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來源| IC photo

全面?zhèn)鶆?wù)重組懸而未決，中國(guó)恒大卻已失去深圳、香港的雙總部大廈。

日前，恒大將深圳總部地塊以75.4億元的底價(jià)，成功賣給了由興業(yè)信托持股98%的深圳安和一號(hào)地產(chǎn)，有消息稱持股該公司1%股份的安居建業(yè)將負(fù)責(zé)盤活該地塊。同期，被債權(quán)方接管的恒大香港總部大廈（中國(guó)恒大中心）依然未找到買家。

位于香港灣仔的中國(guó)恒大中心是許家印在2015年從劉鑾雄旗下的華人置業(yè)收購(gòu)而來，125億港元的成交價(jià)創(chuàng)下了香港寫字樓交易記錄。

有觀點(diǎn)認(rèn)為，考慮到許家印、劉鑾雄的親密合作關(guān)系，這筆交易存在溢價(jià)。華人置業(yè)在交易之前認(rèn)購(gòu)了恒大的公司債，恒大以125億港元的高價(jià)收購(gòu)該大廈是一種人情回饋。

36氪在《恒大香港總部大樓：許家印的超短融提款機(jī)》中報(bào)道過，在經(jīng)歷5次抵押融資之后，中國(guó)恒大中心于2022年9月被債權(quán)人中信銀行接管，隨后在公開市場(chǎng)放售，估值約合94億港元（83.575億元），原定在2022年10月31日截標(biāo)，但至今未有結(jié)果。

2022年7月，李嘉誠(chéng)的長(zhǎng)江實(shí)業(yè)一度投標(biāo)中國(guó)恒大中心，計(jì)劃以90億港幣的價(jià)格接盤，相當(dāng)于收購(gòu)價(jià)格的七折。根據(jù)美聯(lián)物業(yè)的數(shù)據(jù)，李嘉誠(chéng)旗下的長(zhǎng)江中心空置率從2020年年中的5.4%升至2022年9月的21%。但投標(biāo)行動(dòng)顯示這位香港頂級(jí)富豪依然看好當(dāng)?shù)貙懽謽鞘袌?chǎng)。

不過，有香港商業(yè)地產(chǎn)代理行表示，中國(guó)恒大中心的實(shí)際估值不足50億港元，這座樓的價(jià)值已經(jīng)被「提前透支」。接管人如果沒有長(zhǎng)期運(yùn)營(yíng)條件且急于出售，很難在短期內(nèi)賣出，除非繼續(xù)降價(jià)。

李嘉誠(chéng)為何放棄中國(guó)恒大中心？在香港寫字樓市場(chǎng)疲弱的市況下，接管人可能會(huì)以何種方式做高估值、成功出售資產(chǎn)？

圍繞以上話題，36氪作者與商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)咨詢公司道遠(yuǎn)咨詢（BlackHills）進(jìn)行了一次對(duì)話，受訪者是道遠(yuǎn)香港的管理合伙人于樂（Kenny Yu）。以下是對(duì)話：

| 36氪：根據(jù)最新消息，位于香港灣仔的中國(guó)恒大中心寫字樓，已被債權(quán)機(jī)構(gòu)中信銀行接管。根據(jù)相關(guān)文件，中國(guó)恒大曾多次以該棟大廈作為抵押品，獲得貸款融資，最初向華人置業(yè)收購(gòu)該物業(yè)的價(jià)格是125億元，2018年、2020年分別以80億元、76億元的價(jià)格換取貸款融資。目前，接管人已將恒大中心招標(biāo)轉(zhuǎn)售，估值約94億港元。

在市場(chǎng)、企業(yè)及樓宇經(jīng)營(yíng)的現(xiàn)實(shí)情況下，如何看待94億港元的評(píng)估價(jià)格？估值一路下降的原因是什么？

