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今天主要梳理一下醫(yī)藥行業(yè)最近幾年的藥品集采政策，迄今為止，藥品集采已開展了七輪，通過削弱被集采藥品的利潤(rùn)空間，對(duì)醫(yī)藥企業(yè)的業(yè)績(jī)帶來挑戰(zhàn)。

截至目前，第七批國(guó)采執(zhí)行開始時(shí)間是2022年11月（2022年7月份落下帷幕），第八批集采也于近日接踵而至，集采對(duì)醫(yī)藥企業(yè)的影響仍然深刻。

但年銷售收入規(guī)模有著170多億的輸液龍頭——科倫藥業(yè)，在參與了7輪集采后，業(yè)績(jī)卻并沒有受到太大影響，股價(jià)因此持續(xù)上漲，已創(chuàng)出近三年新高。

今天我們就來看看科倫藥業(yè)受集采影響背后的轉(zhuǎn)型之路，借此解讀幾家同樣有著潛力的其他化學(xué)制劑企業(yè)。

一、科倫藥業(yè)受集采影響小以及業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的原因

據(jù)2022年半年報(bào)數(shù)據(jù)，科倫藥業(yè)共有36項(xiàng)產(chǎn)品進(jìn)入國(guó)家?guī)Я坎少彛桑?，其中，在第七批集采中，?1個(gè)產(chǎn)品15個(gè)品規(guī)中選，中標(biāo)數(shù)量居于醫(yī)藥企業(yè)參與者的前列。

但從銷售額來看，第七批集采并不是科倫藥業(yè)參與集采規(guī)模最大的一次，據(jù)公司公告，第七批集采的11款產(chǎn)品在2021年的年度銷售收入僅有約1.4億元，而第四批集采、第五批集采中標(biāo)產(chǎn)品的銷售規(guī)模分別達(dá)到了4.98億元、8.28億元（統(tǒng)計(jì)口徑為集采前，2020年）。

其中第四批集采和第五批集采分別在2021年2月、2021年6月組織。

因此，在被集采產(chǎn)品的數(shù)量和規(guī)模占企業(yè)總產(chǎn)品數(shù)量、規(guī)模不大的情況下，科倫藥業(yè)的業(yè)績(jī)并沒有受到太大影響。

截至2022年6月30日，科倫藥業(yè)擁有608個(gè)醫(yī)藥產(chǎn)品，其中有129個(gè)輸液產(chǎn)品、402個(gè)其它劑型醫(yī)藥產(chǎn)品、77個(gè)原料藥，以及12個(gè)抗生素中間體，6個(gè)品種醫(yī)用器械；

2021年，企業(yè)全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入172.77億元，凈利潤(rùn)為11.03億元。

在此基礎(chǔ)上，科倫藥業(yè)近兩年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)良好，2022年前三季度，科倫藥業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)良好，前三季度營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)了7.24%，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)了66.33%。

其中收入增長(zhǎng)不僅和企業(yè)受集采影響較小原因有關(guān)，而且新產(chǎn)品不斷上市為企業(yè)貢獻(xiàn)著增量，這一點(diǎn)我們從科倫藥業(yè)產(chǎn)品品種總量及其增長(zhǎng)上便能略知一二。

雖然科倫藥業(yè)的創(chuàng)新力沒有那么突出，但企業(yè)堅(jiān)持“三發(fā)驅(qū)動(dòng)，創(chuàng)新增長(zhǎng)”的發(fā)展戰(zhàn)略，專注于多技術(shù)類別、全功能平臺(tái)高技術(shù)內(nèi)涵醫(yī)藥產(chǎn)品（高端仿制、改良創(chuàng)新和源頭創(chuàng)新）的研發(fā)能力和體系建設(shè)，平臺(tái)優(yōu)勢(shì)愈加突出。

凈利潤(rùn)增長(zhǎng)尤其體現(xiàn)了在醫(yī)改下，科倫藥業(yè)強(qiáng)者恒強(qiáng)的狀態(tài)，即科倫藥業(yè)不僅毛利率幾乎沒有下降，而且銷售費(fèi)用率下降明顯，從而為企業(yè)帶來較大的利潤(rùn)空間。

