值，都在2.3萬美金、2.5萬美金；國際貨幣基金組織的標準要略微高一些，在3.2萬美金。

所以綜合來看，就是中國在2035年要跨過中等發(fā)達國家的這一門檻值，正式進入中等發(fā)達國家的序列。是大概率的標準的話，我們自己考慮的標準應該是人均GDP能夠達到2.5萬美金。

那么人均GDP達到2.5萬美金是什么水平，以2021年中國的人均收入的話，大概是1.25萬美金，就是差不多在 14 年的時間里邊要翻一番。簡單的來講，就是我們平均的經(jīng)濟增速要達到5%。那很多人覺得5%的經(jīng)濟增速是有可能實現(xiàn)的，但是也需要很多的努力。但是實際上的話我們要考慮的是這里的計算是基于這個美元的價格。

而在過去幾十年的長期歷史上來看，人民幣的實際有效匯率就是剔除通貨膨脹以后，人民幣的實際有效匯率在過去 20 多年的時間里邊，一直處在升值的趨勢之中，年度復合增速的，升值的這個速率的話大概在1.3%左右，如果未來增長能延續(xù)這個升值趨勢。

這個反映了經(jīng)濟增長和勞動效率的提高，反映了很多基本面因素的影響。那么以這樣的標準來看的話，大數(shù)來講，實際上從現(xiàn)在到2035年，如果中國的人均 GDP 以本地計算能夠達到4%的增速，再疊加1%或者略多一些的匯率升值，我們就能夠完全達到這一標準。

那么這個也是我們在以前所這個考慮和設(shè)定的一些基本的想法。從這一想法的另外一個背景的話，我們在歷史上的把中國的經(jīng)濟增長放在這個東亞經(jīng)濟體長期增長的背景下去看待。

四、中國現(xiàn)在到2035年經(jīng)濟增速可能在4.5%附近或略高一些，完全可能達到中等發(fā)達國家水平

比較基本的想法的話，是說中國大陸與日本、韓國和中國臺灣的話有非常相似的文化背景和歷史傳統(tǒng)。在很多方面，比如說的話這些地區(qū)的人民的話都這個非常接近，整個的儲蓄率非常的高，工作非常地勤奮，非常重視教育，人力資本的積累非常的快。總體上來講，服從權(quán)威、遵守秩序。那么所有特征，都使得這些經(jīng)濟體的話在現(xiàn)代化的過程之中，在很長的時間里邊維持了非常驚人的增長速度。

然后我們的基本的設(shè)想的話，這是我們在2019年的時候做的一個工作。我們的當時的基本假設(shè)是把中國的現(xiàn)代化過程，中國的經(jīng)濟的追趕過程，理解為對東亞其他經(jīng)濟體現(xiàn)代化過程的一個重復。做出這樣的假定的原因的話，是因為我們有共同的文化背景，共同的文化背景和歷史傳統(tǒng)。

基于這樣的假設(shè)，我們對中國大陸的增長水平與他們的增長水平，在歷史的這個相似點上的話做了一定的對標。做完這個對標以后，我們在相同的對標點上，我們對比了中國大陸的經(jīng)濟增速與他們的經(jīng)濟增速的平均值。

在過去 20 多年的時間里，在一定程度上說，中國的經(jīng)濟增速與東亞鄰國的經(jīng)濟增速的長期均值的話是非常接近的。包括在過去十年，中國經(jīng)濟的減速與他們所經(jīng)歷的減速的話也是非常接近的。以這樣的對照來看的話，那么從現(xiàn)在到 2035 年的話，我們平均維持4%以上的經(jīng)濟增速的話，應該說是完全有可能的。

實際上完全基于這樣的對照來看，中國的盈利增速很可能的話是在4.5%附近，向上的話，也許可能最高的話到5% ；向下的話，有可能是在不低于4%，應該在4.5%附近或者是略高一些的水平。