于樂（Kenny Yu）：2015年，美國(guó)萬通大廈（即中國(guó)恒大中心）被恒大以125億港元購(gòu)入的消息出來時(shí)，很震驚市場(chǎng)。因?yàn)楫?dāng)時(shí)灣仔普遍甲級(jí)寫字樓的成交價(jià)大概在1.5-2萬港元每平方呎，這樣的價(jià)格算超出市場(chǎng)預(yù)期了，比中國(guó)恒大中心所在的灣仔更加核心的中環(huán)、金鐘，在當(dāng)時(shí)的成交價(jià)格也是3萬港元每平方呎。而125億的價(jià)格，當(dāng)時(shí)折算出來已經(jīng)是3.6萬港元每平方呎，接近3.7萬港元，這個(gè)價(jià)格屬于創(chuàng)新高。如果按照當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)價(jià)格，美國(guó)萬通大廈的真實(shí)市場(chǎng)價(jià)格大概在2萬港元每平方呎，按照面積推算，整棟樓在2015年的符合市價(jià)的總價(jià)應(yīng)該是在71億港幣左右，在業(yè)內(nèi)的理解，溢價(jià)率大概接近80%。

所以外界看中國(guó)恒大中心整體的評(píng)估價(jià)格是往下跌，但實(shí)際上中信銀行94億港元的評(píng)估價(jià)格，均攤到每平方呎的均價(jià)是2.7萬港元，與隔壁的物業(yè)相比，還是一個(gè)偏高的水平，例如距離中國(guó)恒大中心不到200米的東亞銀行港灣中心，目前在售的散售水平是2.5-2.6萬港元每平方呎。

| 36氪：接管人出售大樓，采取什么策略可以獲得更高的估值？

于樂（Kenny Yu）：以中國(guó)恒大中心現(xiàn)有的租金報(bào)價(jià)來看，整座樓的租金膨脹水平是比較高的。與其相連的夏愨大廈，二者建成、投入使用的年份相同，但夏愨大廈從低層到高層的租金是30-45港元每平方呎，中國(guó)恒大中心從低層到高層的租金是44-59港元每平方呎。

這就能看出，提高租金，是中國(guó)恒大中心在此前逐步獲得更高額度抵押貸款融資的方式，租金高于周邊市場(chǎng)水平，可以變相襯托整棟樓的高估值，同時(shí)為融資提供便利。另外，恒大集團(tuán)關(guān)聯(lián)公司也會(huì)在中國(guó)恒大中心內(nèi)租用一定辦公面積。

從空置率來看，中國(guó)恒大中心的水平略高于香港中心區(qū)域。就拿其所在的灣仔來看，地區(qū)整體的空置率是10%，而恒大中心的空置率在20%左右。

回到提高估值的方法，如果是一家房地產(chǎn)基金、或者是長(zhǎng)實(shí)這樣的開發(fā)商，接管中國(guó)恒大中心之后，會(huì)有5-10年的時(shí)間去通過提高租金來提升估值，例如翻新；調(diào)整租客結(jié)構(gòu)、引入更加知名的跨國(guó)公司等，在退出后形成收益；如果是更簡(jiǎn)單直接的方式，就是提高租金，針對(duì)商業(yè)寫字樓估值，香港的做法是比較法，即周邊樓宇的成交價(jià)格、或最近的成交指數(shù)來做估值，提高租金的方法是中國(guó)恒大過去一直在做的方式，這座樓的估值已經(jīng)被「提前透支」了。接管人沒有長(zhǎng)期運(yùn)營(yíng)條件且急于出售，很難在短期通過提高租金的方式來增加估值。如果接管人想將恒大中心盡快賣出，可能還會(huì)繼續(xù)降價(jià)。

從地產(chǎn)基金的視角去預(yù)測(cè)，中國(guó)恒大中心的估值可能要遠(yuǎn)低于接管人的估值才有可能出售，接盤方還需要考慮到更新、維護(hù)的成本。

| 36氪：為什么長(zhǎng)江實(shí)業(yè)入圍招標(biāo)但又放棄了這次交易？

于樂（Kenny Yu）：僅從我對(duì)市場(chǎng)的觀察角度看，90億港元均攤到每平方呎的價(jià)格約2.5萬港元，這個(gè)價(jià)格完全不能說是「李嘉誠(chéng)抄底」，而是一個(gè)比較合理的市場(chǎng)價(jià)格，是否帶有其他收購(gòu)的附加條件，導(dǎo)致最后沒有達(dá)成合作，也是有可能的。

