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　　事件

　　事件一：2月2日晚，公司發(fā)布2016年度非公開辟行股票預(yù)案，擬向2016年員工持股準(zhǔn)備發(fā)行不超過(guò)2985.3萬(wàn)股，發(fā)行價(jià)為38.87元/股，募資不超過(guò)11.6億元，用于四個(gè)生豬養(yǎng)殖項(xiàng)目建設(shè)。

　　事件二：公司2015年度利潤(rùn)分配預(yù)案擬向全體股東每10股派金不少于5元(含稅)，合計(jì)派金不少于18.1億元;同時(shí)每10股轉(zhuǎn)增不少于2股。

　　寶能萬(wàn)科事件后,投資者對(duì)于股權(quán)過(guò)于分散的公司有所擔(dān)憂。投資者擔(dān)憂溫氏大規(guī)模的小非解禁將對(duì)股價(jià)形成打壓，另一方面也存在控制權(quán)喪失的風(fēng)險(xiǎn)。結(jié)合公司近況，我們梳理了溫氏限售股的情況，以為大小非的解禁對(duì)股價(jià)產(chǎn)生的影響有限，公司將采取措施維護(hù)控制權(quán)和市值穩(wěn)定。

　　點(diǎn)評(píng)

　　定增彰顯公司上下一致的決心、團(tuán)結(jié)和信心。(1)本次定增除了顯著提升公司產(chǎn)能，從量和籠罩面上彰顯出公司持續(xù)發(fā)展的決心外，更體現(xiàn)出內(nèi)部的團(tuán)結(jié)和信心。(2)定增所有由員工持股準(zhǔn)備消化，董監(jiān)高認(rèn)購(gòu)約12.5%，其余 10億擬由超過(guò)1.9萬(wàn)普通員工認(rèn)購(gòu)，員工參加比例超過(guò)50%，人均認(rèn)購(gòu)額5.3萬(wàn)。定增添員工持股使員工和公司利益聯(lián)系更密切，也側(cè)面體現(xiàn)出溫氏員工普遍瞧好公司未來(lái)發(fā)展，認(rèn)同自身利益與公司密切相連。

　　溫氏家族等核心股東持股合計(jì)40%，可以減持，反而增持。溫氏董監(jiān)高賈伢家族核心股東合計(jì)持股40%，大華農(nóng)退市前也持有其的股份。2014年3月大華農(nóng)解禁后，絕大部分沒(méi)有減持，并且在15年下半年累計(jì)增持約200萬(wàn)股。換股上市后原大華農(nóng)股份流通無(wú)礙，但也幾乎無(wú)減持。

　　賈伢家族股東將長(zhǎng)期持有以獲得分紅為主要目的，無(wú)套現(xiàn)訴求。溫氏利益共享的理念深入人心，大華農(nóng)及溫氏歷史上照例大量分紅。15年是公司上市首年，溫氏擬分紅18億，預(yù)計(jì)占總利潤(rùn)的28%，每股紅利不低于0.5元。核心股東持股眾多，分紅豐厚，景氣年份約摸上千萬(wàn)，足以籠罩日常開銷。賈伢家族也表示擬對(duì)族人股份進(jìn)行統(tǒng)一管理，鎖定股份，長(zhǎng)期持有。

　　其他員工所持限售股或通過(guò)溫氏投資等投資平臺(tái)進(jìn)行管理。非核心家族股東持股合計(jì)在50%左右，較為分散。寶能萬(wàn)科事件敲響警鐘后，許多股權(quán)分散的公司對(duì)維護(hù)控制權(quán)和市值穩(wěn)定產(chǎn)生了訴求。我們以為，溫氏約摸：(1)通過(guò)投資公司的形式代持(參考獐子島)，溫氏旗下現(xiàn)成的溫氏投資便能起到類如的作用;(2)通過(guò)資管準(zhǔn)備，以大宗交易的場(chǎng)外通道接過(guò)減持股份，維護(hù)二級(jí)市場(chǎng)市值穩(wěn)定。

　　投資建議。我們維持豬價(jià)將在16年再創(chuàng)歷史新高的判斷，公司16年120億利潤(rùn)，對(duì)應(yīng)PE僅13倍，顯然低估。建議買入。