銷售費(fèi)用率下降和集采密切相關(guān)，隨著藥品競(jìng)爭(zhēng)格局趨于穩(wěn)定，科倫藥業(yè)減少了較多的市場(chǎng)推廣費(fèi)用，但企業(yè)的綜合實(shí)力沒有受到影響。

二、科倫藥業(yè)未來受集采影響以及發(fā)展展望

根據(jù)當(dāng)前集采情況來看，我們認(rèn)為科倫藥業(yè)還有可能受到集采影響，因?yàn)槠髽I(yè)的未集采品種還有很多。

但集采對(duì)于科倫藥業(yè)來說卻不一定是一件壞事，因?yàn)橐环矫媸潜患僧a(chǎn)品一次性中標(biāo)規(guī)模預(yù)計(jì)不會(huì)太大。參考之前的集采集采情況，預(yù)計(jì)被集采的產(chǎn)品規(guī)模不會(huì)突然擴(kuò)大，而且企業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較為分散，新產(chǎn)品也在不斷增加，為企業(yè)抵御風(fēng)險(xiǎn)。

一個(gè)例子是，輸液領(lǐng)域腸外營(yíng)養(yǎng)注射液為科倫藥業(yè)的重點(diǎn)品種，但2022年上半年其收入占輸液整體比例僅有11.69%，其中一款產(chǎn)品“脂肪乳氨基酸（17）葡萄糖（11%）注射液”（多特）為公司存量大品種，因?yàn)閮r(jià)格下滑，2022年上半年銷售收入同比下降79.03%，但腸外營(yíng)養(yǎng)注射液總銷售收入僅下滑了27.91%。

另一方面是因?yàn)橹袠?biāo)過后，集采產(chǎn)品收入不排除有大幅增長(zhǎng)的可能，比較典型的例子是左氧氟沙星氯化鈉注射液，2022年上半年，此產(chǎn)品銷售收入大幅增長(zhǎng)。

當(dāng)然，上述我們只提到了科倫藥業(yè)的輸液領(lǐng)域產(chǎn)品，此領(lǐng)域近幾年雖然增長(zhǎng)并不樂觀，但科倫藥業(yè)還有近一半的非輸液項(xiàng)目，最近幾年增速良好，且受集采影響相對(duì)較小。

但值得一提的是，2022年，非輸液項(xiàng)目中抗生素中間體、原料藥收入增長(zhǎng)較快，預(yù)計(jì)和國(guó)內(nèi)外新冠疫情等呼吸道疾病增加有關(guān)，其后期增長(zhǎng)可持續(xù)性或需要觀察。

三、集采背景下，其他潛力企業(yè)梳理

由上述對(duì)科倫藥業(yè)受集采影響的梳理，以及對(duì)其發(fā)展情況分析，可以看到，科倫藥業(yè)的集采悲觀預(yù)期改善，同時(shí)企業(yè)產(chǎn)研能力不斷提升，給企業(yè)帶來了超預(yù)期表現(xiàn)，科倫藥業(yè)龍頭優(yōu)勢(shì)愈加凸顯。

因此，我認(rèn)為在預(yù)料之外的新的利空出現(xiàn)之前，科倫藥業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)具有一定持續(xù)性，并且估值存在支撐，或可以對(duì)其謹(jǐn)慎樂觀。

（聲明：以上分析僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，不構(gòu)成具體投資建議。）

當(dāng)然，話說回來，科倫藥業(yè)目前的漲幅已經(jīng)兌現(xiàn)了較大的溢價(jià)空間，所以我們也可以關(guān)注一下其他前期受集采影響或?qū)⒎崔D(zhuǎn)的公司，主要是第六批、七批集采預(yù)計(jì)影響不大，并且有銷售潛力的公司（更重要）。

