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鋒靂 時浩

董承非奔私后，謝治宇、任相棟能否保持業(yè)績的“體面”？

6000億在管資金規(guī)模、發(fā)行基金數(shù)量卻僅有81只，興證全球的發(fā)展模式在國內(nèi)資本市場上并不常見，本期將從興證全球基金的規(guī)模增長、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、投資風(fēng)格、基金經(jīng)理四個方面對公司進行剖析。

規(guī)模增長曲線

興證全球基金成立于2003年9月30日，創(chuàng)設(shè)初始公司名為興業(yè)基金，由興業(yè)證券全資控股。2008年初，隸屬于荷蘭全球人壽保險集團的全球人壽保險入股，公司變?yōu)楹腺Y企業(yè)，注冊資本1.2億，興業(yè)證券、全球人壽保險分別持股51%、49%，同年7月，公司名稱變?yōu)榕d業(yè)全球基金，注冊資本增加為1.5億，兩股東出資比例不變。

股東背景上，全球人壽始創(chuàng)于19世紀中期，目前總部位于荷蘭，業(yè)務(wù)遍及美、亞、歐超過二十五個市場，涉及壽險、養(yǎng)老金、資產(chǎn)管理等，荷蘭全球人壽保險集團在2018年世界財富500強中排名第139位。

2016年后，公司再度兩次變更名稱，2016年12月28日興業(yè)全球基金更名為興全基金，2020年3月，變更為當(dāng)前的興證全球基金。需要注意的是，當(dāng)前的興業(yè)基金，成立于2013年4月，由興業(yè)銀行獨立出資，與興證全球并非同一公司。

資管規(guī)模上，國內(nèi)公募基金發(fā)展可分為2007、2015、2020三大發(fā)展節(jié)點，其中前兩大節(jié)點主要由暴漲的牛市行情驅(qū)動，2020年則是政策改革帶來的行業(yè)發(fā)展紅利。其中，2007上證指數(shù)大漲96.66%，全年最高觸及6124.04點，深證指數(shù)大漲166.29%，全年最高觸及19600.03點，單邊暴漲的史詩級大牛市為國內(nèi)尚處于發(fā)展初期的基金公司們提供了良好的擴張契機，與之相似的是，2015年的第二輪牛市同樣加速了基金公司們管理資金擴張的規(guī)模。2019年之后，伴隨政策催化，國內(nèi)金融市場進入改革時期，國內(nèi)資管行業(yè)全面爆發(fā)，從而帶動了公募基金發(fā)展的第三次步伐。

對比之下，興證全球則并不完全符合上述趨勢。除去成立較早的2007年，公司資管規(guī)模在2014年增長較快，其中2014年末913.97億資管規(guī)模相比2013年322.34億同比增幅接近200%，這與絕大部分公募爆發(fā)節(jié)點不同。2014年興證全球規(guī)?？焖僭鲩L來源于其產(chǎn)品收益的持續(xù)超預(yù)期。根據(jù)銀河證券統(tǒng)計，2014年全年興證全球股、債投資能力分別位居行業(yè)第14和第1位，其中，8只股票基金平均收益率36.62%，而在2007-2014的8年間，公司相關(guān)股票投資算術(shù)平均收益則達到304.94%，位于同類51家可比公司中第一位。

此外，公司最初發(fā)行的兩只代表性基金產(chǎn)品，興全可轉(zhuǎn)債與興全趨勢投資，截至2014年末其成立起凈值累計增長分別超過5.7、7.5倍，同類排名8/341、2/494，另一只興全全球視野（2006年9月發(fā)起設(shè)立），其綜合增長也接近4倍，位于行業(yè)前5%水準。

2019年是興證全球規(guī)模增長較快的另一個節(jié)點，2018年以前公司在管基金產(chǎn)品只有25只（A/C類分別計算），而在2019年后其發(fā)行新產(chǎn)品數(shù)量逐步加快，同年發(fā)行新基金11只，年末規(guī)模也來到3000億，增速同比超過60%，而在此后年份，伴隨行業(yè)擴容增長，興證全球穩(wěn)步維持每年增長約1000億資金體量水準，至2022年三季度末，其在管規(guī)模來到5995.53億。