那么如果繼續(xù)維持這樣的增速，再考慮匯率升值的話，那么到2035年，我們實現(xiàn)達到這個中等發(fā)達國家的這個區(qū)間的話，應該說是完全有可能的。但是我們這樣的這個預測結(jié)果，提出以后，確實也有一些不同的批評意見。這些批評意見的話，著重地指出了兩個方面的事實，這兩個方面的事實的一些，在最近這幾年確實有一些表現(xiàn)。我們同意這兩個方面的重要事實都是存在的，并且都很重要。

五、2/3的國家在跨過高收入門檻后經(jīng)濟基本上就停滯，只有1/3的國家能夠維持增長，乃至最終跨過這個中等發(fā)達國家的門檻

那么批評意見指出的兩個重要事實，第一個是說中國是一個巨型國家，有14億人口。2020年，全世界高收入國家占全球人口的比重的話，大概只有15%、16%。但是中國一個國家的人口，占全球人口的比重的話就超過了這一比例。中國進入高收入國家這一單一事實，就會使全球高收入國家人口翻一番還不止。

超大型國家在和平快速崛起發(fā)展的后期，所帶來的重要差別在于它會對國際地緣政治格局產(chǎn)生深遠影響，會對國際政治格局和秩序產(chǎn)生巨大的壓力。而在中國臺灣地區(qū)、韓國，甚至日本的崛起過程之中，這一壓力都不明顯，或者是遠遠沒有這么突出。

盡管日本在上世紀80年代完成崛起以后，曾經(jīng)爆發(fā)了嚴重的日美貿(mào)易摩擦。但是日本的崛起對于現(xiàn)有國際秩序的沖擊，與中國的崛起對現(xiàn)有國際秩序的潛在沖擊相比，可能還不在一個量級上。

由于中國的崛起，對現(xiàn)有的地緣政治和國際秩序的沖擊。會對中國經(jīng)濟增長面臨的國際環(huán)境產(chǎn)生一些影響，而這一影響，在我們現(xiàn)在的歷史比照之中，是沒有很好地去包容這樣的特征的，這樣的批評意見，毫無疑問是有道理的。

另外一個批評意見是說中國跟東亞經(jīng)濟體相比的話，有不同的政治制度。我們是中國共產(chǎn)黨領(lǐng)導下的社會主義制度，跟東亞鄰國的經(jīng)濟制度相比還是存在著一定差異。那么這種差異在繼續(xù)追趕的過程之中，對經(jīng)濟增速的影響是否完全可比、至少的話也不是那么一目了然的，我們同意，這些分析有一定的道理。

所以繼續(xù)以這個這樣的對照為基準，我們想進一步去考慮這些因素，是否以及在多大程度上能夠?qū)ξ覀兊拈L期經(jīng)濟增長的話產(chǎn)生影響。另外，當然毫無疑問很重要的原因，是在過去幾年以來，中國所面臨的國際環(huán)境確實在經(jīng)歷一些變化，這些變化對我們的經(jīng)濟發(fā)展，是有可能產(chǎn)生一定的影響，俄烏戰(zhàn)爭也是一系列變局過程之中的一個組成部分。

對于中等發(fā)達國家這一門檻做了定義。那么做完這個定義以后，我們可以對1987年以來，跨過高收入國家門檻，就是跨過6000美金門檻的一些國家，隨后的長期增長做一個分析。這一分析，可以作為我們討論剛才所提出的問題的一個重要參照。

首先，一個基本的重要的事實是，1987年以后跨過高收入國家門檻的經(jīng)濟體，不是所有的經(jīng)濟體在此后都能夠繼續(xù)維持較高的增長。即便你跨過了高收入國家門檻，但是此后并不是所有的經(jīng)濟體，都能繼續(xù)維持較高的增長，乃至最終跨過中等發(fā)達國家門檻。那么我們對于這其中人口超過500萬的經(jīng)濟體，就是1987年以后跨過了高收入國家的門檻，在跨過高收入門檻以后的長期的經(jīng)濟增長做了一個評估。

