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紅周刊 特約 | 韋勒

北京時(shí)間2月2日凌晨，美聯(lián)儲(chǔ)如期宣布加息25個(gè)基點(diǎn)（BP），但令市場(chǎng)意外的是，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾首度提及了“反通脹進(jìn)程已經(jīng)開(kāi)始”（the disinflationary process has begun）。

盡管鮑威爾在記者發(fā)布會(huì)上表示“應(yīng)當(dāng)繼續(xù)加息”，并認(rèn)為年內(nèi)不適合降息，但股市應(yīng)聲上漲，納指跑贏其他主要股指，債券收益率下行，美元走軟。交易員甚至開(kāi)始對(duì)年底降息50BP進(jìn)行定價(jià)。在經(jīng)濟(jì)中，反通脹是指通脹速度開(kāi)始下降，但此時(shí)經(jīng)濟(jì)仍處于通脹狀態(tài)。

需要注意的是，通脹的下行并不會(huì)一帆風(fēng)順。通脹最為頑固的部分是“超級(jí)核心通脹”，即核心服務(wù)項(xiàng)(不包括住房、醫(yī)療等指標(biāo)的通脹），緊俏的勞動(dòng)力市場(chǎng)令薪資居高不下。美聯(lián)儲(chǔ)在關(guān)鍵聲明中表示，“持續(xù)加息”是適當(dāng)?shù)?，這表明可能會(huì)多次加息（3月和5月），而許多交易員認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)將在接下來(lái)的3月會(huì)議后暫停加息。我們認(rèn)為可以確定的是，今年不會(huì)只有1次加息，年內(nèi)降息的概率也并沒(méi)有當(dāng)前市場(chǎng)想得高。

年內(nèi)仍可能加息兩次

交易員關(guān)注“核心服務(wù)業(yè)”指標(biāo)

1月的利率決議符合預(yù)期，市場(chǎng)已經(jīng)完全對(duì)加息25BP至4.50%-4.75%區(qū)間計(jì)入價(jià)內(nèi)。不過(guò)我們很快注意到聲明中有一點(diǎn)令人意外：美聯(lián)儲(chǔ)在關(guān)鍵聲明中表示，“持續(xù)加息”是適當(dāng)?shù)?，這表明可能會(huì)多次加息（3月和5月）。

另外，該聲明還指出，通脹已經(jīng)“有所緩解”，但仍居高不下，這反映了委員會(huì)的觀點(diǎn)，即距離物價(jià)壓力完全消退還有更多工作要做。聲明最后微調(diào)了措辭，承認(rèn)烏克蘭沖突正在助長(zhǎng)“全球不確定性增加”，刪去了“通脹上行壓力和經(jīng)濟(jì)活動(dòng)承壓”。

與以往恰好相反，此次鮑威爾在新聞發(fā)布會(huì)上態(tài)度有所“軟化”，竟然完全扭轉(zhuǎn)了貨幣政策聲明發(fā)布后最初的市場(chǎng)走勢(shì)。當(dāng)新聞發(fā)布會(huì)召開(kāi)時(shí)，鮑威爾照本宣科，內(nèi)容摻雜了鷹派和鴿派的言論，比如“我們基本肯定會(huì)在一定時(shí)間內(nèi)維持從緊的立場(chǎng)”，“通脹在過(guò)去三個(gè)月中有所放緩，這是一個(gè)可喜的變化”，“我們需要更多的證據(jù)來(lái)確信通脹呈下降趨勢(shì)”，“終端利率很可能高于我們?cè)?2月份的預(yù)期”，“我們首次宣布反通脹進(jìn)程已經(jīng)開(kāi)始”等等。

總之，鮑威爾證實(shí)了他對(duì)央行將至少再加息兩次的預(yù)期，但他承認(rèn)“反通脹進(jìn)程已經(jīng)開(kāi)始”，交易員因此更確信本周期僅剩最后兩次加息，美聯(lián)儲(chǔ)將在第二季度停止加息。與此同時(shí)，他反復(fù)強(qiáng)調(diào)“核心服務(wù)業(yè)（除住房外）”，為交易員提供了一個(gè)明確的通脹指標(biāo)，以評(píng)估央行在未來(lái)幾個(gè)月是否會(huì)采取什么行動(dòng)。

希望乘勝追擊的美聯(lián)儲(chǔ)并不會(huì)太早“松口”，因?yàn)檫^(guò)早顯得鴿派會(huì)導(dǎo)致融資環(huán)境再度放松，從而無(wú)法快速抑制通脹。