興證全球的企業(yè)文化和發(fā)展道路造成了公司規(guī)模增長趨勢的不同。興證全球的創(chuàng)始團隊主要來自于興業(yè)證券自營部門，券商系背景追求的是絕對收益，對回撤控制極為嚴格，衡量標準中70%考核絕對回報、30%考核業(yè)績比較基準，該風(fēng)格直接影響了興證全球的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，其在發(fā)展中極度重視絕對收益，對規(guī)模和增長也較為克制。此外，興證全球多次表示，公司最重要的文化和價值觀是責(zé)任，公司總經(jīng)理莊園芳、投資總監(jiān)謝治宇都多次對外表達過相關(guān)理念，謝治宇更是直言最適合的投資方法建立在信托責(zé)任基礎(chǔ)上。

表現(xiàn)在產(chǎn)品運營上，興證全球于業(yè)內(nèi)開創(chuàng)了基金暫停申購先例。2005年末興全可轉(zhuǎn)債基金重倉的招行轉(zhuǎn)債品種停牌10個交易日，市場預(yù)計復(fù)牌后大漲概率很高，資金可能通過申購轉(zhuǎn)債基金實現(xiàn)套利，然而，因該模式帶來的規(guī)模增長會攤薄原有持有人利益，同年12月29日興證全球在監(jiān)管部門同意后發(fā)布公告，暫停旗下興全可轉(zhuǎn)債基金申購。

2008年，興證全球于業(yè)內(nèi)率先發(fā)行興全社會責(zé)任基金、興全綠色基金、興全社會責(zé)任專戶等責(zé)任投資產(chǎn)品，引導(dǎo)資金流入社會責(zé)任感強的企業(yè)；隔年，公司于業(yè)內(nèi)首批發(fā)布社會責(zé)任報告，每年堅持公布公司在客戶、員工、股東、合作伙伴等責(zé)任的履行情況。

2016年以后，興證全球在傳統(tǒng)投資基礎(chǔ)上橫向擴張業(yè)務(wù)品類，搭建養(yǎng)老金和FOF投研團隊，由于投資者風(fēng)險偏好與年齡關(guān)聯(lián)不大，興證全球以低、中、高風(fēng)險而非目標日期直接分類產(chǎn)品屬性，進一步提升市場競爭力。

基金的業(yè)績和管理規(guī)模呈現(xiàn)高端正向相關(guān)走勢，表現(xiàn)在利潤結(jié)構(gòu)端，經(jīng)過連續(xù)數(shù)年平穩(wěn)發(fā)展后，2020年公司在規(guī)模增長48%前提下，利潤實現(xiàn)超過120%的快速飛躍，增速同匯添富、易方達等業(yè)內(nèi)頭部處于同一水準。與管理規(guī)模相近的華安基金相比較，2020年末華安基金資管規(guī)模4616.66億，興證全球則為4547.57億，但在利潤端前者的7.11億不足后者15.97億元的一半，且由于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、管理水平等差距，兩家公司盈利差距進一步拉大，即使將興證全球與以研究能力擅長的中歐基金直接對比，前者的利潤水準依然不遑多讓。

產(chǎn)品設(shè)計趨勢

興證全球的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和主流基金公司明顯不同。產(chǎn)品數(shù)量上，截止2022年10月31日，興證全球共有81只基金，除去處于募資期2款產(chǎn)品，當(dāng)前基金合計規(guī)模5995.53億元，其中：

開放型基金74只，合計規(guī)模2991.26億元，混合型基金是興證全球該類型中發(fā)行數(shù)量最多也是體量最大的產(chǎn)品，合計規(guī)模1614.89億元，數(shù)量達到34只；

債券型基金23只，合計規(guī)模1052.36億元位于開放類基金第二；

FOF基金數(shù)量在公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)占比約為15%，12只基金合計規(guī)模接近250億元；

貨幣/理財基金規(guī)模3004.27億元，基金數(shù)量5席。

與多數(shù)公募基金對比，興證全球指數(shù)型產(chǎn)品規(guī)?；究梢院雎圆挥嫞诮鹑谌蚧尘跋?，也未發(fā)行QDII等面向海外市場的投資項目，從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上來看，興證全球理財型產(chǎn)品占據(jù)半數(shù)資管規(guī)模，這與南方、博時基金結(jié)構(gòu)大致類似，不過，興證全球目前除FOF外尚無Reits、商品型等新興資產(chǎn)基金在售，在場內(nèi)基金方面也沒有相關(guān)產(chǎn)品。

興證全球的產(chǎn)品類別與中歐基金有相似之處，兩家企業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較為簡單，均以傳統(tǒng)的權(quán)益及債券市場投資為主，且不太注重指數(shù)型產(chǎn)品。

