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擬赴港上市的途虎養(yǎng)車近日再度向港交所遞交招股資料。招股書顯示，途虎養(yǎng)車存在營(yíng)收增長(zhǎng)停滯、盈利工場(chǎng)店占比萎縮、合作門店數(shù)量銳減等問(wèn)題，長(zhǎng)期盈利能力仍待驗(yàn)證。

2013年至2021年期間，途虎養(yǎng)車共進(jìn)行了16輪融資，融資額合計(jì)近90億元。2019年至2022年上半年，公司錄得凈虧損合計(jì)超過(guò)140億元，可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股公允價(jià)值調(diào)整后的凈虧損合計(jì)逾36億元。

途虎的商業(yè)模式具有比較明顯的O2O平臺(tái)化特征。相較于燒錢圈地，為產(chǎn)業(yè)鏈和平臺(tái)上的中小商家創(chuàng)造價(jià)值是一道更難的考題。在當(dāng)前的市場(chǎng)與平臺(tái)經(jīng)濟(jì)監(jiān)管背景下，如果互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)無(wú)法給中小商家?guī)?lái)增值、無(wú)法創(chuàng)造與規(guī)模匹配的社會(huì)價(jià)值，僅僅依靠資本擴(kuò)張，其商業(yè)前景也將面臨相當(dāng)程度的不確定性。

營(yíng)收下滑，燒錢模式遭遇瓶頸

途虎養(yǎng)車的主要業(yè)務(wù)是通過(guò)線上平臺(tái)和線下門店提供汽車產(chǎn)品和服務(wù)，客戶在途虎線上界面下單后，從自營(yíng)、加盟的途虎工場(chǎng)店，或者合作門店中選擇合適的門店提供服務(wù)。也可直接抵達(dá)線下途虎工場(chǎng)店接受服務(wù)。

途虎養(yǎng)車收入來(lái)源于綜合汽車產(chǎn)品和服務(wù)、平臺(tái)服務(wù)兩大類。其中綜合汽車產(chǎn)品和服務(wù)的收入主要包括輪胎和底盤零部件更換、汽車保養(yǎng)、汽車美容等；平臺(tái)服務(wù)收入主要來(lái)自加盟商的加盟費(fèi)、月度管理費(fèi)、基于利潤(rùn)的分成費(fèi)用等。

2013年至2021年期間，公司共進(jìn)行了16輪融資。按照期間平均匯率計(jì)算，融資額合計(jì)近90億元。

圖1：途虎養(yǎng)車16輪融資情況

2019年至2021年，途虎養(yǎng)車分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入70億元、88億元、117億元，同比呈增長(zhǎng)趨勢(shì)。但值得注意的是，2022年上半年公司營(yíng)業(yè)收入為54.68億元，同比下降0.2%。處在成長(zhǎng)期的途虎，營(yíng)業(yè)收入出現(xiàn)滯漲。

圖2：2019年至2022年H1途虎養(yǎng)車營(yíng)業(yè)收入及凈利潤(rùn)

2019年至2022年上半年的三年半時(shí)間里，公司錄得凈虧損合計(jì)超過(guò)140億元。剔除可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股公允價(jià)值變動(dòng)的影響，三年半時(shí)間里公司凈虧損合計(jì)逾36億元。

自營(yíng)工場(chǎng)店盈利下滑

途虎工場(chǎng)店包含自營(yíng)工場(chǎng)店和加盟工場(chǎng)店，是實(shí)現(xiàn)線下服務(wù)的重要組成單元，公司總收入中，來(lái)自工場(chǎng)店的收入占大部分。2022年上半年來(lái)自工廠店的營(yíng)業(yè)收入占比達(dá)85%以上。

2020年末，途虎實(shí)現(xiàn)盈利的自營(yíng)工場(chǎng)店門店數(shù)目占比達(dá)為77.3%。而到了2021年末，實(shí)現(xiàn)盈利的自營(yíng)工場(chǎng)門店數(shù)目占比跌至57.3%，也就是說(shuō)四成以上的自營(yíng)店未實(shí)現(xiàn)盈利。截至2022年上半年末，這個(gè)數(shù)字仍未有改觀。