我率先想到了參與第六批藥品集采的胰島素龍頭，甘李藥業(yè)，它在2022年二三季度業(yè)績(jī)下滑明顯，比較嚴(yán)重的是，它前三季度的銷售收入下滑了50%，甘李藥業(yè)所有的胰島素產(chǎn)品（全線6款）均中標(biāo)了，那么即使企業(yè)未來盈利轉(zhuǎn)正，它的收入增長(zhǎng)能快速恢復(fù)嗎？

截至目前，甘李藥業(yè)的市值約為200億元，甘李藥業(yè)凈利潤(rùn)到底能有多少，或者市盈率給多少，似乎都不太確定。

除此之外，我認(rèn)為一些研發(fā)投入較高的化學(xué)制劑龍頭或沒那么悲觀，包括恒瑞醫(yī)藥，恒瑞醫(yī)藥第七批集采雖然中標(biāo)4款產(chǎn)品，但預(yù)計(jì)產(chǎn)品規(guī)模相對(duì)不高，企業(yè)對(duì)此沒有進(jìn)行公告披露，而且企業(yè)的創(chuàng)新力較為突出。

健康元和麗珠集團(tuán)，其中麗珠集團(tuán)是健康元的重要子公司，而麗珠集團(tuán)第七批集采并沒有產(chǎn)品中標(biāo)，健康元一款新產(chǎn)品中標(biāo)，預(yù)計(jì)受集采影響較小，而二者的研發(fā)投入在化學(xué)制劑行業(yè)排名前列，同樣具備增長(zhǎng)潛力。

華海藥業(yè)公告顯示在第七批集采中中標(biāo)三款產(chǎn)品，但收入規(guī)模均不大，華海藥業(yè)2022年前三季度業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)良好，多板塊業(yè)務(wù)迸發(fā)著活力；但近日，其主要是受獲得輝瑞新冠藥物的MPP授權(quán)項(xiàng)目消息影響，股價(jià)波動(dòng)較大。

（化學(xué)制劑企業(yè)研發(fā)投入排名top10）

還有人福醫(yī)藥，第七批集采雖預(yù)計(jì)對(duì)企業(yè)影響也不大，但企業(yè)神經(jīng)系統(tǒng)用藥占比較大，幾個(gè)核心產(chǎn)品或還將面臨集采風(fēng)險(xiǎn)，以及從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，企業(yè)的平臺(tái)優(yōu)勢(shì)可能沒有前面幾家企業(yè)突出；

其次，康弘藥業(yè)第七批集采也僅有1款產(chǎn)品中標(biāo)，企業(yè)受集采影響預(yù)計(jì)也比較小了，從目前財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，企業(yè)中成藥和生物制品增長(zhǎng)良好，預(yù)計(jì)也有一定增長(zhǎng)潛力；

最后是復(fù)星醫(yī)藥、華東醫(yī)藥和貝達(dá)藥業(yè)，它們的創(chuàng)新藥占比或者其他業(yè)務(wù)占比更大，受集采影響不是主要因素，所以在這里不做考慮。

四、總結(jié)一下

最后做個(gè)總結(jié)，集采在過去三年對(duì)醫(yī)藥行業(yè)產(chǎn)生了非常深刻的影響，不僅在業(yè)績(jī)層面阻礙著企業(yè)的增長(zhǎng)，而且抑制著企業(yè)的估值。但現(xiàn)如今，化學(xué)制劑企業(yè)通過快速地研發(fā)投入，擴(kuò)大產(chǎn)品線或者拓展新的業(yè)務(wù)，不少龍頭企業(yè)已經(jīng)有良好的轉(zhuǎn)型發(fā)展。

不得不說，集采對(duì)化學(xué)制劑企業(yè)的影響要小于生物制品、醫(yī)療器械企業(yè)，因?yàn)楹蠖咄兄^集中的市場(chǎng)格局，而且獲取新的增量相對(duì)困難。

而在當(dāng)下這個(gè)階段，化學(xué)制劑企業(yè)普遍處于低估區(qū)間，我們認(rèn)為未來隨著良好的發(fā)展，一些企業(yè)仍有潛力。