關(guān)于中歐基金選擇該模式的原因，主要在于其在市場競爭中并沒有先發(fā)優(yōu)勢，相比于傳統(tǒng)概念投資，被動跟隨的指數(shù)產(chǎn)品并不能讓基金公司在市場競爭中實現(xiàn)差異化和認知度增長，選擇收益更高、波動更大的權(quán)益投資是其打開市場的重要渠道；興證全球方面，其投資模式較為傳統(tǒng)或主要因公司高層主要來源于券商自營團隊，盈虧自負的經(jīng)營理念讓其更偏好在自身認知內(nèi)領(lǐng)域進行經(jīng)營，即使是近年新增的養(yǎng)老FOF產(chǎn)品，也與另一大股東全球人壽業(yè)務(wù)存在交叉。

盡管兩家企業(yè)選擇當(dāng)前產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的原因不同，但僅從結(jié)果來看二者均形成了以研究為基本、從產(chǎn)品業(yè)績?yōu)閷?dǎo)向，自內(nèi)向外拓展的模式，只賺自身認知內(nèi)的錢，相比而言中歐基金偏向于行業(yè)上游的基本面研究，更像是面向公眾提供一攬子服務(wù)的券商研究機構(gòu)，興證全球則在此基礎(chǔ)上更多致力于投資中的顧問服務(wù)。

資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)進一步體現(xiàn)了興證全球的投資偏好差異。過往趨勢上，2010年以后，伴隨行業(yè)管理規(guī)范化，企業(yè)資產(chǎn)規(guī)?？焖僭鲩L，出于平衡倉位需求和風(fēng)控合規(guī)管理，債券投資已在公募基金配置已占據(jù)越來越大的比重，多數(shù)基金公司已形成股、債1：1的均衡配置模式。

相比而言，興證全球在混合類產(chǎn)品占據(jù)主流前提下，投資并不激進，2013年以后股票占比基本維持在資產(chǎn)配置3成以下，并且跟隨市場行情波動進行微調(diào)。興證全球的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)同樣體現(xiàn)了追求絕對收益的經(jīng)營理念，2007年至今，公司股票、債券、現(xiàn)金三項合計占比常年低于100%，唯一超過的2014年，公司現(xiàn)金比重則破天荒的達到了4成，在2021年末、20222三季度末，在市場波動加大之際，公司更是將整體倉位縮減至9成以下。

配置上，興證全球還習(xí)慣于維持20%左右的現(xiàn)金占比，該部分比重與中歐、華安、南方、博時等公募基金基本相同。一般而言，較為均衡的產(chǎn)品布局和結(jié)構(gòu)并不會造成企業(yè)因單一類型產(chǎn)品過多導(dǎo)致凈值波動過大帶來的份額贖回，在興證全球的基金類別中，除貨幣/理財項可能持有期較短外，其債券基金全部為中長債，F(xiàn)OF產(chǎn)品也有三個月、一年、三年等持有期，將時間線拉長來看，公司因業(yè)績導(dǎo)致份額贖回壓力并不算大，并且，無論老將謝治宇、中生代的任相棟，還是早前奔私的董承非，興證全球長期以來并不缺乏明星基金經(jīng)理，也不存在投資水平不足的難題，那么，留有更高的現(xiàn)金比重，只能歸結(jié)于公司過于追求絕對收益，該模式在某種意義上無法讓基金產(chǎn)品在投資中賺得更高回報，但也避免了行情波動致使投資人大額虧損。

年度收益上，2021年興證全球共有15只基金實現(xiàn)超過10%的整體增長，其中增速超過20%的只有5只，作為對比中歐基金增速超過20%的產(chǎn)品有25只，體量規(guī)模相近的華安基金也有10款產(chǎn)品，興證全球相比之下表現(xiàn)并不算好。

2021年興全多維價值混合A/C是興證全球唯二收益超過30%的基金，該產(chǎn)品的前任基金經(jīng)理董理2019/06-2021/07任期內(nèi)回報約為75%，僅看自身表現(xiàn)尚可，但對比同類基金，相關(guān)產(chǎn)品期間綜合漲幅達到86.55%，董理的回報低于均值，排名也僅處于行業(yè)中游。