另外，李嘉誠(chéng)家族在中環(huán)的長(zhǎng)江集團(tuán)中心二期（和記大廈）處于拆后重建的狀態(tài)，預(yù)計(jì)在2023年下半年落成，處于比較積極的招租狀態(tài)。當(dāng)下香港商業(yè)地產(chǎn)市場(chǎng)整體新樓的出租情況不理想，在市場(chǎng)處于租金下行期間，如果長(zhǎng)實(shí)真的接盤中國(guó)恒大中心，會(huì)加大招租壓力和整體資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)壓力。同時(shí)，中國(guó)恒大中心的租金價(jià)格水平高于市場(chǎng)，為招租也增添了難度。所以，這樣的投資行為，不符合李嘉誠(chéng)購(gòu)買資產(chǎn)的一貫作風(fēng)。

| 36氪：不僅是恒大，債務(wù)違約的內(nèi)房企紛紛出售香港物業(yè)，是否階段性加劇了如今香港寫字樓市場(chǎng)的不景氣？

于樂（Kenny Yu）：寫字樓市場(chǎng)受內(nèi)房企業(yè)的影響不多，內(nèi)房企在香港購(gòu)買的物業(yè)大部分不是寫字樓，而是地皮或住宅，現(xiàn)有市場(chǎng)情況之下，住宅的基本面比寫字樓或其他資產(chǎn)相對(duì)優(yōu)質(zhì)，如果有些內(nèi)房企希望處置在港的住宅項(xiàng)目，賣出的概率相對(duì)會(huì)高很多，本地開發(fā)商接盤的意愿也比較高。如果是出售寫字樓，在辦公室的需求減少的情況下，需要等待漫長(zhǎng)的周期或大幅度地折讓價(jià)格。

| 36氪：數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2022年上半年，香港商辦市場(chǎng)的空置率為11.9%，為2003年第三季度以來的最高水平，有980萬平方英尺空置。請(qǐng)問是什么原因造成了大面積的空置？

于樂（Kenny Yu）：11.9%是一個(gè)反映平均水平的數(shù)字，細(xì)分到區(qū)域的空置率差異比較大，有些空置率高的地區(qū)拉升了這個(gè)數(shù)字，例如九龍東地區(qū)作為香港的「第二商務(wù)區(qū)」，在近年來不斷增加供應(yīng)，區(qū)域空置率最高時(shí)能達(dá)到20%，原因之一是意欲遷入九龍東的企業(yè)辦公面積追不上新供應(yīng)的面積。另外，金融公司、貿(mào)易公司的居家辦公時(shí)間增多，導(dǎo)致很多公司續(xù)租面積減少。值得注意的是，因?yàn)樽饨鹌盏?，有些?duì)沖基金公司拿到低價(jià)，簽約長(zhǎng)達(dá)十年的續(xù)租期，使得像中環(huán)地區(qū)逐漸進(jìn)入供不應(yīng)求的狀態(tài)，以IFC來舉例，目前整座樓宇的空置率在3%以下。未來整體的市場(chǎng)表現(xiàn)，還是要看經(jīng)濟(jì)的發(fā)展走向。

| 36氪：據(jù)了解，一宗被抵押資產(chǎn)可能有不止一位具備接管資格的債權(quán)人，如果遇到這樣的情況，資產(chǎn)該如何處置？

于樂（Kenny Yu）：首先，變賣資產(chǎn)需要支付一些專業(yè)機(jī)構(gòu)的服務(wù)費(fèi)用，比如代理商傭金、律師、會(huì)計(jì)機(jī)構(gòu)的服務(wù)費(fèi)；剩余的費(fèi)用，要看債權(quán)人的優(yōu)先次序，排在前面的是拖欠政府的稅金、員工的薪酬，這些都償還完畢之后，才看一般債權(quán)人的優(yōu)先次序，中國(guó)恒大中心在近年不僅被抵押1次，所以要按照抵押借款的先后次序償還，作為最后一個(gè)被借款抵押的一方，如果中信銀行不主動(dòng)推動(dòng)出售，最后全數(shù)收回欠款的可能性會(huì)比較渺茫。

| 36氪：從微觀角度講，這些寫字樓產(chǎn)權(quán)人發(fā)生變化，對(duì)租戶和代理行的業(yè)務(wù)有沒有產(chǎn)生影響？比如，有沒有債權(quán)人上門擾亂辦公秩序，或影響招租情況？

于樂（Kenny Yu）：上門維權(quán)的情況比較少，但租賃的進(jìn)度確實(shí)會(huì)相對(duì)較慢，香港也是一個(gè)比較透明的市場(chǎng)，整個(gè)市場(chǎng)的租金也是如此，在市場(chǎng)本就疲弱的情況下，極少有企業(yè)愿意高價(jià)租用。

作者|宋虹姍

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