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紅周刊丨趙文娟

科通技術(shù)雖然近幾年的收入呈現(xiàn)快速增長態(tài)勢，但實(shí)際上其不管是盈利能力，還是在變現(xiàn)能力上都不太樂觀，此外，關(guān)聯(lián)交易頻繁、依賴單一供應(yīng)商等問題同樣需要投資人重視。

2022年7月，從事芯片應(yīng)用設(shè)計(jì)和分銷業(yè)務(wù)的深圳市科通技術(shù)股份有限公司（以下簡稱“科通技術(shù)”）已在創(chuàng)業(yè)板開啟第一輪問詢。據(jù)悉，科通技術(shù)系香港聯(lián)交所上市公司硬蛋創(chuàng)新將旗下芯片分銷業(yè)務(wù)分拆而來的，在本次IPO之前，公司曾有過多次增資擴(kuò)股行為。

消息面上，科通技術(shù)母公司硬蛋創(chuàng)新曾在2017年兩次遭機(jī)構(gòu)做空后股價(jià)一蹶不振，在做空前，其市值曾達(dá)到148億港元，而在做空后則直接腰斬，蒸發(fā)了80億港元。截至今年2月2日收盤，硬蛋創(chuàng)新報(bào)1.75港元/股，總市值約24.4億港元。在此背景下，母公司對(duì)科通技術(shù)的上市顯然寄予厚望，可從科通技術(shù)基本面看，雖然近幾年收入呈現(xiàn)快速增長態(tài)勢，但實(shí)際上不管是盈利能力，還是在變現(xiàn)能力上都不太樂觀，尤其是在分拆上市的大背景下，公司還存在關(guān)聯(lián)交易頻繁、依賴單一供應(yīng)商等問題，這顯然需要投資人重視。

“神秘”股東豪賺離場

據(jù)招股書，科通技術(shù)成立于2005年，自成立初期至2020年上半年一直由直接控股股東Alphalink Global Limited 100%持股，直至2020年7月增資后。當(dāng)時(shí)，公司新增注冊(cè)資本127.52萬元（持股比例25%）,全部由優(yōu)車易購（香港）認(rèn)繳，作價(jià)3500萬元，增資價(jià)格為27.45元/出資額。

僅隔兩個(gè)月之后，優(yōu)車易購（香港）將其持有的科通技術(shù)4.90%股權(quán)（對(duì)應(yīng)的認(rèn)繳出資額為24.9949萬元）以11760萬元的價(jià)格分別轉(zhuǎn)讓給科通技術(shù)的兩家員工持股平臺(tái)創(chuàng)新聯(lián)合有限公司、深圳市通創(chuàng)新咨詢合伙企業(yè)（有限合伙），轉(zhuǎn)讓價(jià)格高達(dá)470.5元/出資額，比兩個(gè)月前的入股價(jià)足足暴漲1614.22%。令人震驚的是，通過這一買一賣，優(yōu)車易購（香港）在兩個(gè)月時(shí)間內(nèi)就凈賺2.21億元，而股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，優(yōu)車易購（香港）仍是科通技術(shù)的第二大股東。

又隔了兩個(gè)月，2020年11月，優(yōu)車易購（香港）將其持有公司8.66%的股權(quán)（對(duì)應(yīng)的認(rèn)繳出資額為50.45萬元）以23734萬元轉(zhuǎn)讓給深圳優(yōu)車易購，轉(zhuǎn)讓價(jià)格仍然是470.5元/出資額，此時(shí)優(yōu)車易購（香港）持股比例下滑至4.65%。同月，深圳優(yōu)車易購將其剛剛受讓的科通技術(shù)股權(quán)分別轉(zhuǎn)讓給了6家私募基金，并從科通技術(shù)股東行列“閃退”，轉(zhuǎn)讓價(jià)格與其受讓價(jià)格一致。令人不解的是，為何優(yōu)車易購（香港）不直接將股份轉(zhuǎn)讓給6家私募基金，而非要由深圳優(yōu)車易購“多此一舉”呢？