做完這個評估以后的話，我們按照長期的收入增速，首先簡單地把它分成兩個收入組。一組是在跨了高收入國家門檻以后，它的人均收入維持繼續(xù)增長。另外一組，就是它的增長相對比較慢一些。在這個分組之中，能夠繼續(xù)維持增長的這一組國家，在跨過高收入國家門檻以后，在長期之內(nèi)他們確實能夠繼續(xù)維持一定增長。但是這些國家的數(shù)量或者是這些國家的人口的占比等等，并不是很多。

在1987年以后，新跨過高收入國家門檻的、人口超過 500 萬的經(jīng)濟體之中，能夠繼續(xù)維持這樣增長的國家的數(shù)量，大約只有1/3，他們的人口占到我們剛才所定義的這個組別的人口的比重，剛好也是1/3。他們的 GDP 的話，占這個組別的比重是 50% 略微出頭。而作為對照的話，另外一個組別，他們的國家的數(shù)量和人口的占比都在2/3，但是GDP的總量的話基本上是一半略低一點。

對于2/3的國家和2/3的人口，他們在跨過高收入國家門檻以后，經(jīng)濟基本上就停滯。盡管在跨過這一門檻之前，他們也實現(xiàn)了相對比較長期的比較強勁的增長。但是跨過這一門檻值以后，總體上來講的話，這些經(jīng)濟體就停止了增長。

只有1/3的國家，1/3的人口的數(shù)量，在跨過高收入門檻以后，能夠繼續(xù)維持一定的經(jīng)濟增速，乃至最終的話跨過這個中等發(fā)達國家的門檻。

六、堅持以經(jīng)濟建設(shè)為中心，不斷增強法治建設(shè)層面短板，中國是完全有可能在跨過高收入國家門檻后，繼續(xù)實現(xiàn)較好的經(jīng)濟增長

那么在跨過高收入門檻之前，這些國家是在我們所討論的這個樣本范圍之內(nèi)，1987年的跨過高收入門檻的500萬以上人口的國家，在這個組別之內(nèi)，在跨過6000美金之前，它們都能夠在比較長的時間跨度內(nèi)能夠持續(xù)地實現(xiàn)增長。但是為什么在跨過高收入國家門檻以后，比較多數(shù)的國家基本上就停止了增長，而只有少數(shù)的國家能夠繼續(xù)增長呢？這是一個復雜的開放的問題。

我們試圖研究這個問題的重要的著眼點，是試圖回答我們剛才所提出的中國經(jīng)濟增長的問題，就是中國在面向2035年跨過中等發(fā)達國家門檻，實現(xiàn)這一宏偉愿景的過程之中，面臨著哪些困難和挑戰(zhàn)？還有哪些工作需要進一步的加強。

我們的基本的想法，就是在跨過高收入國家門檻以后，去評估一個國家的進一步的長期經(jīng)濟增長潛力。我們從5個大類、20 多個細項之中，對一個經(jīng)濟體的長期增長潛力的話進行進一步的評估。

這五個大類的話，分別是這個給定的國家與歐美世界，特別是英美世界的關(guān)系。再比如說在這個經(jīng)濟體內(nèi)部的話，民粹主義在多大程度上的相對比較活躍或者相對來講得到了比較好的控制。再比如說，一個經(jīng)濟體的法治水平是高還是低？這個經(jīng)濟體，對研發(fā)和教育的重視程度是什么樣的？然后這個經(jīng)濟體對外部世界的開放程度是什么樣？我們就是從這樣 5 個大類，然后的話進一步細分分為 20 多個指標，試圖去比較定量地衡量一個經(jīng)濟體，它的長期的增長潛力。

這背后的基本的假設(shè)，是他能夠跨過高收入國家門檻，表明他已經(jīng)克服了很多問題，已經(jīng)取得了很大成就。但是它要繼續(xù)實現(xiàn)相對比較高的增長。這些方面的制度性的因素，文化背景或者是社會價值取向方面的因素。對繼續(xù)實現(xiàn)經(jīng)濟增長，相對有比較重要的影響。而在這些因素之外在，我們覺得至少暫時提不出來更系統(tǒng)性的全面的因素，我們暫時能夠提出來的，我們認為比較全面的和系統(tǒng)性的因素就是這五個大類。

