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經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 記者 梁冀 通脹磨頂之際，美聯(lián)儲(chǔ)再次明確緊縮態(tài)度。當(dāng)?shù)貢r(shí)間7月6日，美聯(lián)儲(chǔ)公布2022年6月FOMC（聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)）議息會(huì)議紀(jì)要。紀(jì)要顯示，美聯(lián)儲(chǔ)就抗擊通脹達(dá)成空前的共識(shí)，貨幣政策將更加緊縮。

2022年以來(lái)，美國(guó)通脹水平持續(xù)高企。3月，美國(guó)消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)（CPI）同比增長(zhǎng)8.5%，創(chuàng)下1981年12月以來(lái)的最高紀(jì)錄；4月，美國(guó)CPI微幅回落至8.3%；5月又沖高至8.6%。通脹“高燒不退”令美聯(lián)儲(chǔ)承受越來(lái)越強(qiáng)的加息壓力。此前，市場(chǎng)焦點(diǎn)一度自通脹焦慮轉(zhuǎn)向衰退擔(dān)憂(yōu)，但美聯(lián)儲(chǔ)多番動(dòng)作表明，其加息態(tài)度堅(jiān)決，并且有不惜經(jīng)濟(jì)衰退也要控制通脹的決心。

工銀國(guó)際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家程實(shí)認(rèn)為，若要求美國(guó)今年核心PCE（個(gè)人消費(fèi)支出平減指數(shù)）從5.2%（美聯(lián)儲(chǔ)6月FOMC預(yù)測(cè)）降至明年的2%-2.5%，失業(yè)率的上升幅度區(qū)間應(yīng)為3.8%-4.5%，這意味著美國(guó)避免經(jīng)濟(jì)衰退與實(shí)現(xiàn)通脹“軟著陸”幾乎無(wú)法同時(shí)做到。

光大證券首席宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家高瑞東表示，在美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息，消費(fèi)和投資動(dòng)力不足的背景下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)疲態(tài)逐漸顯現(xiàn)，滯脹風(fēng)險(xiǎn)顯著上行。經(jīng)濟(jì)軟著陸概率較低，而美股仍有下調(diào)空間。

而美股承壓之下，基于基準(zhǔn)假設(shè)，得益于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的逐漸恢復(fù)，下半年的A股會(huì)走出獨(dú)立行情嗎？

堅(jiān)定加息

當(dāng)?shù)貢r(shí)間7月6日，美聯(lián)儲(chǔ)公布6月貨幣政策會(huì)議紀(jì)要。其中，7月是否再度加息75個(gè)基點(diǎn)格外受到市場(chǎng)關(guān)注。會(huì)議紀(jì)要顯示，與會(huì)者同意將利率上調(diào)至所謂的“限制性水平”，即高到足以減緩經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)且如果通脹未降低，美聯(lián)儲(chǔ)將繼續(xù)上調(diào)利率水平。

會(huì)議紀(jì)要顯示，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)中短期增長(zhǎng)樂(lè)觀，其預(yù)計(jì)二季度GDP反彈至穩(wěn)健增長(zhǎng)。但與5月相比，會(huì)議紀(jì)要調(diào)低了對(duì)2022年下半年和2023年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)測(cè)，但仍認(rèn)為實(shí)際GDP增速將高于潛在增速水平。通脹方面，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)通脹的判斷為年內(nèi)漲幅擴(kuò)大至5%（前值4.3%），2023至2024年下降至2.4%和2%，2023年通脹預(yù)期較前次會(huì)議紀(jì)要下調(diào)0.1個(gè)百分點(diǎn)。此外，會(huì)議紀(jì)要還認(rèn)為美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)壓力邊際改善，居民、企業(yè)信用狀況整體穩(wěn)健，但投機(jī)級(jí)信貸質(zhì)量出現(xiàn)惡化跡象。

關(guān)于市場(chǎng)最關(guān)注的本月加息幅度，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾并未給出明確回應(yīng)，只是在議息會(huì)議后的記者會(huì)上表示，美聯(lián)儲(chǔ)在7月26日至27日召開(kāi)的會(huì)議上加息50個(gè)或75個(gè)基點(diǎn)都有可能。芝商所利率觀察工具FedWatch顯示，美聯(lián)儲(chǔ)加息75個(gè)基點(diǎn)的概率達(dá)到85.6%。另外，9月份加息50個(gè)基點(diǎn)的可能性則超過(guò)80%。

此次議息會(huì)議上，參會(huì)者對(duì)加息幅度的意見(jiàn)空前一致。會(huì)議紀(jì)要顯示，參加議息會(huì)議的18名官員中，僅有一人未支持本月再度加息75個(gè)基點(diǎn)，其余17人則全部贊成。

因5月CPI意外沖高至8.6%，美聯(lián)儲(chǔ)在6月議息會(huì)議上宣布激進(jìn)加息75個(gè)基點(diǎn)，這也是1994年以來(lái)加息幅度最大的一次。數(shù)據(jù)顯示，能源、食品、房租和勞動(dòng)力薪資成為拉動(dòng)5月CPI上漲的主要?jiǎng)恿Α?/p>

