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鋒靂 時浩

近日，國內(nèi)市場對于新冠治療藥物炒作熱度不斷升溫。受益于越來越多的藥品入選“新冠防治指南”，相關(guān)醫(yī)藥股行情持續(xù)走高。

身為國內(nèi)中藥龍頭，片仔癀此前因業(yè)績不及預期被市場冷落，2022年，公司股價自400元高點最低跌至222.50元/股，市值縮水接近50%。然而，11月起，受益市場行情等因素，公司股價筑底反彈，截至12月15日收盤，片仔癀收報291.80元/股，1個半月漲幅超過27%。

12月12日，私募人士林園再度出聲唱多片仔癀。根據(jù)其流出的朋友圈發(fā)圖及配文，直言“過去一周同事們基本上都陽了，我每天含著（片仔癀），我沒有事，我覺得效果特別好，貴是有道理的?！?/p>

雖然片仔癀近期股價迎來大幅反彈，但在基金持倉方面，作為眾多機構(gòu)曾經(jīng)的持有標的，片仔癀卻令他們虧損嚴重，其中不少基金更是割在了谷底。

高位加倉、割肉離場

數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，截至2022年3季度末共有31只基金持有片仔癀0.12億股，相比二季度兩項數(shù)據(jù)分別減少22只、0.12億股，按減持數(shù)從大到小排列，假設退出前十大股東為清倉，賣出量前十的基金分別為：銀華富裕主題混合（減持431.17萬股）、匯添富消費行業(yè)混合（減持240.01萬股）、廣發(fā)醫(yī)療保健股票A（減持149.03萬股）、匯添富創(chuàng)新醫(yī)藥混合(減持109.63萬股)、中歐醫(yī)療健康混合A（減持82.28萬股、當前持有739.23萬股）、匯添富醫(yī)藥保健混合A（減持65.92萬股）、富國精準醫(yī)療混合（減持51.06萬股）、匯添富消費升級混合A（減持50萬股）、匯添富價值領(lǐng)先混合（減持45萬股）、銀河醫(yī)藥混合A（減持11.74萬股）。

在這些拋售片仔癀的產(chǎn)品中，銀河醫(yī)藥混合A、匯添富消費升級混合A、匯添富醫(yī)藥保健混合A三只基金僅僅在今年二季度短暫重倉了片仔癀一個季度。取片仔癀二季度股價均值作為三只基金建倉成本，相關(guān)產(chǎn)品當季建倉均價約為313.28元/股，需要指出的是，年內(nèi)二季度中片仔癀4、5兩個月份處于震蕩區(qū)間，其股價增長主要來源于6月當月漲幅，因此相關(guān)基金的建倉成本很可能處于4-5月的300元均值水平，低于二季度綜合平均股價。

不過，無論如何降低建倉成本，這些短期持有的基金們恐怕都很難賺到錢。因為自7月19日后（當日收盤價309.52元/股），片仔癀股價已經(jīng)低于估算的二季度綜合平均建倉成本，而在8月以后，更是長期位于300元水準以下，倘若這些賣出的基金不能于7月中旬前及時賣出股票，那么將至少面臨10個百分點以上的虧損。

（片仔癀二季度股價走勢、日線）

中歐硬抗 匯添富割肉

相比于上述三只基金，以葛蘭的中歐醫(yī)療健康混合A為首，那些2021年四季度建倉、2022年三季度賣出的基金則虧損的更多。

在2021年四季度建倉片仔癀的基金分別為中歐醫(yī)療健康混合A、匯添富創(chuàng)新醫(yī)藥混合、匯添富消費行業(yè)混合、匯添富價值領(lǐng)先混合、富國精準醫(yī)療混合。其中，葛蘭的中歐醫(yī)療健康混合A僅在今年三季度進行了少量減倉，而在其余四款產(chǎn)品中片仔癀均退出了前十大重倉股名單。

以片仔癀2021年四季度平均股價436.31元/股作為基金當期建倉成本，除中歐醫(yī)療健康混合A外，匯添富創(chuàng)新醫(yī)藥混合等四只基金在年內(nèi)三季度清倉減持片仔癀后，單只基金虧損比例達到驚人的31.90%。

葛蘭對于片仔癀的減持更像是出于平衡倉位的小幅調(diào)整，在三季度中歐醫(yī)療健康混合A規(guī)?？s水14.37%后，片仔癀持股數(shù)在基金中同步減少了10個百分點，在調(diào)倉余出部分資金后，葛蘭將其投向了愛爾眼科，進一步提高該上市公司在基金持股中的重倉比例。