《紅周刊》注意到，優(yōu)車易購（香港）與深圳優(yōu)車易購屬于同一控制下的關(guān)聯(lián)方，均由沈兵持股100%，因此此次優(yōu)車易購（優(yōu)車易購（香港）與深圳優(yōu)車易購合稱）的大舉套現(xiàn)，實(shí)際上又再次凈賺2.23億元。

2022年5月，優(yōu)車易購（香港）將其持有的科通技術(shù)464.77萬股份以每股價(jià)格29元轉(zhuǎn)讓給公司控股股東Alphalink Global Limited，合計(jì)股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)款為13478.45萬元。值得一提的是，此次的轉(zhuǎn)讓價(jià)格與此前的轉(zhuǎn)讓價(jià)格相比大幅收斂，僅比其入股時(shí)的成本價(jià)高出5.65%，但即使如此也凈賺720.51萬元。至此，優(yōu)車易購（香港）徹底退出了科通技術(shù)股東行列。

《紅周刊》穿透股權(quán)發(fā)現(xiàn)，優(yōu)車易購（香港）、深圳優(yōu)車易購的實(shí)控人沈兵與科通技術(shù)及其母公司關(guān)系匪淺，兩家公司分別成立于2020年和2019年。公開信息顯示，沈兵與科通技術(shù)實(shí)控人康敬偉父親康鋼艦、兄弟康義等人共同持股重慶松日電機(jī)有限公司，目前該公司已吊銷。除此之外，深圳優(yōu)車易購注冊(cè)地址與科通技術(shù)母公司硬蛋創(chuàng)新下屬公司前海硬蛋通信一致，且沈兵曾在前海硬蛋通信擔(dān)任董事，二者關(guān)系匪淺。

綜合來看，2020年7月至2020年11月，優(yōu)車易購（香港）低價(jià)入股后短時(shí)間內(nèi)又以超高價(jià)格轉(zhuǎn)股套現(xiàn)凈賺約4.44億元，而其當(dāng)時(shí)入股的成本價(jià)才3500萬元，這其中的原因及合理性存在很大疑問?！都t周刊》推算，結(jié)合其27.45元/注冊(cè)資本的增資價(jià)格，再以470.5元/注冊(cè)資本價(jià)格轉(zhuǎn)出，短時(shí)間內(nèi)科通技術(shù)的估值翻了約17倍，如此夸張的操作背后是否存在股權(quán)代持安排，或其他股權(quán)相關(guān)的利益安排尚未可知。

“中間商”業(yè)務(wù)藏隱憂

聚焦到科通技術(shù)的業(yè)務(wù)上，作為芯片應(yīng)用設(shè)計(jì)和分銷服務(wù)商，科通技術(shù)是上游原廠和下游電子制造商的“橋梁”，一方面，通過搜集匯總客戶訂單、客戶需求訂單等信息，統(tǒng)一向上游廠商進(jìn)行采購，并承擔(dān)上游廠商的市場開拓、產(chǎn)品營銷、技術(shù)支持等工作；另一方面，提供一站式芯片應(yīng)用解決方案及技術(shù)指導(dǎo)支持，助力下游客戶降低采購成本，縮短終端產(chǎn)品開發(fā)周期，降低附加研發(fā)成本。從整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展來看，科通技術(shù)目前正處于國內(nèi)芯片產(chǎn)業(yè)蓬勃發(fā)展期，報(bào)告期內(nèi)，其中間生意可謂是水漲船高。2019年至2022年上半年，科通技術(shù)實(shí)現(xiàn)營收39億元、42.21億元、76.21億元、40.89億元，凈利潤分別為0.99億元、1.59億元、3.13億元、1.7億元，其中2020年和2021年?duì)I收增幅分別為8.26％、80.52％，凈利潤增幅分別為60.38%、96.46%。

