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文 | 小盧魚

編輯 | 楊旭然

國內(nèi)最大的6家國有商業(yè)銀行（工農(nóng)建交中郵政）密集宣布，將向17家房地產(chǎn)開發(fā)商密集投放貸款綜合授信超過12,500億元，以支持當前形勢下房地產(chǎn)經(jīng)營中的資金需求，保障經(jīng)營的流動性。

招商蛇口、中海發(fā)展、綠城、萬科、碧桂園、龍湖等多家頭部房企都抓住機會，與相關銀行簽訂了戰(zhàn)略合作協(xié)議，將在房地產(chǎn)開發(fā)貸款、并購貸款、個人住房貸款、供應鏈融資等業(yè)務領域展開全方位的業(yè)務合作。

這是繼金融16條之后，政策端以真金白銀給予的另一大利好舉措。加上本月25日央行宣布將在12月降低金融機構存款準備金率，釋放長期資金月5000億元以保持流動性合理充裕，料想房地產(chǎn)行業(yè)也在受益者之列。

房地產(chǎn)指數(shù)表現(xiàn)（2022年9月至今）

到了11月28日，證監(jiān)會表示房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展事關金融市場穩(wěn)定和經(jīng)濟社會發(fā)展全局，即日起將恢復上市房企和涉房上市公司再融資、并購?重組?融資、境外上市等工作，打破了維持了十幾年的規(guī)矩，一時間市場震動。

隨著利好政策的密集發(fā)布，A股房地產(chǎn)板塊的行情也有所上揚，11月以來累計漲幅接近60%，資金對于房地產(chǎn)板塊的反彈關注度非常高：

11月25日當天，房地產(chǎn)開發(fā)板塊的資金流入高達22.8億元，在所有行業(yè)中位列第一；
11月29日開盤，房地產(chǎn)板塊大幅度高開上漲，中交地產(chǎn)、信達地產(chǎn)等一大批上市公司股價漲停，更多觀望資金開始入場；
一段時間里，與房地產(chǎn)配套的各個行業(yè)也備受關注，包括物業(yè)、裝飾裝修、建材相關上市公司的股價表現(xiàn)都相對強勢。

優(yōu)質(zhì)房企們吃下了“速效救心丸”，市場情緒也吃下了“十全大補丸”。

但是對于正處在逆周期的房地產(chǎn)行業(yè)而言，即便是萬億級的授信額度、前后相反的政策大逆轉(zhuǎn)，對市場的提振作用也終究有限，投資者不宜入戲太深。房地產(chǎn)周期歷史洪流的力量，最終會超過所有人的想象。

01 房地產(chǎn)的艱難時刻

供需雙弱，融資困難是目前房地產(chǎn)市場面臨的核心問題。

今年，大家“有幸”見證了房地產(chǎn)行業(yè)的歷史性時刻。

人們從各地不斷放松的限購政策、一降再降的購房利率、越來越多的新地流拍和各大房企的負面消息中都能清楚意識到，中國的房地產(chǎn)行業(yè)正在經(jīng)歷著此前從未有過的艱難狀況。

回想這一切的導火索，好像是2021年下半年預售資金監(jiān)管的突然收緊，也可能是恒大2萬億債務的突然爆雷。

爛尾樓、斷供與法拍成了民生新聞里經(jīng)常出現(xiàn)的詞匯，旭輝、新城、龍湖等房企里優(yōu)等生的日子也在變差，這些無疑加劇了居民對保交樓的擔憂，進一步抑制了居民的購房需求，形成負循環(huán)。

整體上看，房地產(chǎn)已經(jīng)走進了供需雙弱、需求更弱的困境里。

居民購房需求的急劇萎縮，是由疫情影響、宏觀經(jīng)濟問題、家庭債務高企、交樓無保障等因素綜合影響造成的結(jié)果。

今年前三季度，百強房企實現(xiàn)全口徑銷售金額5.31萬億元，同比下降45.8%。在“金九銀十”這個房產(chǎn)銷售的傳統(tǒng)旺季，銷售額也沒有出現(xiàn)明顯的提升，只是同比降幅有所收窄而已。

那些冷冷清清的售樓處、失業(yè)在家的房地產(chǎn)中介們，就是房地產(chǎn)需求端持續(xù)下滑最直觀的證據(jù)。

房地產(chǎn)市場的供應端同樣陷入萎縮，百強房企的拿地力度明顯減弱，即便拿地也會集中在高線級城市的核心區(qū)域。像前幾年那種在三四線小城市大規(guī)模拿地，時不時就拍出一個“地王”的情形，已經(jīng)恍若隔世。