　　風(fēng)險(xiǎn)提醒：疫病因素、極端天氣

　　一、事件：定增和分紅預(yù)案

　　事件一：2月2日晚，溫氏股份發(fā)布2016年度非公開辟行股票預(yù)案，擬向2016年員工持股準(zhǔn)備發(fā)行不超過(guò)2985.3萬(wàn)股，發(fā)行價(jià)為38.87元/股，募資不超過(guò)11.6億元，用于四個(gè)生豬養(yǎng)殖項(xiàng)目建設(shè)。

　　事件二：1月22日公司公開了2015年度利潤(rùn)分配預(yù)案，向全體股東每10股派發(fā)明金不少于5元(含稅)，合計(jì)派發(fā)明金股利不少于18.1億元;同時(shí)以資本公積向股東每10股轉(zhuǎn)增不少于2股。

　　寶能萬(wàn)科事件后,投資者對(duì)于股權(quán)過(guò)于分散的公司有所擔(dān)憂。投資者擔(dān)憂溫氏大規(guī)模的小非解禁將對(duì)股價(jià)形成打壓，另一方面也存在控制權(quán)喪失的風(fēng)險(xiǎn)。結(jié)合公司近況，我們梳理了溫氏限售股的情況，以為大小非的解禁對(duì)股價(jià)產(chǎn)生的影響有限，公司將采取措施維護(hù)控制權(quán)和市值穩(wěn)定。

　　二、定增彰顯公司上下一致的決心、團(tuán)結(jié)和信心

　　定增體現(xiàn)公司擴(kuò)張決心。(1)公司本次定增目的主要為投建四個(gè)生豬養(yǎng)殖項(xiàng)目，規(guī)劃總產(chǎn)能達(dá)到182萬(wàn)頭。2015年公司出欄量約1500萬(wàn)頭，項(xiàng)那騎產(chǎn)后能使公司在目前銷量基礎(chǔ)上提升12%，作為國(guó)內(nèi)生豬養(yǎng)殖絕對(duì)龍頭，公司生豬市場(chǎng)占有率潞傍提升。(2)地域上來(lái)瞧，四個(gè)項(xiàng)目分布于內(nèi)蒙古、陜西、安徽和湖南，產(chǎn)能均在40-50之間，公司在這幾個(gè)省份前期均有布局，本次定增能在當(dāng)?shù)剡M(jìn)一步滲透，夯實(shí)公司全國(guó)擴(kuò)張。(3)“公司+農(nóng)戶”模式”尤其成熟，高效擴(kuò)產(chǎn)能。公司單豬建設(shè)投資僅767元，輕資產(chǎn)模式穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)能夠幫助未來(lái)在大體量的基礎(chǔ)上保持高速擴(kuò)張。

　　定增盡全內(nèi)部消化，彰顯內(nèi)部團(tuán)結(jié)和信心。(1)本次定增發(fā)行股份2985萬(wàn)股，占目前36億總股本不到1%，其中核心家族認(rèn)購(gòu)部分約12.5%，其余是普通員工，認(rèn)購(gòu)金額約10億，人均認(rèn)購(gòu)5.26萬(wàn)，金額并不小。(2)本次定增鎖定期達(dá)到三年，參加員工1.9萬(wàn)人，公司14年底員工總?cè)藬?shù)3.77萬(wàn)人，即參加比例超過(guò)50%。(3)我們以為，這次由員工持股準(zhǔn)備內(nèi)部消化的定增，一方面加強(qiáng)了員工和公司利益聯(lián)系，另一方面，踴躍認(rèn)購(gòu)也側(cè)面體現(xiàn)出溫氏員工瞧好公司未來(lái)發(fā)展，認(rèn)同自身利益與公司利益聯(lián)系密切的事實(shí)，公司是員工的利益和精神依托。

　　三、溫氏股份限售股解禁簡(jiǎn)況

　　溫氏股份絕大部分股權(quán)集中在員工手中

　　溫氏股份前身是公司前身為廣東溫氏食品集團(tuán)有限公司，1986年，創(chuàng)始人溫北英秉著“溫氏食品、人人有份”的原則，在公司內(nèi)部推行了職工全員持股制，此舉對(duì)于員工歸屬感和集團(tuán)發(fā)展推動(dòng)極大，也導(dǎo)致了自然人股東極多的結(jié)果。