不過，雖然公司業(yè)績持續(xù)增長，但是變現(xiàn)能力和盈利質(zhì)量卻并不樂觀。報(bào)告期內(nèi)，科通技術(shù)經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為2.93億元、-1.63億元、-2.4億元、0.38億元，也就是說，公司僅在2019年、2022年上半年在經(jīng)營上賺到現(xiàn)金，而2020年、2021年均為現(xiàn)金凈流出，累計(jì)凈流出現(xiàn)金7000萬元。同期，凈現(xiàn)比分別為2.95、-1.03、-0.77、0.22。一般來說，經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額與凈利潤的比值大于1，證明企業(yè)能通過經(jīng)營賺到現(xiàn)金，且上述比值越大，企業(yè)的盈利質(zhì)量越好，反之則越差。

此外，科通技術(shù)遠(yuǎn)高于行業(yè)水平的資產(chǎn)負(fù)債率也讓其償債能力打上問號(hào)。報(bào)告期各期，公司合并資產(chǎn)負(fù)債率分別為110.84%，76.36%，77.73%、80.05%，而同行可比公司資產(chǎn)負(fù)債率均值分別為50.33%、53.71%、56.08%、50.38%，而流動(dòng)比率、速動(dòng)比率指標(biāo)也遠(yuǎn)低于同行業(yè)可比公司的平均水平。除了財(cái)務(wù)狀況堪憂，科通技術(shù)的毛利率還始終低于同行業(yè)可比公司平均值，報(bào)告期內(nèi)科通技術(shù)的毛利率分別為7.61%、9.14%、7.71%、8.43%，而同行業(yè)可比公司均值分別為9.44%、9.53%、10.12%、11.05%。

對(duì)于以上情況的產(chǎn)生，《紅周刊》發(fā)現(xiàn)這與科通技術(shù)自身并沒有什么突出的研發(fā)能力有關(guān)，要知道在芯片產(chǎn)銷的產(chǎn)業(yè)鏈中，科通技術(shù)本身不從事生產(chǎn)，只是扮演“中間商”的角色，通過從知名原廠采購芯片，然后賣給下游電子設(shè)備廠商從中獲利，因此公司雖然是連接上游原廠和下游客戶的重要紐帶，但也給其留下一個(gè)大缺陷，那就是缺乏核心研發(fā)技術(shù)，比如其研發(fā)費(fèi)用率始終低于同行可比公司平均值，報(bào)告期內(nèi)其研發(fā)費(fèi)用率分別為0.49%、0.67%、0.60%、0.83%，而同行可比公司均值分別為0.91%、0.93%、1.06%、1.15%?；蛟S正因?yàn)樵谘邪l(fā)上的投入較低，其在發(fā)明專利方面也收獲甚小，截至招股說明書簽署日，科通技術(shù)共擁有20項(xiàng)專利，但發(fā)明專利卻僅有1項(xiàng)，而這還是在2020年才獲得授權(quán)的。

簡單來說，作為“中間商”的科通技術(shù)缺乏核心研發(fā)技術(shù)，只能通過獲取上游芯片原廠的代理權(quán)來獲得下游客戶，可以說是將命運(yùn)交到了供應(yīng)商手里，尤其是公司高度依賴單一供應(yīng)商的情況下，導(dǎo)致公司利潤率和話語權(quán)都不高，這也是科通技術(shù)一直以來凈利潤偏低，且與較大規(guī)模的營收存在極大差距的重要原因之一。

招股書顯示，科通技術(shù)分銷的主要產(chǎn)品類別包括FPGA（可編輯邏輯芯片）及組件、ASIC（應(yīng)用型專用芯片）、處理器芯片、模擬芯片、存儲(chǔ)芯片、軟件及其他等，目前已獲得Xilinx、SanDisk、Micron、Osram、Microchip、Skyworks、AMD、Intel、ST等國際知名原廠，以及瑞芯微、全志科技、兆易創(chuàng)新等國內(nèi)知名原廠的產(chǎn)品線授權(quán)。報(bào)告期各期，公司對(duì)前五名供應(yīng)商的采購金額占比分別為72.33%，84.59%，87.3%、88.53%，而其中貢獻(xiàn)營收最多的FPGA產(chǎn)品惟一主要供應(yīng)商賽靈思也穩(wěn)坐科通技術(shù)第一大供應(yīng)商的位置，僅采購量占比就達(dá)到57.67%，71.99%，74.12%、74.13%，而向其余供應(yīng)商采購的金額占比均未超過7%。由此不難看出，科通技術(shù)在采購上是極度依賴賽靈思的，且占比在逐年增大。