2021年7月，楊世進接手興全多維價值混合，對此前的持倉結(jié)構(gòu)進行了大規(guī)模調(diào)整，首先將前十大重倉股比重由此前的4成水平進一步壓低至3成以下，在減少傳統(tǒng)消費企業(yè)比重同時，配置了更多的科技及能源上市公司。平衡倉位配置疊加降低單一個股影響力，興全多維價值混合2021年3、4季度連續(xù)跑贏市場，單季分別實現(xiàn)盈利2.71%、15.91%，位于行業(yè)474/2560，24/2895，與之對比的是，同類當(dāng)期平均漲幅只有-3.07%、2.00%。

即使在市場震動加劇的2022年，興全多維價值混合前三個季度也基本維持了虧損可控，收益不落于均值的能力。截至2022年10月31日，興全多維價值混合A/C在楊世進操盤下任期分別實現(xiàn)回報2.88%、2.08%，同類產(chǎn)品平均虧損則超過14個百分點。

2022年，興證全球基金主動權(quán)益產(chǎn)品整體回報不佳，截至10月31日共有34款產(chǎn)品年內(nèi)虧損超過20%，其中林翠萍管理的興全滬港深兩年持有混合回撤比例43.16%，同類排名2657/2681，明星基金經(jīng)理謝治宇管理的興全合宜混合(LOF)A/C同樣虧損超過35%。

興全滬港深兩年持有混合成立于2020年5月22日，初始規(guī)模28.70億，投資方向上，該基金主要投資標的集中在港股市場，但因多種因素，2021年港股市場整體遇冷，該基金2021年就曾虧損12.88%，位列公司主動權(quán)益回報最末，全市場排名1479/1578，截至2022年10月末，該產(chǎn)品自成立起虧損已達40個百分點，同類排名倒數(shù)第二。然而，鑒于該產(chǎn)品存在買入2年鎖定期限制，初始購買者最早只能在年內(nèi)2季度起贖回，截至2022年3季度末興全滬港深兩年持有混合已贖回近5億份，產(chǎn)品規(guī)模也跌至16.31億元。

縱觀林翠萍過往操盤過的基金，其回報表現(xiàn)也并不算好，林翠萍管理的首支基金產(chǎn)品，中海滬港深價值優(yōu)選混合盡管任期內(nèi)（2016.4-2019.5）回報39.81%，位于行業(yè)前10%，但其跑贏市場收益最多的2017年份規(guī)模不過億元級別，且另一款產(chǎn)品中海滬港深多策略靈活配置混合（2018.3-2019.5）更是任期虧損13.06%，低于同類10個百分點。

若以百億規(guī)模為限，不考慮貨幣基金前提下，興證全球共有8只基金上榜，數(shù)量與中歐基金相當(dāng)，遠多于華安基金的2只。從產(chǎn)品類別角度來看，興證全球規(guī)模超過百億的大體量基金中，各類型均有分布，中長債產(chǎn)品數(shù)量3只，靈活配置型3只，偏股類2只。

需要注意的是，興全新視野定開混合、興全趨勢投資混合此前均為董承非管理產(chǎn)品，截至2022年10月31日，兩款基金年內(nèi)分別虧損27.56%、26.86%，排名處于行業(yè)中下游。

投研風(fēng)格特色

興證全球堅持風(fēng)險控制、長期投資和價值投資為核心的投資理念，其在投資中首要關(guān)注的問題即為風(fēng)險控制，認為良好的風(fēng)控是實現(xiàn)長期盈利的最終保證，在具體投資中，興證全球強調(diào)企業(yè)估值的合理性，謀求為持有人創(chuàng)造穩(wěn)定的安全邊際。

投研體系方面，興證全球研究團隊基本覆蓋了所有行業(yè)，每一個基金經(jīng)理都需要從研究員做起，公司要求每個研究員至少主攻一個行業(yè)，針對表現(xiàn)突出的研究員，興證全球會給予其跨行業(yè)研究機會，培養(yǎng)其對不同行業(yè)估值分析的能力，無論是董承非還是謝治宇，均是從研究員做起，然后升至基金經(jīng)理助理、雙基金經(jīng)理，最終單獨管理基金。除自身培養(yǎng)人才外，公司在投研選聘中還會采用雙軌制，7成左右人員自我培養(yǎng)，剩余3成按行業(yè)前5%標準進行人才尋找。

興證全球的培養(yǎng)體系使得公司的人員梯隊儲備較為完善，新老交替也較為平滑，不過在時間周期上該模式往往需要很長的年份來進行人才培養(yǎng)，根據(jù)興證全球方面披露，其基金經(jīng)理平均投研從業(yè)年限在十年以上。