　　2012年12 月股改前，工商登記股東為45名自然人股東(集團(tuán)核心成員)及溫氏集團(tuán)工會(huì)，其中集團(tuán)工會(huì)代持6,789名自然人股東(員工)股份。2013年3月，集團(tuán)工會(huì)依法解除其與6,789名自然人的代持關(guān)系，將代持股權(quán)無(wú)償還原至員工直接持有。后有少量員工之間的股權(quán)轉(zhuǎn)讓，但并無(wú)向外轉(zhuǎn)讓的情況。因此，絕大部分股權(quán)集中在集團(tuán)內(nèi)部員工手中。

　　截止上市前2015年4月9日，公司股東為：溫氏家族(11人)，自然人股東(公司員工)6830人，和2012年增資入股的中金佳泰。

　　溫氏股份限售股明年實(shí)際解禁約60%

　　溫氏股份上市后，目前的流通股是原大華農(nóng)的流通盤換股后的部分，約占當(dāng)前總股本的12%。原屬于溫氏集團(tuán)的股份將分辭于上市1年和3年后分兩批解禁。首批限售解禁的光陰為上市12個(gè)月后的2016年11月2日，解禁比例超過(guò)總股本的70%。

　　從公司公告信息來(lái)瞧，首批解禁股中，有約13.77%是董監(jiān)高持有，董監(jiān)高允諾每年減持不超過(guò)25%，即3.45%。我們可以理解為2016年實(shí)際解禁的比例在60%左右。

　　四、核心家族持股占比超40%，已經(jīng)能減持但并未減持

　　核心家族持有溫氏超過(guò)40%股份

　　溫氏是典型的地泛霸民營(yíng)企業(yè)，總部位于廣東省云浮市新興縣，集團(tuán)前身簕竹雞場(chǎng)是由七戶八人(溫北英溫鵬程父子、溫木桓、溫金長(zhǎng)、溫湛、梁洪初、嚴(yán)百草、溫澤星，簡(jiǎn)稱“七戶八股”)集資創(chuàng)辦的，帶有家族企業(yè)的性質(zhì)。經(jīng)過(guò)三十多年的發(fā)展，集團(tuán)規(guī)模迅速增長(zhǎng)，員工達(dá)到37729人，但管理決心團(tuán)隊(duì)仍由賈伢核心家族。股權(quán)方面，以溫氏家族為代表的核心家族及其成員也掌握了尤其可觀的部分。

　　目前，溫氏家族為溫氏集團(tuán)實(shí)際控制人，溫氏集團(tuán)董事長(zhǎng)溫鵬程、副董事長(zhǎng)溫志芬、副總裁溫小瓊及其核心家族成員共持有公司股份約7.056億股，占公司總股本的17.48%。除溫氏家族之外，13個(gè)位居集團(tuán)核心管理層的家族和個(gè)人掌握了溫氏約20%的股份。

　　由于信息披露的緣故，下表未考慮原大華農(nóng)股份。原大華農(nóng)股份比例占現(xiàn)溫氏股份的13%左右，我們猜測(cè)大家族持股比例近如于下表，即總的來(lái)瞧，核心家族掌握溫氏超過(guò)40%的股份。

　　大華農(nóng)解禁后，大股東減持情況不嚴(yán)重

　　大華農(nóng)是溫氏原先的動(dòng)保部門，2011年單孤拆分上市。大華農(nóng)的股東構(gòu)成基本等同于溫氏。參考招股說(shuō)明書，首發(fā)原股東限售股份于2014年3月10日解禁，占總股本比例48.9%。解禁后一年內(nèi)，嚴(yán)居能減持約520萬(wàn)股，溫木桓減持100萬(wàn)畝，除此之外其他股東幾無(wú)減持。

　　五、核心股東以持有股份獲取分紅為主要目的

　　溫氏分紅文化理念強(qiáng)。溫氏創(chuàng)始人溫北英先生本著“精誠(chéng)合作,齊創(chuàng)美滿生存”的理念管理企業(yè)，這一理念貫通始終，其中一項(xiàng)重要體現(xiàn)就在現(xiàn)金分紅上。溫氏照例以現(xiàn)金分紅，在大華農(nóng)上市后每年都有現(xiàn)金分紅，股利占其凈利潤(rùn)往往在75%以上。

