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港股海昌海洋公園跌超70%，現(xiàn)報0.93港元，當前市值為75.46億港元；消息面上，海昌海洋公園控股股東之一曲程通過送贈契據(jù)將45.97%公司股份轉(zhuǎn)讓予Zeqiao International。

11月29日晚間，海昌海洋公園控股有限公司(以下簡稱“海昌海洋公園”)發(fā)布公告，宣布近日與Boracay Lighthouse17Realty Inc.簽署無法律約束力合作備忘錄，雙方計劃以菲律賓長灘島新海岸咨詢項目為首個合作啟動項目，未來將在長灘島新海岸設計及運營、文旅業(yè)態(tài)發(fā)展、產(chǎn)業(yè)資源導入、聯(lián)合拓展項目等方面繼續(xù)深化合作關系。加上該項目，海昌海洋公園已于近日連續(xù)推出了三個輕資產(chǎn)輸出項目。

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股價暴漲15倍：奧特曼能拯救海昌公園？

鋒靂 張孫明爍 杜霽雷

一年多的時間里，港股海昌海洋公園（02255.HK，以下簡稱“海昌海洋”）上演了15倍的暴漲神話。

海昌海洋的港股股價，從2021年6月的0.5港元/股，升至今年11月7日的7港元/股，其中在7月21日最高點，盤中觸達歷史最高點8.57港元/股。

當前港股海昌海洋的總市值，已經(jīng)達到578.53億港元。而內(nèi)房股龍頭龍湖集團目前的港股市值也才不到900億港元。爆雷后的恒大港股市值目前217億港元，不到海昌海洋的二分之一。

近幾年，海昌海洋一直游走在資金鏈緊張、丑聞纏身的泥沼中，今年上半年，營收不到3億元人民幣，虧損卻超過5億，這樣的公司，是如何在港股實現(xiàn)股價逆襲的？

海昌系的神話破滅

海昌海洋的發(fā)家史與大海有關，背后的大股東曲乃杰是大連人，最早從事石油貿(mào)易與運輸起家，后來進入房地產(chǎn)行業(yè)，并逐漸把主業(yè)轉(zhuǎn)到了以海洋公園為核心的旅游地產(chǎn)。

曲氏家族最早的落子，是2002年的大連老虎灘公園，在此之后，2002年-2006年，幾乎以每年一家的擴張速度在青島、成都、武漢、煙臺等地成立運營公司，經(jīng)過幾年的籌備，2006年-2011年，青島極地海洋世界、成都極地海洋世界、天津極地海洋世界、煙臺鯨鯊館、武漢極地海洋世界陸續(xù)營業(yè)。

2014年，海昌海洋在香港上市（02255.HK）。依靠著門票收入+園內(nèi)消費+配套地產(chǎn)銷售和出租的模式，在高光時刻2019年，海昌海洋公園在大連、青島、天津、煙臺、武漢、成都、重慶、上海、三亞全國重點城市分別經(jīng)營著十個項目，此外，還有一個中原地區(qū)的大體量項目鄭州海昌海洋公園正在建設。

2021年之前，旅游地產(chǎn)作為一個商業(yè)模式，在海昌海洋的財報上一直在被證偽。

據(jù)統(tǒng)計，海昌海洋近十年來總收入166.3億元，凈利潤合計只有5.1億元，年化總資產(chǎn)報酬率也基本在3%以下。但是通過投資海洋公園背后，海昌集團陸續(xù)在各地拿到不少配套的酒店、商業(yè)用地等其他資源。

主題公園開發(fā)是典型的重資產(chǎn)業(yè)務，前期投入資金量大，回收期長。僅從對近兩年剛開業(yè)的上海海昌海洋公園和三亞海昌夢幻海洋不夜城的投入來看，據(jù)官方介紹，總投資額已超過70億元。

但從海昌海洋公園的現(xiàn)金流和盈利水平來看，根本難以支撐如此大規(guī)模的擴張。財務數(shù)據(jù)顯示，海昌海洋公園近五年每年的營收規(guī)模基本在20億元以下，每年溢利不超過3億元，2020年以來，受疫情沖擊，海昌海洋公園更是陷入虧損狀態(tài)。

那么海昌海洋公園多年來進行了如此密集的重資產(chǎn)投資，資金從何而來？

從財務情況來看，海洋公園一直是舉債擴張，2019年，海昌海洋公園的凈負債總權益比率達到136%，計息銀行及其他借款為85億元。

2020年，壓力加碼，疫情沖擊下，海昌海洋公園營業(yè)收入驟減58.3%至11.68億元，年內(nèi)虧損14.8億元，計息銀行及其他借款升至91.9億元，凈負債總權益比率從136%攀升至228%，僅償付利息的財務成本就達5.98億元。