2021年上半年，途虎自營(yíng)工場(chǎng)店毛利合計(jì)虧損2077.5萬(wàn)元。2022年上半年，自營(yíng)工場(chǎng)店毛利虧損擴(kuò)大至2718.6萬(wàn)元。截至2022年上半年末，途虎自營(yíng)工場(chǎng)店剩余179家，較2021年末減少16家。

圖3：實(shí)現(xiàn)盈利工場(chǎng)門店數(shù)量占比

途虎來(lái)自加盟商的收入包括加盟費(fèi)、固定月度管理費(fèi)、基于利潤(rùn)的分成費(fèi)用。報(bào)告期內(nèi)，向途虎支付基于利潤(rùn)的分成費(fèi)用的加盟途虎工廠店數(shù)量占比也在下降，由2019年占比90%以上下降至2022年上半年82.8%。此外，途虎并未披露“基于利潤(rùn)的分成費(fèi)用”中的“利潤(rùn)”具體是指哪個(gè)口徑，這或需公司進(jìn)一步說(shuō)明。

從不同運(yùn)營(yíng)年份劃分上看，對(duì)途虎來(lái)說(shuō)，三年以上的工場(chǎng)店來(lái)自途虎的平均毛利率較低。據(jù)2022年上半年數(shù)據(jù)，運(yùn)營(yíng)1至2年的途虎工場(chǎng)店平均毛利率為19.7%，運(yùn)營(yíng)2至3年的工場(chǎng)店平均毛利率達(dá)到22.3%，但運(yùn)營(yíng)3年及以上的工場(chǎng)店毛利率下降至18.6%。

圖4：按運(yùn)營(yíng)年份劃分的途虎工場(chǎng)店收入、毛利及毛利率

合作門店數(shù)量銳減6302家

在途虎工場(chǎng)店外，覆蓋范圍較大的合作門店可以向通過(guò)線上下達(dá)訂單客戶提供線下安裝及維護(hù)服務(wù)。作為工場(chǎng)店的補(bǔ)充，合作門店能夠以輕資產(chǎn)的方式快速拓展門店網(wǎng)絡(luò)，為目前業(yè)務(wù)有限的區(qū)域客戶提供服務(wù)。

圖5：2019年末至2022年上半年末途虎養(yǎng)車各類型門店數(shù)量變化

2022年上半年途虎合作門店數(shù)量銳減。截至今年上半年末，其合作門店數(shù)量由2021年末的31623家下降到了25321家，減少6302家，減少近20%。

此外，途虎養(yǎng)車還有一些風(fēng)險(xiǎn)因素值得關(guān)注。

2021年2月，國(guó)務(wù)院反壟斷委員會(huì)發(fā)布了《國(guó)務(wù)院反壟斷委員會(huì)關(guān)于平臺(tái)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的反壟斷指南》，規(guī)范了網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)濫用主導(dǎo)地位等反競(jìng)爭(zhēng)行為。監(jiān)管機(jī)構(gòu)針對(duì)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)更嚴(yán)格的反壟斷及反不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)執(zhí)法，可能會(huì)禁止公司未來(lái)進(jìn)行計(jì)劃的收購(gòu)、剝離或合并、施加罰款或處罰、要求剝離若干資產(chǎn)或施加其他限制。

途虎養(yǎng)車獨(dú)立非執(zhí)行董事王靜波被列為針對(duì)趣頭條公司正在進(jìn)行證券集體訴訟的被告之一。該集體訴訟指控與趣頭條于2018年9月首次公開發(fā)售及2019年4月后續(xù)股權(quán)發(fā)行有關(guān)的發(fā)行文件中存在重大虛假或誤導(dǎo)性陳述或遺漏。

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