需要警惕的是，高度依賴單一供應(yīng)商的風(fēng)險(xiǎn)性是有目共睹的，早在2017年，科通技術(shù)母公司硬蛋創(chuàng)新就曾陷入“可能會(huì)被博通公司取消代理權(quán)”的傳聞中，當(dāng)時(shí)也因此導(dǎo)致股價(jià)出現(xiàn)大跌?？傊^度依賴單一供應(yīng)商賽靈思，不僅為科通技術(shù)未來發(fā)展埋下了巨大隱患，同樣讓科通技術(shù)在上游層面沒有太多的議價(jià)權(quán)。

《紅周刊》發(fā)現(xiàn)，賽靈思為保證品牌溢價(jià)會(huì)要求公司按照其制定的目錄采購價(jià)向其采購，后續(xù)再結(jié)合公司對(duì)下游客戶的銷售價(jià)格等因素，給予公司相應(yīng)返利。但與其他原廠授權(quán)相比，科通技術(shù)在賽靈思的議價(jià)權(quán)確實(shí)非常之低，報(bào)告期內(nèi)，按照目錄采購價(jià)口徑，科通技術(shù)FPGA（可編程邏輯芯片）及組件的采購單價(jià)分別為1011.30元/個(gè)、1490.61元/個(gè)、1433.38元/個(gè)、1231.30元/個(gè)，但同期該類產(chǎn)品的銷售單價(jià)僅僅為129.39元/個(gè)、135.32元/個(gè)、154.62元/個(gè)、117.83元/個(gè),是采購價(jià)格的十分之一左右，而其他代理產(chǎn)品的采購價(jià)和銷售價(jià)卻相差不大。

即便如此，目前科通技術(shù)分銷的產(chǎn)品中，F(xiàn)PGA仍是單價(jià)最高的一款，但是售價(jià)卻很不穩(wěn)定的從2019年的129.39元/個(gè)上漲至2021年的154.62元/個(gè)，而由于對(duì)賽靈思的高度依賴，該產(chǎn)品的毛利率并沒有伴隨著單價(jià)的提高而提高，甚至其毛利率從2019年的9.32%下降到了6.51%，可見話語權(quán)相當(dāng)之低。

相比采購上過度依賴供應(yīng)商，科通技術(shù)的客戶并不算集中，但其中的關(guān)聯(lián)交易卻較為頻繁，尤其是報(bào)告期內(nèi)的第一大客戶無一例外均為公司的關(guān)聯(lián)公司。招股書顯示，2019年至2021年，科通技術(shù)對(duì)同興股份有限公司、科通物聯(lián)技術(shù)有限公司、INGDAN LIMITED等同一控制下的企業(yè)產(chǎn)生的銷售收入分別為32987.88萬元、46189.44萬元、38808.6萬元，占營業(yè)收入的比重分別為8.46%、10.94%、5.09%。值得一提的是，上述企業(yè)是科通技術(shù)實(shí)控人康敬偉直接或間接控制的企業(yè)，在此期間一直霸占著科通技術(shù)的第一大客戶頭銜，也就是說科通技術(shù)的第一大客戶實(shí)際上就是公司實(shí)控人控制的企業(yè)。

總之，就上述情況不難看出，科通技術(shù)在下游客戶層面綁定較深，而這種綁定難免讓人擔(dān)憂關(guān)聯(lián)交易不合規(guī)問題，對(duì)此需要重視。

（本文已刊發(fā)于2月4日《紅周刊》，文中提及個(gè)股僅為舉例分析，不做買賣推薦。）