那么為了衡量這五個大類的影響，我們進一步把它細分為 20 多個細項，對每一個細項，都進行定量化的打分。這些打分的規(guī)則乃至打分的過程，很多都參考了一些文獻上的研究。比如去衡量研發(fā)和教育的時候，我們會衡量研發(fā)支出占GDP的比重，會衡量提供培訓的企業(yè)的占比，會衡量每百萬人口科研人員的比重，會衡量每百萬人口的專利所授權(quán)的數(shù)量等等。

再比如說，在對外開放方面，我們會考慮到這個外商直接投資、對外直接投資、資本管制、關(guān)稅稅率、營商環(huán)境等等。所以對于每一個這個大類，我們都盡量從很多的細項上，對它進行更仔細的描述。而且這些描述，也進一步轉(zhuǎn)化成定量的描述。然后定量的描述，實際上是想對這些國家，它的一個制度環(huán)境和社會的價值取向，進行一個這個刻畫。想觀察它的制度環(huán)境，是不是有利于經(jīng)濟繼續(xù)維持增長，它的社會主流的價值取向，是不是有利繼續(xù)維持這個經(jīng)濟增長？

比如說民粹主義。對于一些剛剛跨過高收入國家門檻的國家而言，由于歷史傳統(tǒng)、文化宗教等等的原因，也許比如說阿根廷、巴西，都出現(xiàn)了比較普遍的民粹主義傾向。這樣的一個社會主流的價值取向，肯定是不利于經(jīng)濟整體的繼續(xù)增長的。

其他的在制度層面的一些因素比較一目了然。比如在多大程度上去重視研究、教育，中國長期講的科教興國。比如在多大程度上，能夠繼續(xù)開放經(jīng)濟，去參與國際競爭，這些因素，反映了一定的制度環(huán)境，在一定程度上也反映了社會普遍的價值取向。

做完分類以后，我們對這些經(jīng)濟體打分。從打分情況來看，我們剛才所定義的這個樣本，1987 年以后跨過了高收入的經(jīng)濟體，人口超過 500 萬。按照長期的經(jīng)濟增速做排序，從中間分開。下面的就是相對增速比較低的，上面就是相對增速比較高的。

對這兩組國家，對他們的制度環(huán)境和社會的價值取向，做了一個定量的評估。評估完的得分結(jié)果的話，我們想強調(diào)的是兩點。

第一點，就是在跨過高收入門檻以后，能夠繼續(xù)維持增長的國家，他們的均值得分是80分。而對于不能夠繼續(xù)增長的國家，他們的均值得分是不到70分。就是對于增長組而言，他們在價值取向和制度的支撐性方面的得分，要系統(tǒng)性地高于停滯組。

我們剛才基于一些先驗的知識，對一個經(jīng)濟體它的一個社會價值取向以及制度環(huán)境，在多大程度上有利于繼續(xù)增長所做的一個定量的評估，現(xiàn)在我們所看到的長期經(jīng)濟增長的結(jié)果具有一定的一致性。并且這種差異在統(tǒng)計上是顯著的，這是把它作為兩個組別來看。

所謂的停滯組你仔細地看，一方面表現(xiàn)為本地的經(jīng)濟增速非常低，另外一方面表現(xiàn)為他們的匯率都出了問題，相對美元的匯率的話，普遍都出現(xiàn)了或大或小的問題，出現(xiàn)了一定幅度的貶值。但是對相對高增長的這一組而言，一方面經(jīng)濟增速高，另外方面匯率的表現(xiàn)還可以。

那么為什么這些經(jīng)濟體之間的長期的經(jīng)濟增速會有這種差異，那么從我們的考慮和我們對這個一些定量處理的結(jié)果來看的話，我們認為的話，它很可能反映了這些經(jīng)濟體的話看，他們的社會主流的價值取向的變化和這個制度的支撐性。而這個那么進一步回到我們一開始提出的問題，就是很多人認為的話，就是把中國放在東亞立體的背景下來比較的話，在很多層面上的話，我們會有一些差異。