考核機制端，為解決短期和長期收益沖突問題，興證全球?qū)鸾?jīng)理的考核涵蓋了1年、2年、3年、5年、8年、10年等多個維度，不提倡旗下產(chǎn)品去爭年度排名，也不鼓勵基金經(jīng)理在某一年做出很極致的業(yè)績，基金經(jīng)理年度排名只要達到前1/2就算合格。注重成長性、忽略單一年度影響，匯添富、中歐基金均表達過類似的觀念。

在激勵制度上興證全球推出了基金經(jīng)理持基計劃，在產(chǎn)品業(yè)績達到一定標準的前提下，基金經(jīng)理買入自己管理的基金，公司方面以認購期權(quán)的形式為運作良好并滿足一定持基年份的基金提供收益翻倍的行權(quán)機會，進一步激勵基金經(jīng)理將個人利益與投資人綁定。

基金經(jīng)理的管理能力拓展是一個逐步上升的過程，興證全球方面支持基金經(jīng)理在做好投資管理的前提下在銷售端擴展投資能力邊界，其銷售部門在營銷產(chǎn)品前需要與基金經(jīng)理進行深入溝通，并在基金經(jīng)理的管理半徑內(nèi)進行營銷，因此公司旗下基金往往限制大額申購，部分代表性產(chǎn)品都設(shè)置了單日單戶0.3萬元到10萬元不等的申購限額。

此外，興證全球還謀求更完善的投顧服務(wù)，2021年12月30日，公司投顧獲準開展業(yè)務(wù)，根據(jù)公司投顧運營負責(zé)人黃鼎鈞介紹，興證全球在銷售產(chǎn)品時首先要了解客戶的需求和風(fēng)險偏好，并根據(jù)相關(guān)訴求匹配相應(yīng)的策略，公司希望客戶長期持有產(chǎn)品，并會定期回訪以了解其收益并給出針對性建議。

基金經(jīng)理業(yè)績表現(xiàn)

基金經(jīng)理人數(shù)上，興證全球當(dāng)前擁有31名基金經(jīng)理，業(yè)內(nèi)排名27，平均任職年限2年又224天，高于行業(yè)平均1年又240天任職年限接近1年，平均任職年限上和易方達、匯添富等處于同一水平。

根據(jù)Choice數(shù)據(jù)，業(yè)績表現(xiàn)上，截至今年10月末，按在管類型劃分公司共有11款基金實現(xiàn)正回報，其中張睿管理的長期純債基金以4.48%回報成為公司年內(nèi)表現(xiàn)最佳類型，收益排名也處于行業(yè)前3%水準；田志祥管理的債基產(chǎn)品以4.02%回報緊隨其后，同類排名位于35/588；興證全球的貨幣基金收益同樣表現(xiàn)不俗，王健、謝芝蘭管理的該類型產(chǎn)品，以1.79%、1.76%回報分列行業(yè)第1、第5。

與債基、貨幣基金的表現(xiàn)良好不同，截至2022年10月末興證全球的主動權(quán)益產(chǎn)品表現(xiàn)則要差出許多。除上文提及的林翠萍，公司明星基金經(jīng)理鄒欣、謝治宇、喬遷、任相棟收益表現(xiàn)普遍慘淡，多人年內(nèi)虧損超過30%。

以2022年10月末為限，將時間節(jié)點拉長至3年，剔除任職三年期以內(nèi)的員工，興證全球近三年綜合表現(xiàn)一般，無一款產(chǎn)品收益翻倍，其中表現(xiàn)最佳的任相棟管理的偏股基金近三年回報44.44%已是公司最佳產(chǎn)品，對比中歐基金，公司有15位基金經(jīng)理三年回報翻倍，華安基金方面也有4人達到該水準。

從管理風(fēng)格繼續(xù)劃分，以體現(xiàn)基金經(jīng)理投資能力的任職年化回報上看，截至2022年10月31日，近三年興證全球無一名基金經(jīng)理在其擅長領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)了超過10%的幾何年化回報，其中公司明星基金經(jīng)理謝治宇、任相棟分別只有4.84%、3.59%，排名最高的陳宇也低于10%。造成該現(xiàn)象的根源在于2022年市場的劇烈波動影響了產(chǎn)品整體回報，但若將數(shù)據(jù)截止日提前至2021年末，則三年期內(nèi)興證全球有8名基金經(jīng)理超過10%，橫向?qū)Ρ葮I(yè)內(nèi)前列，公司在該數(shù)據(jù)表現(xiàn)與中歐基金人數(shù)相當(dāng)。