2020年9月，華信信托多款集合資金信托產(chǎn)品暴雷，據(jù)報道，2016、2017年起海昌集團在華信信托的質(zhì)押融資有數(shù)十億元。

此外，海昌海洋公園旗下全資附屬公司大連海昌旅游集團有限公司（以下簡稱“海昌旅游”）目前有5筆股權出質(zhì)處于有效狀態(tài)，合計出質(zhì)股權數(shù)額達14.2億股，其中1筆出質(zhì)給華信國際信托，1筆與渤海國際信托相關。

近年來，海昌集團的日子也不好過，企查查信息顯示，海昌集團近年先后卷入多起糾紛，其中一起金融借款合同糾紛涉及海昌集團和其他被告，今年6月被判連帶償還原告中國工商銀行股份有限公司大連青泥洼橋支行2.6億元本金和利息。

另一方面，海昌海洋背后的曲氏家族前幾年后院起火。

2014年，大連海昌集團被曝挪用政府提供的科技補貼2.68億元，用于收購14個法國酒莊。2016年，曲乃杰因涉嫌單位行賄罪被逮捕，直到2020年底被撤回公訴，此后又逐漸回到公眾視野。但上述收購的法國波爾多酒莊資產(chǎn)，目前依然陷入司法糾紛中。

另外，海昌海洋2021年實際上已與供應商發(fā)生欠款逾期糾紛。年報披露，2021年，海昌海洋公園若干供應商入稟上海浦東新區(qū)人民法院，索償逾期建筑款4378萬元及219萬元的逾期利息。

65億資產(chǎn)大甩賣

2020年的巨虧與2021年初的低迷后，2021年度，海昌海洋出現(xiàn)了財報上的轉(zhuǎn)機。財報顯示海昌海洋2021年營收突然變?yōu)?0億、凈利潤10億。

在此背后，是幾筆巨額的交易，看起來似乎算是“斷臂求生”。

2021年10月，為改善高額債務及持續(xù)虧損現(xiàn)狀，海昌海洋一口氣賣掉位于武漢、成都、天津、青島4個海洋主題公園100%股權，以及建設中的鄭州海洋主題公園的項目公司66%股權。

據(jù)公告，這次交易價格為65.3億元，買方為MBK Partners Fund V,L.P.的間接全資附屬公司。MBK Partners Fund V,L.P.背后是亞洲最大的私募股權基金之一安博凱（MBK Partners）。

公告顯示，此次出售所得款65.3億元，其中22.2億元為買方承擔的四個主題公園的融資性貸款，約1.45億元為買方承擔的應付的類債務負債，約5700萬元存入托管賬戶及扣留作可能的賠償。

而剩余的41.2億元在支付稅費后，約40%將用于償還為解除前述4個主題公園的資產(chǎn)抵押及擔保的融資性貸款及補充營運資金。約40%將用于上海、三亞主題公園的升級擴建，約20%將用于輕資產(chǎn)業(yè)務的擴張布局。

翻閱2021年報可知，刨除種種債務，交割完4家主題公園股權后，海昌海洋公園收到的凈投資收益僅為22.32億元，一舉扭轉(zhuǎn)了2021年的財報的虧損。

“賣子”讓海昌海洋債務情況有所改善，年報顯示，2021年海昌海洋公園計息銀行及其他借款總額已從2020年的91.9億元降至51.9億元，凈負債比率從2020年的228%降為53.5%。對于凈負債比率的驟降，海昌海洋公園表示，主要是由于當年有息負債的大幅度減少。

長安信托20億開發(fā)三亞“旅館”

盡管有“壯士斷腕”式的轉(zhuǎn)讓大量項目，但海昌海洋財報2021年以來的債務數(shù)據(jù)真實性值得懷疑。在“輕資產(chǎn)”的概念下，部分重大項目依然存在“明股實債”嫌疑。

據(jù)披露，海昌海洋公園原本計劃買地擴展三亞海昌夢幻海洋不夜城項目，用于開發(fā)配套主題酒店和休閑度假物業(yè)。2020年9月，其通過旗下全資附屬公司大連海昌嘉悅置業(yè)發(fā)展有限公司（以下簡稱“海昌嘉悅”）以13.3億元投得了三亞市海棠灣林旺片區(qū)G-01-02地塊的使用權。該地塊的用途是——旅館，但后續(xù)，竟然是長安信托接手出資。

公告稱，2020年10月，長安國際信托股份有限公司（以下簡稱“長安信托”）通過注資1.9億元的方式獲得了三亞海昌夢幻海洋不夜城擴展項目公司海昌嘉悅95%股權，長安信托的注資及后續(xù)投入將用于債務償還和該地塊的后續(xù)開發(fā)。