特別重要的差異包括中國的政治制度，也包括這個中國作為一個超級巨型國家，它對國際政治體系所帶來的沖擊，以及在這種沖擊的背景下，它的機遇增長的話可能有一些影響。那么使用同樣的一個標準的話，我們在東亞經(jīng)濟體的背景下，對這些問題進行一個進一步的討論。

那么從這些討論的結(jié)果來看，應該說的話，中國在一些領(lǐng)域的得分的話是非常高的。比如說，中國在研發(fā)與教育層面上的得分是非常高的，既反映了在我們的經(jīng)濟體制中的話，中國對于在文化上的話，對人力資本、對教育的重視，也反映了長期以來，政府去貫徹科教興國的政策，在實際執(zhí)行層面上的結(jié)果。

再比如說，在對外開放層面，在很多層面上中國的得分也都是非常高的，比如說這個中國的關(guān)稅稅率是非常低的。再比如說，中國所吸收的對外直接投資都處在非常高的水平。那么這些方面的變化都是有利于支撐長期的經(jīng)濟增長。

但是合并來講的話，如果我們剛才在研究，多少有一些價值，也許它最重要的啟示在于在中國的話，從現(xiàn)在到 2035 年也繼續(xù)維持較高的經(jīng)濟增長，能夠成功地跨過中等發(fā)達國家的門檻。

那么在制度支撐和價值取向?qū)用嫔系脑?，毫無疑問，我們還有這個更多的工作要做。換句話來講的話，就是如果用這個我們流行來講，我們的經(jīng)濟增長的話，我們正在轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展。那么高質(zhì)量發(fā)展的話需要一個高水平的制度支撐，也需要的話整個社會有一個更寬松的以經(jīng)濟建設(shè)為核心的一個價值取向。我們長期堅持以經(jīng)濟建設(shè)為中心，不斷地去增強在法治建設(shè)層面上的差距和短板。

那么從長期來看，中國是完全有可能，就像東亞其他國家的表現(xiàn)那樣，在跨過高收入國家門檻以后，繼續(xù)實現(xiàn)較好的經(jīng)濟增長。

但是從歷史的經(jīng)驗來看，不是說跨過高收入門檻以后，就一定能實現(xiàn)的，也不是說不做任何工作就一定能實現(xiàn)的。它需要我們在長期之內(nèi)，繼續(xù)以建設(shè)為中心，繼續(xù)不斷地去加強社會主義法治建設(shè)。在很多的制度層面上的話，不斷地去補齊制度的短板。

在完成了這些工作的條件下，繼續(xù)維持改革開放以來我們所目睹和經(jīng)歷的非常高的增長，并在2035年最終跨過中等發(fā)達國家的門檻，就是完全能夠?qū)崿F(xiàn)的。

七、總結(jié)：市場估值修復還在進展中，中國經(jīng)濟長期增長需不斷補齊制度短板

那么做完這個討論以后的話，我把我今天的討論做幾個方面的總結(jié)。

第一個方面的總結(jié)是，我們認為今年前期 1 到 4 月份的一個市場的大幅度的下跌，反映了很多超預期的內(nèi)外因素的影響。在今年 4 月底的時候，市場的估值已經(jīng)跌到這個非常極端的水平，特別是考慮了市場的下跌，沒有流動性的緊縮的背景。那么市場的下跌的話是他的估值水平的話，一定是處在非常極端的水平。然后這樣的一個估值水平的話，已經(jīng)完全吸收和過度吸收了一系列利空因素的沖擊，從交易層面上來看也毫無疑問是這樣，在這樣的條件下的話，市場開始進入了一個估值修正的過程。

在估值修正的過程之中，一些短期的不利因素，在逐步消除和緩解，從疫情的話到穩(wěn)增長，到其他的房地產(chǎn)市場的一些進一步的修正等等。很多的利空因素的話，不再惡化或者出現(xiàn)了一些明顯的好轉(zhuǎn)，特別是流動性環(huán)境的話有明顯的改善。