市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)情緒升溫

交易員對(duì)年底降息50BP進(jìn)行定價(jià)

在利率聲明發(fā)布后，市場(chǎng)先是做出溫和的“避險(xiǎn)”反應(yīng)（股指下跌，美元上漲），但是一切很快就逆轉(zhuǎn)了，市場(chǎng)看來(lái)是認(rèn)定鮑威爾召開(kāi)的新聞發(fā)布會(huì)比預(yù)期更為鴿派。

美元對(duì)所有主要貨幣下跌了50-100點(diǎn)，美元指數(shù)一度跌至低于2022年5月30日的水平支撐位101.29，下一個(gè)支撐位在心理整數(shù)支撐位100.00。低于該點(diǎn)位，價(jià)格可能會(huì)跌至2022年3月的支撐位99.42附近。要想扭轉(zhuǎn)跌勢(shì)，它得回到1月31日高點(diǎn)102.60上方。下一阻力位于1月12日的高點(diǎn)103.29。

與此同時(shí)，所有期限的美國(guó)國(guó)債收益率曲線都在下跌，備受關(guān)注的2年期國(guó)債收益率下跌超過(guò)10個(gè)基點(diǎn)至4.12%。事實(shí)上，聯(lián)邦基金期貨交易員正在對(duì)今年年底將降息50BP進(jìn)行定價(jià)。黃金當(dāng)天上漲12點(diǎn)至1958美元，美國(guó)各大股指處于反彈走勢(shì)，尤其是納斯達(dá)克100指數(shù)上漲1.5%。

事實(shí)上，美股年初至今的漲幅已超10%，納斯達(dá)克指數(shù)領(lǐng)跑，漲幅逼近15%。而在2022年，該科技股指數(shù)暴跌超三成。

當(dāng)然，目前盈利衰退的擔(dān)憂仍被不少機(jī)構(gòu)頻頻提及，摩根士丹利早前就頻頻預(yù)警。標(biāo)普500中約80%公司的成本增長(zhǎng)快于銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)，利潤(rùn)率壓力正在惡化，很可能導(dǎo)致本季度每股收益出現(xiàn)自疫情衰退以來(lái)的首次負(fù)增長(zhǎng)。與此同時(shí)，該機(jī)構(gòu)對(duì)季度預(yù)估的修正正在下滑，模型暗示未來(lái)將出現(xiàn)更多實(shí)質(zhì)性的下行。然而更糟糕的是，在以往的收益衰退中，美聯(lián)儲(chǔ)一直在降息，但這次并非如此。

那么目前美股的反彈究竟是“軟著陸”預(yù)期下的合理反映，還是只是另一個(gè)“熊市陷阱”？

我們認(rèn)為，受收益率下降、美元偏軟、美聯(lián)儲(chǔ)逐漸溫和的立場(chǎng)和投資者持倉(cāng)量少的推動(dòng)，美國(guó)股市短期內(nèi)可能會(huì)繼續(xù)受到支持。到目前為止，本財(cái)報(bào)季并未引發(fā)重大擔(dān)憂。盈利衰退的風(fēng)險(xiǎn)雖然不斷上升，但現(xiàn)在似乎不是擔(dān)憂的時(shí)候，衰退將會(huì)是2023年第二季度的焦點(diǎn)。

此外，近期市場(chǎng)的大幅反彈也可能是因?yàn)橥顿Y者擔(dān)心落后或錯(cuò)過(guò)反彈機(jī)會(huì)（FOMO，fear of missing out），而暫時(shí)忽視了盈利下滑的預(yù)期。

數(shù)據(jù)顯示，主動(dòng)型投資經(jīng)理再次大幅增加風(fēng)險(xiǎn)敞口。1月的季節(jié)性效應(yīng)也至關(guān)重要，它會(huì)提振前一年表現(xiàn)最差的股票。去年12月出現(xiàn)了多年來(lái)最嚴(yán)重的“減稅拋售”(Tax-Loss selling），即在一年快結(jié)束時(shí)賣(mài)出表現(xiàn)不佳的股票，以降低或減少資本利得稅。1月的反彈也由去年的最大的落后者引領(lǐng)，納指在過(guò)去一個(gè)月的表現(xiàn)遠(yuǎn)超道指和標(biāo)普500。

（本文作者韋勒Matt Weller系嘉盛集團(tuán)全球研究主管。本文已刊發(fā)于12月24日《紅周刊》，文中觀點(diǎn)僅代表作者個(gè)人，不代表《紅周刊》立場(chǎng)。）