作為投資理念具有明顯的中歐烙印的基金經(jīng)理，葛蘭投資中最大的特點在于買的早、敢重倉，其在19年就曾重倉持有智飛生物，20年2季度起又大額買入英科醫(yī)療等彈性標的。投資周期和倉位運作上，葛蘭傾向于90%左右的高倉位運作，換手率方面葛蘭則保持在1倍左右，不會經(jīng)常調(diào)倉。此外，由于習慣于站在長期角度來分析公司，葛蘭在操作中經(jīng)常逆勢加倉，相關(guān)案例有普利制藥、歐普康視、我武生物和通策醫(yī)療等。

葛蘭長期持股、重倉持有的風格為其打開了市場知名度，但是，在重倉單一賽道獲配高額回報的同時，該風格基金經(jīng)理往往要面對相關(guān)企業(yè)短期估值過高時帶來的凈值回撤，對于偏好擇時的基金經(jīng)理來說，通常選擇在股票上漲超過當前價值時賣出資產(chǎn)，而看中長期投資的基金經(jīng)理則會持倉硬抗回撤，葛蘭明顯處于后一類基金經(jīng)理。

葛蘭堅守片仔癀等股票的投資理念在一定階段放大了基金的賬面損失，也會讓投資者更加質(zhì)疑葛蘭的風控能力。不過，與其他大額賣出基金經(jīng)理比較，中歐醫(yī)療健康A同樣享受到了行業(yè)景氣回暖帶來的業(yè)績增長，11月以來，該產(chǎn)品第一大重倉股愛爾眼科漲超20個百分點、康龍化成等重倉股漲幅也超過15%。

如果說葛蘭的長期投資理念是造成其持股硬抗的本質(zhì)原因，那么匯添富拋售片仔癀則是完全不同的邏輯。在三季度賣出片仔癀排名前十的基金中，匯添富占據(jù)了半數(shù)名額，而管理這些產(chǎn)品的基金經(jīng)理胡昕煒、鄭磊所擅長的投資領(lǐng)域分別為消費和醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)，研究并不完全相通，造成二人同步調(diào)出片仔癀的根源在于匯添富的整體經(jīng)營理念。

由于匯添富以小組為單位構(gòu)建產(chǎn)品線，并在橫向上將所有投研團隊統(tǒng)一管理，因此無論是自有培養(yǎng)還是外部挖掘的基金經(jīng)理，必須依靠相同理念做投研，而這使得公司的整體投資風格極為統(tǒng)一，所有基金經(jīng)理均為成長風格。

在投資理念上，匯添富以增長率、ROE/ROIC的四象限的坐標系來區(qū)分不同的公司類型。其中位于第一象限的發(fā)電廠類型是匯添富最為偏愛的企業(yè)，相關(guān)公司同時具備充沛自由現(xiàn)金流和高增長兩大特點，其中代表為消費賽道的白酒企業(yè)；依賴高昂資本開支維持高增長的公司被匯添富成為資本癮君子，科技及互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)普遍具有此特征；現(xiàn)金牛企業(yè)的特點是增速緩慢但收益穩(wěn)定，該特質(zhì)常見于已經(jīng)成熟但非未來主流發(fā)展的產(chǎn)業(yè)龍頭中；瘋狂燒錢但依然盈利不佳的公司，匯添富方面稱之為資本殺手。

回歸到基金經(jīng)理個人，胡昕煒在投資中是典型的尋找發(fā)電廠類型企業(yè)的基金經(jīng)理，而鄭磊則更加注重公司的商業(yè)模式和競爭優(yōu)勢，在片仔癀在業(yè)績不及預期后，顯然一定周期內(nèi)已不具備明顯的高增長潛力和競爭優(yōu)勢，因此，在匯添富整體的風格框架下，將其調(diào)出已是必然結(jié)果。

銀華焦巍高位加倉

相比于上文其他基金，管理銀華富裕主題混合的焦巍買入片仔癀最早，早在2021年第一季度，其就在產(chǎn)品重倉股中配置了相關(guān)上市公司，當季銀華富裕主題混合購入275萬股片仔癀股票，按期間302.7元/股平均股價計算，初始購入成本約為8.32億元，此后的二、三季度，銀華富裕主題混合分別于當期加倉194.95萬股、39.99萬股，三輪合計成本約為17.05億元，同年四季度高點，銀華富裕主題混合減持86.75萬股，套現(xiàn)金額3.78億，此后焦巍并未對片仔癀大幅調(diào)倉，直至今年三季度終于大筆拋售。

盡管買入時點早、持有期也足夠長，但按時間線梳理，扣除分紅金額后，銀華富裕主題混合持有期虧損依然超過7000萬元。另外，需要注意的是，在焦巍管理的另兩款規(guī)模較大的產(chǎn)品中，銀華富饒精選三年持有期混合（10.95億元）、銀華富利精選混合A（28.27億元）分別于2021年三、四季度建倉片仔癀，截至今年三季度末，依然處于緩慢加倉趨勢，至今同樣未能盈利。