那么這些因素進一步助推了和刺激了市場的估值修復。而這樣的估值修復的話，現(xiàn)在毫無疑問，還在繼續(xù)進展的過程之中。即使市場已經(jīng)經(jīng)歷了比較明顯的上漲，現(xiàn)在的估值水平放在歷史上來看，應該說仍然并不是很高。

但是前期市場的下跌的話，同時也反映了一些對長期經(jīng)濟增長的可得性、長期的經(jīng)濟增長的可維持性的憂慮。那么因為這樣的原因，我們試圖對長期的經(jīng)濟增長的話做一個進一步的討論。這樣的討論建立在我們幾年以前討論的基礎(chǔ)上。

在幾年以前的話，我們把中國的經(jīng)濟增長放在東亞經(jīng)濟體的背景下來討論，基本的預測結(jié)論的話，是中國在長期之內(nèi)可能能夠?qū)崿F(xiàn)4.5%左右的增速。進一步考慮到匯率的升值的話，那么以美元計算的經(jīng)濟增速的話，可能就在5.5%以上，是完全有可能跨過2.5萬美金的這一中等發(fā)達國家的門檻的。

但是考慮到國際經(jīng)濟環(huán)境的變化，以及其他一些方面的差異，我們以1987 年以后的新的高收入國家的樣本，對這一結(jié)果做了一個進一步的研究。那么1987年以后的高收入國家為樣本，我們的基本的經(jīng)驗觀察，是只有1/3的國家能夠繼續(xù)維持增長，2/3的國家總體上增長就陷入停，陷入長期的停滯狀態(tài)。那么我們傾向于認為的話，這種差別來源于這些國家的話經(jīng)濟制度對長期經(jīng)濟增長的支撐性，以及社會主流的價值取向方面的影響。

那么從這樣的一個觀察的維度出發(fā)，我們的基本的看法，是中國需要并且只要繼續(xù)堅持以經(jīng)濟建設(shè)為中心，不斷地增強社會法治建設(shè)，去補齊很多制度方面的短板。那么在長期之內(nèi)，我們繼續(xù)維持相對較高的經(jīng)濟增長，跨過高收入國家的門檻的話，跨過中等發(fā)達國家的門檻的話，也是完全能夠?qū)崿F(xiàn)的。

我們知道的話，長期的股市的繁榮的話，取決于經(jīng)濟體制中的話。不斷地產(chǎn)生新的偉大的公司。這些新的偉大的公司的話，它的成長通過上市的話與投資者分享。那么這些偉大的公司的話，在長期之內(nèi)的話能夠不斷地增長，不斷地創(chuàng)造價值。我們在去年年底的對中國市場過去十幾年的一個歷史的梳理之中也顯示這一點。就是在長期之內(nèi)的話，只有不斷增長的上市公司的話，相對來講才能實現(xiàn)更高的收益。而相對來講長期內(nèi)不斷實現(xiàn)增長的新的公司，在整個市場之中的占比總體上是越來越高。

那么在這樣的條件下，從現(xiàn)在去展望到更長期的將來，一個長期之內(nèi)繼續(xù)維持較高的經(jīng)濟增長的宏觀環(huán)境，對不斷地涌現(xiàn)很多新的公司，對這些公司長期的增長，毫無疑問的話是非常重要的。而后者的話，奠定了這個股票市場的話長期繁榮和長期走牛最重要的基石。也是在這樣的一個邏輯鏈條下，市場前期的話對長期經(jīng)濟增長的憂慮是需要得到這個認真的回答。

那么從我們剛才的情況和結(jié)論來看的話，就是長期的經(jīng)濟增長不是從天上掉下來的。但是對中國來而言的話，繼續(xù)以堅持以經(jīng)濟建設(shè)為中心，不斷地補齊制度短板，不斷地去增強社會主義法治建設(shè)。那么中國完全有可能的話，去繼續(xù)實現(xiàn)我們在歷史經(jīng)驗之中，所看到的那樣相對比較高的增長。

因為時間關(guān)系，我就講這么多，謝謝大家！

編輯：艦長

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