　　溫氏集團(tuán)未上市時(shí)歷年分紅頻率高，分紅次數(shù)多。根據(jù)溫氏集團(tuán)歷年的財(cái)務(wù)報(bào)表，集團(tuán)每年分紅至少一次。過(guò)去4年，股利占凈利潤(rùn)均勻達(dá)到30%。最差的年份，每股分紅也有0.05元。核心股東持有1000萬(wàn)股每年至少有50萬(wàn)分紅。

　　上市后分紅風(fēng)格持續(xù)，股東減持動(dòng)力弱。上市后的2015年利潤(rùn)分配準(zhǔn)備中，分紅占凈利潤(rùn)28%，每10股派發(fā)不少于5元股利，即持有1000萬(wàn)股分紅可達(dá)到500萬(wàn)。基于此，倘若公司持續(xù)以此風(fēng)格經(jīng)營(yíng)，2016年利潤(rùn)預(yù)料120億，分紅合計(jì)48億元，核心家族合計(jì)分紅19億元，盡全可以滿意股東對(duì)日常開銷的需求。

　　六、公司或?qū)⒉扇∫幌盗写胧﹣?lái)解決“解禁問(wèn)題”

　　寶能萬(wàn)科事件后，給許多股權(quán)分散的公司上了活潑的一課。結(jié)合上文提到的核心家族持股比例，粗略估算，集體上市解禁后，會(huì)有超過(guò)一半的溫氏職工小非股份直接陷入二級(jí)市場(chǎng)流通。我們以為公司實(shí)際控制人及管理層為保護(hù)控制權(quán)，維護(hù)公司股價(jià)和市值，防止惡意收購(gòu)等事件浮現(xiàn)，很約摸在解禁前采取防止措施。約摸采取如下措施：

　　(1)核心家族的股份以獲取分紅為主，或集中管理長(zhǎng)期鎖定

　　如上文所述，核心家族股份很約摸由家族領(lǐng)導(dǎo)人集中統(tǒng)一管理，鎖定股份，每年獲得大量的分紅為主，鎖定股份不減持。

　　(2)參考獐子島，代管職工股權(quán)

　　獐子島一定程度上是集體所有制的企業(yè)，股份公司成立前，長(zhǎng)?？h獐子島投資發(fā)展中央從事獐子島鎮(zhèn)屬集體資產(chǎn)的管理業(yè)務(wù)，獐子島的居民一出生就間接持有獐子島的股權(quán)，每年會(huì)收到分紅。獐子島上市時(shí)，大股東長(zhǎng)?？h獐子島投資發(fā)展中央作為原有限公司的首席大股東，系股份公司的主要發(fā)起人。

　　獐子島的模式與溫氏股份有一定的共通之處，首先，二者實(shí)際的股權(quán)是相對(duì)分散的企業(yè)，從本質(zhì)上都帶有集體所有的性質(zhì);第二，小非股東與企業(yè)聯(lián)系極其密切。前文提到，股改前溫氏通過(guò)工會(huì)代持員工股份，當(dāng)時(shí)的形式尤其類如獐子島。鑒于此，溫氏股份未來(lái)有約摸以某種形式，例如資管準(zhǔn)備，來(lái)代管職工股份，維持穩(wěn)定分紅的經(jīng)營(yíng)風(fēng)格，防止解禁后小非股東盲目拋售。

　　(3)協(xié)議轉(zhuǎn)讓或大宗交易聚攏股權(quán)

　　溫氏投資有約摸成為集團(tuán)未來(lái)運(yùn)作股權(quán)集中的平臺(tái)。集團(tuán)于2011年4月成立溫氏投資。投資公司以集團(tuán)為實(shí)業(yè)依托，投資范圍廣，其中包括發(fā)起設(shè)立股權(quán)投資基金或產(chǎn)業(yè)投資基金、證券投資及期貨投資等。

　　我們猜測(cè)，憑借溫氏投資豐富的資本運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)，在必要時(shí)，溫氏有約摸通過(guò)投資公司發(fā)起產(chǎn)業(yè)投資基金或其他方式對(duì)分散股權(quán)進(jìn)行管理，通過(guò)協(xié)議轉(zhuǎn)讓或大宗交易等方式，一定程度上聚攏分散股權(quán)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提醒

　　疫病因素、極端天氣