現(xiàn)階段，美聯(lián)儲(chǔ)加息態(tài)度堅(jiān)定，并表現(xiàn)出不惜經(jīng)濟(jì)衰退，也要控制通脹的決心。因此，高瑞東認(rèn)為，短期內(nèi)，在通脹預(yù)期仍錨定在合理水平、勞動(dòng)力市場(chǎng)維持韌性的背景下，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)、大步的加息路徑較難改變，7月大概率加息75個(gè)基點(diǎn)。

中信證券指出，美聯(lián)儲(chǔ)官方對(duì)于7月加息的表述仍是將加息50個(gè)或75個(gè)基點(diǎn)，具體取決于數(shù)據(jù)和經(jīng)濟(jì)前景。會(huì)議紀(jì)要的重要增量在于美聯(lián)儲(chǔ)表示“如果公眾質(zhì)疑美聯(lián)儲(chǔ)調(diào)整政策立場(chǎng)的決心，通脹可能會(huì)根深蒂固，是目前美聯(lián)儲(chǔ)面臨的一個(gè)重大風(fēng)險(xiǎn)”。中信證券認(rèn)為，這表明美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⑿枰鼑?yán)格的貨幣政策立場(chǎng)來(lái)傳達(dá)其抗擊通脹的決心，結(jié)合近期多位聯(lián)儲(chǔ)官員的支持表述，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)7月繼續(xù)加息75個(gè)基點(diǎn)的概率仍大。

摩根士丹利首席股票策略師Mike Wilson表示，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)正在大幅放緩，將比預(yù)期的更為嚴(yán)重。隨著利率攀升，股票風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)更準(zhǔn)確地反映美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)正在放緩，美國(guó)股市可能會(huì)受到2022年第二季度業(yè)績(jī)的負(fù)面影響，美股或?qū)⑦M(jìn)入一個(gè)混亂的財(cái)報(bào)季。

美股承壓

6月貨幣政策會(huì)議紀(jì)要發(fā)布當(dāng)日，美股盤(pán)中拉升，臨近尾盤(pán)小幅跳水。截至當(dāng)日收盤(pán)，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)收漲0.23%，納斯達(dá)克指數(shù)收漲0.35%，標(biāo)普500指數(shù)則收漲0.36%。此前，美股已多次在美聯(lián)儲(chǔ)確定加息幅度后收高，但市場(chǎng)對(duì)其下半年走向則頗為悲觀。

年初至今，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)由36000點(diǎn)上方跌至31000點(diǎn)附近，跌幅近15%；同期，標(biāo)普500指數(shù)跌幅則達(dá)到18.64%，納斯達(dá)克指數(shù)區(qū)間跌幅更擴(kuò)大至26.6%，進(jìn)入“技術(shù)性熊市”。

Mike Wilson預(yù)計(jì)，如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)萎縮，標(biāo)普500指數(shù)將于今年晚些時(shí)候跌至3000點(diǎn)附近。其指出，由于標(biāo)普500、納斯達(dá)克100指數(shù)的盈利預(yù)期仍遠(yuǎn)高于金融危機(jī)后美股整體盈利趨勢(shì)線20%以上，因此美股存在盈利下修的風(fēng)險(xiǎn)。只有在盈利預(yù)期下修至更合理水平或者整個(gè)估值已經(jīng)反映這種風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，美股熊市才會(huì)見(jiàn)底。當(dāng)前，標(biāo)普500指數(shù)位于3900點(diǎn)上方。

值得注意的是，在經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期疊加通脹高企之際，企業(yè)成本上漲與居民消費(fèi)信心進(jìn)一步下滑或持續(xù)損害企業(yè)利潤(rùn)。此前，美國(guó)零售巨頭塔吉特百貨發(fā)布一季報(bào)當(dāng)日，其凈利潤(rùn)驟降51.9%的業(yè)績(jī)致其股價(jià)單日重挫24.87%；沃爾瑪同樣因一季報(bào)業(yè)績(jī)不及預(yù)期引發(fā)股價(jià)大跌。這些因素一度帶崩市場(chǎng)令美股全線暴跌。財(cái)報(bào)顯示，產(chǎn)品、原料以及工資價(jià)格顯著侵蝕了企業(yè)的利潤(rùn)表現(xiàn)，這也引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)于未來(lái)盈利和增長(zhǎng)前景的擔(dān)憂(yōu)。