（截至2022年10月31日、基金經(jīng)理近三年幾何化任職回報）

倘若只看上述數(shù)據(jù)，似乎不難得出興證全球只是普通公募基金的結(jié)論，但這與當(dāng)前市場認知并不相符。

普通不代表平庸，身為業(yè)內(nèi)頂流的謝治宇正是其中代表。

作為全市場最知名的基金經(jīng)理之一，謝治宇目前管理基金5只，合計規(guī)模675.90億元。謝治宇的投資框架包含行業(yè)發(fā)展、估值、基本面、成長性等多個維度，其中性價比是其最為關(guān)注的變量。謝治宇認為，大部分股票都有一個合理的價格，價格圍繞價值不斷變化，而價值體現(xiàn)在成長性上，企業(yè)的風(fēng)控、現(xiàn)金流、分紅等同樣會影響公司未來的市值空間。

由于投資邏輯中偏好自下而上，謝治宇相對而言并不太看重行業(yè)、景氣度、宏觀配置，其希望用企業(yè)自身的成長去彌補相關(guān)不足。謝治宇投資的核心在于企業(yè)的估值和價格，對于重倉持有的公司，其估算角度可能會考慮三至五年時間，不過更長的持有周期則不在謝治宇的考量范圍。

用謝治宇自己話說就是，“大家喜歡看一個賽道去買股票，這個方法短期看可能是有效的，但長期看是比較危險的。我覺得有幾個普適的原則。這個行業(yè)市場空間非常的大，格局要相對比較穩(wěn)定，同時這些公司要處在產(chǎn)業(yè)鏈比較核心的地位。這樣才能選到一個合適的標的?！?/p>

興全合潤混合(LOF)是謝治宇管理時間最長、當(dāng)前收益最好的基金產(chǎn)品，截至2022年10月末任期內(nèi)綜合回報491.93%，同類排名17/537。

謝治宇投資領(lǐng)域兼具深度與廣度，且維持在1倍左右換手率。具體持倉上，以興全合潤混合2022年三季度前十大重倉股來看，其持倉遍布家電、快遞、科技、醫(yī)藥、消費等各大行業(yè)，且占比較為平均。不同于當(dāng)前市場流行的賭賽道，謝治宇認為該模式盡管會在一段時間表現(xiàn)良好，但其也會在某一時間帶來很大持倉壓力。

此外，盡管持倉均衡，但謝治宇也不傾向在單一基金中持有過多的股票，因為淡化風(fēng)險的同時也意味著降低收益。持倉中謝治宇常年保持在40個左右的持股數(shù)，并根據(jù)個人投資理念進行微調(diào)。

不過，謝治宇并非完美的基金經(jīng)理，其并不擅長風(fēng)格切換或風(fēng)格輪動，而在過去一年中，市場行情快速轉(zhuǎn)換，興全合潤混合在2021年2季度后只有1次跑贏市場，其余季度表現(xiàn)均不理想。

喬遷自2008年加入興證全球以來，前7年主要跟蹤零售、紡織服裝、輕工制造、醫(yī)療器械四個行業(yè)，2015年起喬遷擔(dān)任謝治宇管理的興全合潤混合基金經(jīng)理助理，研究逐漸擴展至全行業(yè)，2017年7月開始，喬遷與董承非共同管理興全趨勢投資混合，一年后，獨立擔(dān)任興全商業(yè)模式優(yōu)選混合基金經(jīng)理。

師承董承非、謝治宇兩位大佬的喬遷沿襲了二人的投資框架，偏好自下而上分析，以其獨立管理的代表性產(chǎn)品興全商業(yè)模式優(yōu)選混合為例，喬遷在持倉中行業(yè)配置同樣分散，且重倉股比重也維持在4成以下，換手方面興全商業(yè)模式優(yōu)選混合近幾年維持在1.5-2倍左右，屬于業(yè)內(nèi)平均水平。

選股組合上，喬遷持倉中會配置60%以上的中長期品種，該部分標的判斷標準主要依據(jù)于其三年或更長時間內(nèi)的基本面是否向上，而后根據(jù)行業(yè)前景進行合理定價操作。由于興證全球整體風(fēng)格追求絕對收益，因此盡管喬遷并不過分關(guān)注短期漲幅，但會注意控制回撤，以求得穩(wěn)定回報。