拿地之外，交樓也成了壓在房企身上的一座大山。在因為疫情反復停工、人力和原材料成本都有所上漲、房價低迷的大環(huán)境下，房企結(jié)轉(zhuǎn)項目的毛利率也不出意料的降低了。

今年前三季度，房地產(chǎn)板塊毛利率降至 18.6%，同比下降了2.1個百分點。與此相對的，是資產(chǎn)減值計提規(guī)模、融資成本和財務費用都在增加。不僅行業(yè)盈利能力處于歷史最低位，房企短期內(nèi)要面臨的償債壓力也在歷史高位。

這意味著房地產(chǎn)的市場風險，實際已經(jīng)在向企業(yè)的資產(chǎn)負債表蔓延。

在房企中還算“優(yōu)質(zhì)”的新城控股，雖然凈利潤一直為正數(shù)，但是盈利能力和償債能力都不強。華夏幸福、中南建設、陽光城等知名房企，更是早已陷入了凈利潤為負的困境。

4月時，惠譽、標普、穆迪等評級機構對新城控股的信用展望都定為了“負面”，理由是在2022年總共有110億元人民幣的債券和離岸銀團貸款到期。因為市場對債務到期和再融資的擔憂，類似的情景也發(fā)生在了陽光城、旭輝、碧桂園、龍湖等企業(yè)上。

但這并不僅是房地產(chǎn)一個行業(yè)的風險，建材、建筑、家居等相關行業(yè)會受到負面影響，地方政府財政收入也在減少，并且最終風險極有可能向整個金融系統(tǒng)蔓延。

想想房地產(chǎn)“硬著陸”之后的日本，那個代價才是誰都無法承受的。

02 地產(chǎn)融資三箭齊發(fā)

地產(chǎn)融資三箭齊發(fā)，意在修復市場預期并提振信心。

2022年，在居民們自發(fā)降低家庭杠桿的時候，房企們的負債率卻是居高不下。即使是TOP50的房企們，扣除預收賬款后的平均資產(chǎn)負債率也高達69.6%。而且面對巨額臨期債務的壓力，房企們往往要靠債務展期或者發(fā)行新債來過渡。

在恒大爆雷、多家知名房企出現(xiàn)債務違約的情況下，原本債務壓力就大的房地產(chǎn)開發(fā)商們?nèi)谫Y就更加困難了。

不過同“不愿貸款”的消費端相比，房地產(chǎn)供應端的融資困難問題還算更容易解決些，所以有了近期信貸、債券、股權融資方面的三箭齊發(fā)。

信貸方面，六大行針對房地產(chǎn)開發(fā)商釋放了萬億額度的定向貸款；債券方面，本月龍湖、金輝和美的置業(yè)作為首批民企獲得了發(fā)債信用增進函，可以發(fā)行合計47億元的中期票據(jù)；股權方面，證監(jiān)會主席提出改善優(yōu)質(zhì)房企資產(chǎn)負債表。

市場普遍認為，這代表著房地產(chǎn)行業(yè)的“政策底”已至，頭部房企的股價迅速反彈。有著國資背景的中交地產(chǎn)、招商蛇口、保利發(fā)展、萬科等股價漲幅居前，25日當天漲幅高于5%，表現(xiàn)優(yōu)于大盤。

這是因為，在行業(yè)整體不景氣的時候，擁有強大國資背景的大型房企往往更讓人有安全感。

他們通常更容易獲得融資支持，與政府的關系更為密切，還承擔著保交房、穩(wěn)市場的政治任務，可以說是房地產(chǎn)行業(yè)的最后一道防線。在今年的集中供地中，頭部國企央企也是貢獻最大的拿地主力，份額已逼近八成。

不過這些頭部房企的財務狀況也相對健康，降杠桿成效明顯，三費率比民企低1%左右。同時，他們的盈利能力也優(yōu)于行業(yè)內(nèi)其他公司（除了尚在虧損的中交地產(chǎn)），今年前三季度的毛利率有所提高。

所以在這個存量搏殺的行情里，當房地產(chǎn)行業(yè)傳來利好消息的時候，頭部房企無疑是最有可能受益的。近期這些頭部房企的股價提升、資金流入和整個房地產(chǎn)行業(yè)的討論度的增加，也在驗證著這個觀點。