中信證券海外宏觀首席分析師崔嶸認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)6月會(huì)議紀(jì)要仍未對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退表示擔(dān)憂(yōu)，尤其需要關(guān)注近期衰退預(yù)期升溫背景下，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)于經(jīng)濟(jì)衰退的態(tài)度和表態(tài)。站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，即便美國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)始技術(shù)性衰退，在通脹沒(méi)有出現(xiàn)明顯回落跡象前，美聯(lián)儲(chǔ)都會(huì)維持鷹派立場(chǎng)。在美聯(lián)儲(chǔ)維持鷹派貨幣政策期間，美股難言見(jiàn)底回升，而未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策立場(chǎng)的邊際緩和或?qū)⑹敲拦呻A段性見(jiàn)底的信號(hào)。

外資看好A股獨(dú)立行情

美聯(lián)儲(chǔ)收緊貨幣流動(dòng)性令外圍市場(chǎng)承壓，但部分機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)A股將持續(xù)獨(dú)立行情。繼4月末下探至底部以來(lái)，A股持續(xù)回暖。4月26日至7月8日，上證指數(shù)區(qū)間漲幅達(dá)到16.27%，深證成指漲幅為25.97%，創(chuàng)業(yè)板指區(qū)間漲幅更超過(guò)30%，達(dá)到31.02%。相較于歐美股市受經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期與通脹難抑的現(xiàn)實(shí)，A股則在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面回暖、疫情封控緩解的支持下走出一波向好的獨(dú)立行情。

野村東方國(guó)際證券認(rèn)為，高通脹壓力肆虐全球，并迫使海外主要央行不得不調(diào)整貨幣政策收縮的節(jié)奏；同時(shí)經(jīng)濟(jì)衰退的陰影在近期加劇了全球金融市場(chǎng)的波動(dòng)。中國(guó)雖然難以獨(dú)善其身，但其復(fù)蘇初期的內(nèi)需環(huán)境或?qū)?duì)于國(guó)內(nèi)股市起到更大的支持作用?；诨鶞?zhǔn)假設(shè)，下半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的逐漸恢復(fù)將帶動(dòng)A股走強(qiáng)，驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)表現(xiàn)的動(dòng)能或?qū)慕诘那榫w反彈轉(zhuǎn)向基本面的復(fù)蘇。在這一背景下，伴隨各行業(yè)受政策刺激、信貸及需求的帶動(dòng)，行業(yè)間復(fù)蘇的先后次序?qū)?lái)A股的行業(yè)輪動(dòng)機(jī)會(huì)。下半年A股市場(chǎng)將顯現(xiàn)四個(gè)特征：一是內(nèi)需復(fù)蘇下的行業(yè)輪動(dòng)，從早周期投資端到后周期消費(fèi)端的行業(yè)輪動(dòng)；二是消費(fèi)刺激政策的強(qiáng)力施為，針對(duì)產(chǎn)業(yè)拉動(dòng)力強(qiáng)的可選消費(fèi)刺激和居民消費(fèi)力補(bǔ)貼；三是海外衰退對(duì)中國(guó)的影響，外需下滑及商品價(jià)格的回落；四是風(fēng)險(xiǎn)偏好下降的外資持倉(cāng)，高外資持倉(cāng)比例和股價(jià)與外盤(pán)相關(guān)度較強(qiáng)的行業(yè)的資金面壓力。

高盛在月初發(fā)表的亞太投資組合策略報(bào)告中研究分析了基金流向以及投資者配置趨勢(shì)，并判斷亞洲股市表現(xiàn)應(yīng)優(yōu)于美股。報(bào)告稱(chēng)，在利率收緊、對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂(yōu)加劇和美元升值的不利背景下，亞洲股市上半年承壓；雖然凈利潤(rùn)表現(xiàn)前景不明，高盛策略分析團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，考慮到目前估值較低、配置較低、中國(guó)政策環(huán)境利好等因素，亞洲股市表現(xiàn)應(yīng)優(yōu)于美股。

高盛建議增配A股、東盟、銀行及其它防御性選股。其指出，自去年1月以來(lái)，中國(guó)以外亞洲地區(qū)市場(chǎng)累計(jì)外資流出1110億美元，超過(guò)全球金融危機(jī)時(shí)期流出930億美元的規(guī)模。而中國(guó)地區(qū)資金流入有所改善，在6月亞洲其它市場(chǎng)資金流出210億美元的背景下，A股當(dāng)月錄得110億美元北向資金流入。市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退或市場(chǎng)大幅調(diào)整，對(duì)亞洲市場(chǎng)，尤其是北亞地區(qū)資金流動(dòng)產(chǎn)生了巨大影響，但A股及東盟市場(chǎng)則更為穩(wěn)健。

MSCI中國(guó)指數(shù)自3月中旬低點(diǎn)反彈25%，顯示市場(chǎng)情緒已經(jīng)改善。高盛策略分析團(tuán)隊(duì)判斷，投資者倉(cāng)位尚未完全體現(xiàn)更積極的情緒。主動(dòng)型全球公募基金仍低配中國(guó)股票440個(gè)基點(diǎn)，而新興市場(chǎng)及亞洲公募基金配置對(duì)港股的倉(cāng)位和中概股板塊的配置也有待提高。

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梁冀經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)記者

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