在擁有長期標的作為基石前提下，喬遷會配置部分中短期品種以增強組合得靈活性，該部分會涵蓋更多的不確定和博弈成分，其投資底線在3-5年維度上沒有顯著向下的趨勢，以保證判斷失誤后整體風(fēng)險可控。

相比于老牌基金經(jīng)理，任相棟的從業(yè)年限并不算長，1983年出生的他是上海交通大學(xué)金融學(xué)碩士，歷任交銀施羅德基金管理有限公司研究員、基金經(jīng)理，金鷹基金管理有限公司權(quán)益部上海權(quán)益總監(jiān)，2019年任相棟跳槽至興全基金擔(dān)任基金經(jīng)理一職。

管理基金上，除去年初高調(diào)募資60億的興全合衡三年持有，任相棟此前共管理過4只基金，一款回報接近翻倍，一款收益表現(xiàn)一般。

以其當(dāng)前管理期最長的興全合泰混合A為例進行分析，任相棟是一位注重風(fēng)險回撤和均衡投資的基金經(jīng)理。過往業(yè)績來看，興全合泰混合A自2019年10月成立起3年間累計收益53.01%，其中2020年階段漲幅達到51.50%，超出同類平均漲幅10個百分點，位于同類型產(chǎn)品602/1690，在更偏重小盤股的2021年，該產(chǎn)品年內(nèi)收益24.09%，跑贏同類型產(chǎn)品收益15個百分點，相比滬深300漲幅更是接近30%。

若以單季度劃分，可以更明顯的看到，除去仍處于成立初期的2020年第一季度，任相棟管理的興全合泰混合2022年之前基本做到了沒有回撤，且基本在市場表現(xiàn)較好的季度實現(xiàn)了超額收益。不過，2022年前三季度，任相棟顯然不太適應(yīng)市場變化，第一、第三季度連續(xù)回撤均位于行業(yè)中下水準，截至10月末該基金年內(nèi)虧損已接近25個百分點，產(chǎn)品體量相比年初縮水20億。

從該基金的前十大持倉變動來看，任相棟在投資領(lǐng)域涉獵較廣，金融、地產(chǎn)、消費、科技、新能源等領(lǐng)域均有布局，并不會單一重倉某一行業(yè)，前十大重倉股比例始終維持在50%左右，不過，相比于謝治宇、喬遷這類更關(guān)注中期行業(yè)走勢的基金經(jīng)理，任相棟更偏好逆向投資，將主要精力放在研究公司或行業(yè)3個月之后將要發(fā)生的變化，通過前瞻性判斷提前建倉，策略方面他則注重企業(yè)估值合理下的增長，并不單純的追逐市場偏好的茅臺、寧德時代等熱門股票。

結(jié)果來看任相棟的確經(jīng)?？梢园l(fā)掘處于低估值股票，如芒果超媒，2019年末該股票股價價格為34.73元，2020年中最后一次出現(xiàn)在前十大重倉名單中已接近65元水平。然而，逆向投資加潛伏式策略使得任相棟盡管能發(fā)現(xiàn)優(yōu)質(zhì)標的，但持倉周期相對較短、注重擇時的特點也在一定程度上讓他無法賺得最大收益，以欣旺達為例，在2021年1季度最后一次出現(xiàn)在前十大重倉名單后，欣旺達股價實現(xiàn)了最高近3倍的整體漲幅，另外，中國平安、美年健康等此前重倉的股票也未在持有期獲得理想收益。

某種程度上，任相棟的投資理念與彼得林奇頗為相似，不同于以價值為出發(fā)點，注重長期持股的基金經(jīng)理，任相棟更看重中短期快速增長而并不局限于某一行業(yè)，只要是股價比較合理，就會考慮出手。

該風(fēng)格早在任相棟在交銀施羅德任職起就已建立。其代表作交銀先進制造混合曾于2015年度實現(xiàn)收益翻倍，并在2016年的震蕩市和2017年的結(jié)構(gòu)化行情中均取得正向收益。

需要指出的是，在比對交銀先進制造混合和興全合泰混合任期持倉后，任相棟能做到回撤較少的同時獲得高額收益和核心原因并不止在于分散行業(yè)投資，從其持股勝率來看，無論是交銀施羅德時期重倉的江山股份、北方創(chuàng)業(yè)（后改名內(nèi)蒙一機），還是此前重倉的美年健康、天融信，任相棟的單一投資的收益回報并不算高，多數(shù)股票持有期處于震蕩區(qū)間，但低估值、注重價格的選股模式在一定程度上保證了回撤比例也相對較小，甚至能獲得部分收益，更多時間，任相棟管理基金的凈值增長需要依靠少部分股票的超額增值。