除了增資，相關協(xié)議中稱：長安信托將繼續(xù)于48個月內(nèi)分期向目標公司投入最多合共人民幣22.85億元（約25.65億港元）。

事實上，長安信托一直以集合資金信托計劃的方式在向海棠灣項目輸血。

“長安權-海昌海棠灣項目股權投資集合資金信托計劃”相關信息顯示，該產(chǎn)品至少分為13期，收益分配按照業(yè)績比較基準9%+浮動收益分成。每期發(fā)行規(guī)模從1.7億元到13.06億元不等，信托期限24個月，可延期24個月。

目前，上述信托計劃，已經(jīng)進入第一個24個月的尾聲。據(jù)公開文件：退出方式包括回購、股權轉(zhuǎn)讓、項目后續(xù)開發(fā)貸及項目銷售回款等，不依賴單一退出方式。

事實上，此前海昌海洋公告稱：自長安信托第一筆增資滿12個月之日起，海昌旅游或其指定方有權回購部分或全部長安信托持有的目標公司股權，最大價格預期不超過人民幣30.77億元（約34.54億港元）。

所以，這個主要由長安信托注資幾十億的“旅館”項目，有明顯的“明股實債”性質(zhì)，這樣一筆巨額信托資金，未來將以何種形式和價格退出，是考驗海昌海洋和長安信托的一個重要關卡。從財務上來說，目前海昌海洋根本不具備以自有資金回購的能力。

今年6月，海昌海洋公園通過配售新股再籌資約3.1億港元，據(jù)介紹，該筆款項的30%用以開發(fā)建設位于鄭州的大型海洋文化主題公園，30%用以拓展輕資產(chǎn)管理輸出業(yè)務；40%撥為營運資金。所以，在“賣掉”鄭州項目66%的控制權后，海昌海洋依然要投入資金，參與該項目的開發(fā)建設。這樣的股權轉(zhuǎn)讓，究竟是撤底的賣出，還是又一場交易的開始？

截至今年上半年，海昌海洋公園需要在一年內(nèi)償還的計息銀行及其他借款21.5億元，非流動負債下的計息銀行及其他借款為30.58億元，不受限制的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為19.95億元。

作為壯士斷腕的代價，在出售4家主題公園后，2022年上半年，海昌海洋公園收入從去年的13.2億元收縮至2.57億元，期內(nèi)虧損擴大至5.48億元。

何以脫困？

目前，海昌海洋的股價穩(wěn)定在每股7港元以上。

在賣掉位于武漢、成都、天津、青島的4個海洋主題公園后，海昌海洋公園還經(jīng)營著6個主題公園，其中核心項目是上海海昌海洋公園和三亞海昌夢幻海洋不夜城項目。對于未來的發(fā)展，海昌海洋公園稱，將重點提升上海主題公園二期及三亞主題公園的配套設施，提升重點項目的收入及盈利能力。

當前營收收縮、現(xiàn)金流捉襟見肘、債務高企的背景依然沒有改善。但海昌海洋開始頻繁向市場傳達輕資產(chǎn)、IP化運營的信號。宣稱計劃五年內(nèi)投入7億元發(fā)展輕資產(chǎn)業(yè)務，其中2億元用于IP開發(fā)，以及咨詢顧問類和運營管理類業(yè)務的市場推廣。

今年7月30日，奧特曼IP是在正式入駐上海海昌海洋公園，在引入奧特曼IP后，海昌海洋公園公告稱陸續(xù)又涉足有小豬佩奇、小羊肖恩等知名IP，并獲得航海王IP一年的授權。此外，海昌海洋還收購創(chuàng)意雪糕品牌貝貝瓶100%股權，開始布局IP新消費業(yè)務渠道戰(zhàn)略。貝貝瓶（北京）公司號稱產(chǎn)品覆蓋超過310家景區(qū)，年銷售創(chuàng)意雪糕超過1100萬支。

輕資產(chǎn)業(yè)務方面，2022年上半年，海昌海洋公園推出了海昌海洋館和海昌探索館兩大品牌，2022年5月，海昌海洋公園牽手越南房地產(chǎn)商Sunny World簽訂首個海外的品牌輸出項目。2022年6月，海昌海洋公園任命原香港迪士尼樂園度假區(qū)行政總裁金民豪為亞太區(qū)總裁，負責亞洲業(yè)務拓展。

當前謀求高周轉(zhuǎn)的不少內(nèi)房股陸續(xù)爆雷，而作為旅游地產(chǎn)性質(zhì)的海昌海洋，周轉(zhuǎn)能力遠低于一般地產(chǎn)商，實際負債與杠桿水平卻并不低。在疫情顯然仍會對收入造成巨大沖擊的背景下，海昌海洋接下來仍將面臨資金鏈的嚴峻考驗。

而短期內(nèi)最關鍵的一個問題是：已經(jīng)過去了兩年時間，長安信托的幾十億資金，在三亞的海棠灣林旺片區(qū)G-01-02這塊“旅館”用地上，究竟能開出怎樣的花朵？