直白的說，人們房地產(chǎn)市場似乎又有了點“熱起來”的跡象這其實就是地產(chǎn)融資利好政策出臺、落地的最大意義——修復房地產(chǎn)市場預期，并提振企業(yè)和居民的信心。

03 薛定諤的市場信心

對處在逆周期的房地產(chǎn)市場而言，萬億授信的提振作用終究有限。

即便是最希望房價大跌的人，也不會希望中國重復日本當年的慘劇。所以今年各地政府沖在了救市的第一線，金融機構則是緊隨其后。

在救市的第一階段，政策的重點其實是放在提振需求，即“解決購房者資金困難”這上面的，所以才會出現(xiàn)各地、各銀行紛紛降低首付比率和購房利率的情況。

但是想拉動居民的購房需求，最大的制約因素是居民收入增長能力和穩(wěn)定性，而非居民“首付難”、“融資難”。在疫情反復、裁員頻發(fā)的大環(huán)境下，中國居民的收入預期明顯下滑，對未來生活缺乏信心就會減少購房這樣大額的支出。

“居民信心缺乏”這件事，最終直觀地體現(xiàn)在了比去年更差的房地產(chǎn)銷售額上。

除了少數(shù)像越秀地產(chǎn)、仁恒置地這樣的企業(yè)，今年1-10月的銷售額出現(xiàn)了同比增長，其他一眾知名房企的銷售額都下滑嚴重，同比降幅在9%-70%。

其中還有世茂集團這樣，在2019、2020年都位居銷售額前十的國際化知名房企，今年銷售額同比降幅高達69.8%。世茂集團如今已然陷入了股債雙殺、供應鏈擠兌等信用崩塌后的惡性循環(huán)之中，令人唏噓。

總的來說，在重點關注居民融資問題的階段，那些救市措施的效果很不明顯，甚至還帶來了“2022年最好的理財產(chǎn)品是提前還房貸”這個副作用，讓銀行的盈利壓力又大了一些。

所以11月開始，新出臺救市措施的重點被放在了解決房企融資困難、保障房企現(xiàn)金流安全上。

雖然政策公布當天，市場給予了地產(chǎn)、建筑、銀行板塊股價上揚的熱情反應。但長久來看，只增加房企融資不增加房產(chǎn)銷售，是不能讓房地產(chǎn)市場回春，第二波的利好政策也是提振作用有限。

一個佐證就是，實力排名靠后的中小房企，連政策底的“雞湯”都沒喝不上。

資本市場在給這些中小房企做不信任投票。在11月25日的普漲中，世茂股份的漲幅只有2.78%，格力地產(chǎn)漲幅只有1.75%，濱江集團不漲反跌了0.62%，魯商發(fā)展更是以5.11%的跌幅成為了板塊墊底的存在。

對這些體量小、實力弱、財務差的非頭部房企而言，利好政策落地的程度往往有限。銀行的萬億定向授信額度沒他們的份，債券票據(jù)的信用評級也不高，更沒有資金雄厚的大股東給他們注資。

可見，只有利好政策也不是萬能的，信心確實是這個時代比金子還寶貴的東西，甚至是連金子都無法買到的東西。

04 寫在最后

過去20年，房地產(chǎn)市場創(chuàng)造了中國最多的就業(yè)崗位，貢獻了巨額的GDP，改善了大部分城鎮(zhèn)居民的住房質(zhì)量。

只是，在創(chuàng)造了難以想象的巨額財富的同時，房地產(chǎn)也帶來如海一般大的債務、如山一樣高的房價，人們對“房子”的看法也越來越負面。

萬事萬物都有興衰終結(jié)。時至今日，房地產(chǎn)行業(yè)已然完成了自己的歷史使命，即將迎來“退位讓賢”的時刻。

雖然現(xiàn)階段政策出臺了各種救市措施，但是展望后市，“保交樓”、盡可能給產(chǎn)業(yè)鏈上的各個行業(yè)還錢，才是短期房地產(chǎn)政策的主旋律。以及，增加保障性租賃住房這件事也比從前更有力度。同時，AMC也在積極參與房地產(chǎn)風險處置，在房地產(chǎn)與金融系統(tǒng)之間樹立風險防火墻，這些都不是行業(yè)周期扭轉(zhuǎn)的信號，甚至釋放了一些強化行業(yè)逆周期判斷的信號。

對房企、金融機構、政府和居民來說，最重要的目標不是房價再翻一倍，股價再回到高峰，而是能夠順利實現(xiàn)“軟著陸”。行業(yè)能夠體面退場，就已是萬幸了。