總結(jié)：

自2003年9月發(fā)起設(shè)立以來，成立近20年興證全球當(dāng)前累計只有81只基金在外發(fā)行，相比于6000億資管體量，該類型的公募基金可以稱得上行業(yè)“異類”。

規(guī)模增長曲線上，興證全球與國內(nèi)多數(shù)基金公司增長趨勢不同，在2015、2020兩大行業(yè)爆發(fā)節(jié)點，公司并未通過發(fā)行產(chǎn)品等方式謀求快速擴張規(guī)模，反而放慢了增長節(jié)奏。造成該現(xiàn)象的原因在于公司追求絕對收益的經(jīng)營理念。

興證全球的創(chuàng)始團隊主要來自于興業(yè)證券自營部門，券商系背景對回撤控制極為嚴格，衡量標準中70%考核絕對回報、30%考核業(yè)績比較基準，該風(fēng)格直接影響了興證全球的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，其在發(fā)展中極度重視絕對收益，對規(guī)模和增長也較為克制。

體現(xiàn)在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)方面，興證全球產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較為簡單，指數(shù)型產(chǎn)品在公司資管規(guī)模基本可以忽略不計，且對QDII、Reits、商品型等新興基金項目也不感興趣，注重傳統(tǒng)投資領(lǐng)域的模式與中歐基金存在相似之處。盡管兩家企業(yè)選擇當(dāng)前產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的原因不同，但僅從結(jié)果來看二者均形成了以研究為基本、從產(chǎn)品業(yè)績?yōu)閷?dǎo)向，自內(nèi)向外拓展的發(fā)展模式，只賺自身認知內(nèi)的錢。相比而言中歐基金偏向于行業(yè)上游的基本面研究，更像是面向公眾提供一攬子服務(wù)的券商研究機構(gòu)，興證全球則在此基礎(chǔ)上更多致力于投資中的顧問服務(wù)。

配置上，興證全球習(xí)慣維持20%左右的現(xiàn)金占比，在公司的基金類別中，除貨幣/理財項可能持有期較短外，其債券基金全部為中長債，F(xiàn)OF產(chǎn)品也有三個月、一年、三年等持有期，將時間線拉長來看，公司因業(yè)績導(dǎo)致份額贖回壓力并不算大，并且，無論老將謝治宇、中生代的任相棟，還是早前奔私的董承非，興證全球長期以來并不缺乏明星基金經(jīng)理，也不存在投資水平不足的難題，那么，留有更高的現(xiàn)金比重，只能歸結(jié)于公司過于追求絕對收益，該模式在某種意義上無法讓基金產(chǎn)品在投資中賺得更高回報，但也避免了行情波動致使投資人大額虧損。

投研風(fēng)格方面，興證全球堅持風(fēng)險控制為首位，同時強調(diào)企業(yè)估值的合理性，在體系建設(shè)上，公司著力培養(yǎng)投研人員，其基金經(jīng)理平均投研從業(yè)年限在十年以上。為避免基金經(jīng)理因短期業(yè)績排名影響操作，考核中興證全球?qū)鸾?jīng)理的考核涵蓋了1年、2年、3年、5年、8年、10年等多個維度，基金經(jīng)理年度排名只要達到前1/2就算合格。

具體到基金經(jīng)理個人，按在管產(chǎn)品類型劃分，無論是幾何年化回報，還是近三年綜合收益，興證全球相比業(yè)內(nèi)龍頭甚至同規(guī)模基金都沒有優(yōu)勢，但普通并不代表平庸。

慢就是快，若將投資時間線持續(xù)拉長，興證全球的產(chǎn)品基本都維持了穩(wěn)健回報，且在公司明星基金經(jīng)理出走之后，相關(guān)產(chǎn)品走勢并未產(chǎn)生過多波動，此外，無論是公司自身培養(yǎng)的謝治宇、童蘭，還是早在其他公司已有成熟投資體系的任相棟，在興證全球任期內(nèi)也都做到了在風(fēng)格不同背景下注重風(fēng)險控制、以長期穩(wěn)定收益為核心的投資理念，在公募行業(yè)競爭進入白熱化的下半場，興證全球每一步邁的很踏實。